Morgen gaat Krugman praten over crises in zijn Nobelprijslezing (blog Calculated Risk wees op de verwijzing http://www.princeton.edu/~pkrugman/CRISES.pdf).
Krugman zegt dat Reinhardt en Rogoff (Reinhart, Carmen and Rogoff, Kenneth 2009, This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly, Princeton) aantonen dat het deze keer anders is: financiële crises verlopen volgens het gemiddelde pad zoals door hun gepresenteerd. En degenen die denken dat het deze keer anders verloopt krijgen hetzelfde lid op de neus als de Duitse generaal aan het begin van de film De langste dag. Daarin moet hij in een scenarioanalyse de rol van de Amerikaanse opperbevelhebber spelen. Dat doet hij door te stellen: we moeten een verrassingsaanval uitvoeren, niet op Calais maar op Normandië. Daarna stelt hij: dat gaan de Amerikanen nooit doen. Als het dan toch gebeurt kan hij zich wel voor de kop slaan, natuurlijk, Normandië. Zo is het ook bij de huidige crises: natuurlijk moest het zo gaan en gaat het zoals in andere financiële crises. We komen nu in de derde fase. Dat is de fase waarin een aanval op de valuta gedaan wordt: dat gebeurt altijd en nu is het de beurt aan de dollar om te vallen. De korte rente explodeert dan, de valuta wordt waardeloos en als je geluk hebt ben je dan zo concurrerend dat via exportherstel je weer boven jan komt à la het VK: daar mogen ze een standbeeld neerzetten voor Soros omdat hij het pond uit het ERM (toenmalig stelsel van Europese valuta's als voorbereiding voor de euro) speculeerde en daardoor het VK via een ondergewaardeerd pond op kon bloeien.
Nu zijn de kapitaalmarkten ingestort en in tegenstelling tot een instrorting van de valuta heeft dat alleen maar negatieve consequenties.
Daarom is de Amerikaanse crisis er een die voor altijd gaat doorduren, net als Japan na 1990.
Krugman pleit daarom ook al tijden voor veel grotere en langdurigere overheidsstimulering dan Obama nu in het vooruitzicht stelt.
Mijn commentaar: Krugman presenteert een curieuze ombuiging van wat "this time is different"zou moeten zijn. Het als een fenix verrijzen uit de as na een crises zoals Krugman wel aangeeft als normaal voor Emerging Markets is ook normaal voor westerse landen. Het achterwege blijven van een aanval op de dollar noemt hij als negatief, een wel heel curieuze omkering van de waarheid: door het uitblijven van een dollarcrash (logisch: niet alleen Amerika maar heel de wereld had dezelfde Kredietcrisis, niet alle landen kunnen hun valuta laten vallen) kon de rente naar 0 gebracht worden, de fiscale stimulering internationaal heel groot worden en was er toch een flinke bijdrage aan de Amerikaanse groei door verbetering van het tekort op de lopende rekening van de VS.
Normaal is dat golven naar beneden en dan naar boven gaan. Hoe meer de golven naar beneden gaan, des te groter is de beleidsreactie van overheden en centrale banken. Daardoor lopen de meeste golven ongeveer hetzelfde. Je moet dus uitleggen waarom deze keer de beleidsreacties minder sterk kunnen zijn dan nodig is gezien de neergang van de golf. Dat is een zeer zwak verhaal: de beleidsreacties konden juist groter dan normaal zijn omdat de valuta's niet verdedigd hoefden te worden en het uitgangspunt van de overheidsfinanciën in de meest getroffen landen extreem goed in orde waren (de VS, het VK, Ierland, Spanje). Uiteraard staand de overheidsfinanciën in de genoemde landen er minder goed voor, maar dat is alleen belangrijk als inderdaad die volgende naschok komt zoals Krugman vindt dat moet komen. Dan komt er opnieuw een forse beleidsreactie van overheden en centrale banken, want men kent het verhaal van de depressie: te vroeg de tekorten geforceerd terugdringen is fataal (ervaring VS na 1937, Japan na 1997) en bekend bij alle beleidsmakers.
Door die bekendheid met de depressie kwamen er nu dan ook heel andere maatregelen: veel snellere rentedaling, veel meer en vooral eerdere kwantitatieve geldverruiming.
Maar als meest gunstige factor is de onderliggende trend van de reële economie van de afgelopen jaren: enorme groei in grote Emerging Markets (en daarmee de opkomst van de Aziatische consument) en de zeer hoge productiviteitsstijging in o.a. de VS (door de uitwerking van alle ideeën van de ICT en Groene Revolutie via internet etc. en natuurlijk vooral de opstelling van de mensen in de huidige tijdgeest: men moet werken voor de kost, het bedrijfsleven in de weg staan om winstgevendheid te verbeteren mag niet, de overheid mag niet zonder plan maar raak geld uitgeven etc). De laatste kwartalen lieten niet voor niets torenhoge productiviteiststijging zien in de VS. De winstgevendheid van het bedrijfsleven is hersteld in 2010.
N.B. het verhaal van de Duitse generaal illustreert het nut van scenarioanalyse. Ik denk echt dat Krigman te pessimistsich is. Maar als pensioenfonds moet je hier niet 100% op inzetten: d.w.z. bouw bescherming in via een goede match van het renterisico.
Geen opmerkingen:
Een reactie posten