Black Tuesday voor pensioenfondsen: rentekrach zet door.
Boekhoudkundig zijn er vandaag vele pensioenfondsen door het ijs gezakt. Dat is eerder gebeurd dan ik in maart dacht. Donner heeft vorige week via het laten aanwijzen van 14 pensioenfondsen een flinke zet gegeven. Ook vandaag heeft hij zijn uiterste best gedaan om het huidige stelsel verder aan het wankelen te brengen: niet ingrijpen zou onverantwoord zijn.
Het rendement op de dertig jaar swaps schrompelde vandaag weg tot 2,66%, omdat er vrijwel geen huizen meer verkocht zijn in de VS (het cijfer viel enkele tientallen procenten tegen vergeleken met de consensus , maar oplettende lezertjes van het blog Calculated Risk hadden dit cijfertje wel verwacht, omdat de consensus de kluts was kwijt geraakt gegeven o.a. de reeds bekende pending home sales).
Veel fondsen staan er door de rentedaling van 0,6% in de afgelopen weken in de nieuwe boekhoudkundige methode er zeer belabberd voor, veel belabberder dan 97% dekkingsgraad zoals PME liet zien. (Hoogstwaarschijnlijk nu ook het ABP, dat door zijn omvang en beleid gericht op behoud reële koopkracht het renterisico maar matig kan afdekken, eind tweede kwartaal dekkingsgraad net onder 99; overigens hoeft het ABP ook bij een lagere dekkingsgraad dan 97 geen maatregelen te nemen omdat zij een ander herstelplan hebben zonder afstempelingen voorlopig).
In het derde kwartaal berokkent de daling van de rente tot nu toe ongeveer een schade van 10% aan de dekkingsgraad als het renterisico helemaal niet zou zijn afgedekt.
Leidt dat tot maatregelen? In de rij van goden is het onderaan de belegger, dan de actuaris, dan DNB en dan de boekhouder helemaal bovenaan. De boekhouder is er uit: de pensioenfondsen zijn voldoende failliet tegen de huidige wettelijke boekhoudregels, dus Donner kan nu in enkele honderdvoudige berichten afstempeling van het Nederlandse pensioenstelsel afdwingen. Ik was al bang dat het Defined Benefit stelsel zou klappen, maar ik had niet gedacht dat het zo snel zou komen.
Tegen de huidige rente is een kostendekkend Defined Benefit stelsel niet meer te betalen: de kostendekkende premies moeten nu echt richting 30%, terwijl PME terecht zei dat 23% zo ongeveer wel het maximum is dat haalbaar is.
Vòòr 2006 zou er niets aan de hand zijn geweest met de dekkingsgraad. Bij een rekenrente van 4% zijn de pensioenfondsen met hun gemiddelde looptijd van de verplichtingen van ongeveer 16 jaar circa 26% rijker dan bij de huidige rekenmethodiek.
Zie het plaatje hoe erg de daling van de rente de waarde van de verplichtingen heeft omhooggestuwd. De rentedaling sinds eind vorig jaar heeft nu door het boekhoudsysteem meer papieren schade toegebracht dan de kredietcrisis bij veel pensioenfondsen.
Bij een 26% hogere dekkingsgraad van 122% zou de PME vermoedelijk de uitkeringen indexeren voor inflatie (ten minste voor een deel). In de nieuwe methodiek kan de PME niet alleen niet indexeren, maar krijgt het een dictaat opgelegd om de verplichtingen af te stempelen. Net als Zalm roepen ze nu: we voeren het niet uit.
Ik zou denk ik als ik pensioenfondsbestuurder zou zijn (gelukkig ben ik dat niet, je hebt nu alleen maar ellende als je bestuurder van een pensioenfonds bent) ook niet afstempelen. Ik denk immers dat we de komende jaren goede beleggingsresultaten zullen krijgen van zakelijke waarden, vooral in Opkomende Landen.
Is dat nu wel prudent?
Ja en nee. De waarheid ligt in het midden.
Er zijn veel goede argumenten om de rekenrente te bepalen door de rente in de markt. Dat is minder arbitrair dan een vast cijfer en geeft aan wat het afdekken van de verplichtingen kost als je dat zo risicoloos mogelijk tracht te doen.
Er is geen enkele garantie dat de rente op korte termijn weer gaat stijgen. Misschien blijft de rente in het nieuwe normaal nog wel jaren zo laag, zo niet lager. Ik geloof dan wel niet in het nieuwe normaal, maar de markt wel. De markt is groter dan de individuele belegger dus de nodige bescheidenheid is op zijn plaats.
Er zijn ook goede argumenten er tegen in te brengen (lees bijvoorbeeld het proefschrift van Henk Klein Haneveld). Je wilt een beleggingsportefeuille waarmee je de verplichtingen reëel kunt indexeren, zoals Jean Frijns heeft uitgelegd dat de doelstelling moet zijn van een pensioenfonds.
Die portefeuille bestaat niet voor 100% uit staatsleningen en swaps, maar voor een belangrijk deel ook uit zakelijke waarden en credits. Daarvoor geldt een hoger verwacht rendement, waaruit je naar verwachting wel kunt indexeren. Andere beleggingen dan staatsleningen hebben niet zo'n duidelijk verwacht rendement voor de komende 10 jaar als 10 jaars staatsleningen. Je moet er dus iets voor aannemen. Een veronderstelde reëel rendement van 3% was in het verleden prudent te verwachten voor een pensioenfonds. In de VS neemt men zelfs veel hogere verwachte rendementen.
Bedrijven in de VS hoeven niet te waarderen op de lage swaprente maar op de rente die hoort bij hun kredietwaardigheid of iets beter. Ook zou men met vijf jaar vooruit rentes die duidelijk hoger zijn (door de steile rentecurve) kunnen werken, waardoor je ook tegen hogere rentes kunt waarderen. Men zou ook kunnen waarderen op een (bij voorbeeld vijf jaars) voortschrijdend gemiddelde van de rente.
Kortom, er zijn allerlei mogelijkheden om de pensioenverplichtingen minder hoog te waarderen. Is dat erg potverteren? Ik denk dat dit meevalt. De rente gaat echt wel flink stijgen in de komende vijf jaar, het dividendrendement is hoog (en aandelen geodkoop), men kan eerste klas onroerend goed met langdurige huurcontracten op zeer goede locaties kopen tegen huurrendementen die ongekend ver boven het niveau van de 10jaars rente liggen. Je kunt je toch niet voorstellen dat het goed is om voor een 25jarige deelnemer een 50jarige Duitse staatslening te kopen onder de 3% en niets anders omdat de dekkingsgraad boekhoudkundig zo laag is.
Geen opmerkingen:
Een reactie posten