Eurocrisis oplosbaar

De Bank Credit Analyst had de afgelopen dagen diverse artikelen dat de euro staatsleningencrisis best oplosbaar is. We piepen allemaal wel zo hard dat het zo slecht is dat die PIGS geen eigen valuta hebben, maar ze hebben in ieder geval vrijwel geen andere schulden dan euroschulden. Dat betekent dat de ECB in principe via de gelddrukpers de problemen kan oplossen. De schulden in de PIGS ex Griekenland zijn niet zodanig hoog dat de solventie een direct gevaar is. Wat er nu gebeurt is meer een liquiditeitsprobleem. De financiering van staatsleningen samen met bankleningen in de PIGS is het grote probleem.

Spaanse en Italiaanse staatsleningen zijn veel meer dan twee standaardafwijkingen te goedkoop in hun (BCA) waarderingsmodellen. Dat geeft dan volgens hun risicomodel aan dat er weinig risico is. Dat is er natuurlijk wel zo, signaleren ze, omdat dit soort modellen geen rekening houden met schokken en liquiditeitsproblemen.

De problemen zijn zo groot omdat het bankwezen in diverse landen is meegesleurd in de staatsleningencrisis. Je ziet dat Portugese banken niet meer op de kapitaalmarkt tegen een rente kunnen lenen waarop winst gemaakt kan worden.
In Ierland was het andersom: daar waren de problemen van het bankwezen zo groot dat de koersen van staatsleningen van Ierland in een glijvlucht moesten.

Spanje is te groot voor de nu uitgedokterde oplossingen en Italië al helemaal. Je kunt deze landen niet laten vallen, dan zijn alle Europese banken ex de Rabobank failliet. Dat gaat dus ook niet gebeuren, hoe erg Duitse kiezers ook protesteren. Door een beetje zogenaamd traag van inzicht te zijn krijgt Angela Merkel Europa wel op het Duitse spoor, grondig aangepast door de Fransen.

Spanje staat er helemaal niet zo zwak voor. De overheidsschuld versus BNP is voorlopig nog lager dan in Duitsland en het bankwezen is op enkele cajas na heel sterk. Hypotheekschuld ten opzichte van de waarde van de huizen is slechts 62%. Daar komt weinig ellende uit voor de banken (Spaanse mortgage backed securities zijn kansrijk voor wie dit fikse risico kan dragen). Uit de financiering van de ontwikkeling van Spaans onroerend goed komt wel heel veel pijn, maar hier zou het slechts gaan om 4% van het BNP wat nog echt extra afgeschreven moet worden boven wat al afgeschreven is. De grootbanken hebben 9% in dit soort leningen zitten en de cajas 13%.
Het Spaanse overheidstekort zou in 2011 slechts 6% bedragen als men een beetje doorzet en dat is dan zo'n verbetering dat de kapitaalmarkt vrij snel gaat geloven dat het wel goed komt met de Spaanse staat. Als de Spaanse staat overeind blijft (toch wel heel erg waarschijnlijk), dan hoeven de Spaanse banken hun staatsleningen niet af te waarderen en dan gelooft de markt al helemaal dat de grootbanken er goed voorstaan.
De werkloosheid met 20% is hoog, maar dat had Spanje begin jaren 90 ook. Spanje kan hier wel enigszins mee leven.

In Italië is het overheidstekort reeds zo ver teruggedrongen (tot onder 5%; Italië stimuleerde niet extra in de kredietcrisis en daardoor bleef het begrotingstekort nog redelijk onder controle). Het bankwezen staat redelijk sterk, er is geen onroerend goed crisis. Italië heeft veel bezittingen ten opzichte van het BNP en tegenover die bezittingen is de Italiaanse grote schuldpositie financierbaar (gebleken).

De onzekerheid over wat er kan gebeuren en de ervaringen met de kredietcrisis hebben de markten op hol doen slaan. Het is gewoon onzin dat Spanje en Italië in de komende jaren op de fles moeten. Alleen als de politiek en ECB niet ingrijpen kan dit gebeuren. Dat is nog dommer dan Lehman Brothers failliet laten gaan en alle politici en de ECB weten dat. Juist omdat Lehman Brothers zo'n ramp was, laat men nu niet nog een keer zo iets gebeuren. De problemen van de PIGS zijn ook overzichtelijker. Je weet wat er moet gebeuren om op het rechte spoor te geraken en in alle landen doet men daarvoor zijn uiterste best (maar of Griekenland dat volhoudt...).
De Duitse banken hebben veel geld nodig in 2011 en daarom zal Duitsland het spel niet oneindig scherp kunnen spelen: ook Duitsland profiteert van een redding van de PIGS, het alternatief is kostbaarder (ook daar gaat men het evangelie van JanKees de Jager prediken).
Als in Ierland de banken weer iets waard blijken dan kan Ierland zijn staatsschuld via verkopen van zijn banken flink terugbrengen (ook Nederland kan zijn schulden aardig afbouwen als ABN Amro/ Ageas verkocht worden).
Pas als er een Europese recessie komt op korte termijn, dan worden de overheidsplannen onuitvoerbaar. Voorlopig houden de opkomende landen en Duitsland de Europese economieën overeind.