Fischer en Dudley: rente moet flink omhoog

De twee belangrijkste secondanten van Yellen hielden verhalen dat de FED de rente eens stevig moet gaan verhogen. In een langzaam tempo, maar uiteindelijk toch uitkomend op 3,5%. Dat is lager dan de 4-4,25% die Dudley een jaar geleden voor ogen had, maar lager dan 3,5% wil hij toch niet gaan. 2% inflatie en 1,5% reële korte rente, ongeveer gelijk aan een pessimistische groeiverwachting, dat is laag genoeg vindt hij.

Fischer had een verhaal http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/fischer20150227a.pdf

De werkloosheid daalt te snel. Monetair beleid werkt met behoorlijke vertraging door. Je kunt daarom niet anders concluderen dat de FED flink op de rem moet gaan staan om de werkloosheid niet te laag te laten worden.

Dudley trad op als discussiant van het grote verhaal van Hamilton, Harris, Hatzius en West (d.w.z. zeer gerenommeerde professoren en de beste economen van de brokers).
Hij was het in grote lijnen eens met het verhaal:  The Equilibrium Real Funds Rate: Past, Present and Future

http://www.ny.frb.org/newsevents/speeches/2015/dud150227.html

In my view, the paper reaches five major conclusions—conclusions that I find myself broadly in agreement with:

·         There are many factors that influence the level of the equilibrium real short-term interest rate.  Real potential GDP growth may be one factor, but the real equilibrium rate is also affected by financial conditions, uncertainty and risk aversion, financial market performance (e.g., bubbles and busts) and the degree of restraint exerted by the stringency of banking and financial market regulation.

·         There is little evidence supporting the so-called “secular stagnation” view that the equilibrium real short-term rate will persistently remain near or below zero.

·         The equilibrium real short-term rate is non-stationary.  Thus, it will not necessarily revert back to some long-run average value.

·         U.S. and global markets are integrated to a significant degree.  As a result, the equilibrium real short-term rates both here and abroad will tend to move together.  This seems especially germane in the current environment in which very low long-term government bond yields in Europe and Japan appear to have been an important factor in pulling U.S. long-term yields lower over the past year or so.

·         Given the uncertainties about the current and future levels of the equilibrium real short-term rate, an inertial policy rule may lead to better outcomes.  As a consequence, the process of normalization of monetary policy should proceed cautiously, with short-term interest rates more likely to rise only gradually toward the equilibrium real short-term rate. 

De reële rente kun je beter analyseren aan de hand van de twee belangrijke factoren: groei van de arbeidsmarkt en groei van de productiviteit. Daar beide omlaag zijn kan de reële rente nu lager zijn, maar niet zo veel als de aanhangers van secular stagnation denken.

Overigens, dat traag verhogen, inertial, maakt niet zo veel uit voor de rente na 2018 en zou dus helemaal niet moeten lieden tot de zo heel erg lage lange rentes. De lange rentes zijn niet laag omdat de FED de rente traag gaat verhogen, maar omdat obligatiebeleggers helemaal geen risicopremie meer vragen voor obligaties met een lange duratie. Die domoren toch. Als het verhaal van secular stagnation niet klopt zijn ze straks enorm de klos.

Black: path for fed funds rate implied by median forecast of FOMC members; blue: path for fed funds rate that would be optimal if Fed officials may have overestimated or underestimated r* by 150 basis points. Source: Hamilton, Harris, Hatzius, and West (2015).