overpeinzingen: is het tijd om weer optimistischer te worden?

De S&P staat op een punt waar het duidelijk moet worden of het erger wordt met de zwartgallige dalingen sinds eind januari of dat de weg weer eens flink omhoog moet worden ingeslagen.

De laatste paar weken ben ik optimistischer geworden en dreig ik het zwartgallige kamp waar ik sinds half januari in zat te verlaten.

In januari was iedereen optimistisch en gaf men bijna 100% gewicht aan de mooie verhalen over winstbijstellingen, belastingverlagingen en een Trump die alleen maar mooie dingen voor markten deed en bijna 0% aan minder mooie zaken als hogere inflatie, protectionistische stokpaardjes van Trump en het te oud worden van de business cycle zoals de yield curve aangaf.

Nu in mei geeft men een fiks gewicht aan een dreigend eind van de business cycle over 2-3 jaar, siddert men voor de protectionistische uitspraken van Trump en Chinese halsstarrigheid over doelen voor 2025 die een handelsakkoord in de weg staan en ziet men alom stijging van de (loon)inflatie in de VS. PMI’s, ISM’s lijken gepiekt te hebben.

En alom zit men dus te dubben: is it as good as it gets. Daardoor lijkt het meer in de prijs te zitten.

Morgan Stanley had een heel verhaal waarom je niet zo optimistisch had moeten worden over belastingverlagingen. Enorme mosterd na de maaltijd natuurlijk, dit verhaal had men in januari al kunnen schrijven, maar dat paste toen niet in wat de klant wilde horen en de MS-goeroes aan het rondbazuinen waren. Nu dus ineens dat verhaal en men draafde uiteraard veel te ver door in het negatieve. Belastingverlagingen die investeringen aanzwengelen zijn goed voor beurzen, omdat hierdoor de productiviteitsgroei kan herstellen en daarmee de cyclus langer wordt. Tenminste, als het geen overinvesteringen zijn, verkeerde investeringen en dat lijkt op het ogenblik in orde te zijn na de lange periode sinds 2009 met onderinvesteringen vanwege pessimisme over de toekomst.

De inflatie op jaarbasis loopt op, zoals iedere muts die naar de maandelijkse inflatiecijfers van 2017 had kunnen voorspellen. Tot september wordt het ongeveer ondoenlijk om een lagere kerninflatie op jaarbasis in de VS te krijgen.

Toch ben ik iets geruster geworden op de inflatie. Die hoort inderdaad niet zo veel te stijgen. Er is alleen een stijgende trend in de VS, Japan en enkele Emerging Markets, maar niet in Europa, zelfs niet meer in het VK en ook niet in heel wat Emerging Markets. Inflatie is een wereldwijd fenomeen en de stijging in de VS wordt niet aangewakkerd door de rest van de wereld, vooral niet nu de dollar weer sterker wordt. Na de schade door de orkanen herfst 2017 waardoor allerlei goederen zoals auto’s opnieuw aangeschaft moesten worden steeg de goedereninflatie snel. Nu daalt deze weer en dat drukt de inflatie op korte termijn.

Op wat langere termijn moet inflatie uiteraard verder stijgen door hogere grondstoffenprijzen en schaarste in de VS die zich uit in druk op transportprijzen en hogere diensteninflatie. Ook gezondheidszorg zal duurder worden nu de hoge begrotingstekorten in de VS het moeilijker maken Obamacare voldoende te subsidiëren. Maar globalisering zal goedereninflatie zeer laag houden tenzij Trump daar via enorme importheffingen daar een stokje voor steekt.

China zal moeten leren via de principes van globaal kapitalisme te gaan werken. De privileges die het kreeg bij intrede in WTO omdat het een arm land was moeten weg, geen hoge importheffingen meer en hoge exportsubsidies. De eigen markt moet meer open en de technologietransfer moet eerlijk betaald worden. Dat druist enigszins in tegen het doel in 2025 absolute wereldleider te zijn in Artificial Intelligence, robots, zelfrijdende auto’s en elektrische auto’s. maar niet helemaal. Alle investeringen op de doelsectoren zijn welkom en mogen deels ook zo ongeveer helemaal eigendom worden van buitenlandse ondernemingen.  Europa is uiteraard toast voor de genoemde sectoren. Duitsland heeft Kuka (robots) al verkwanseld aan China en de EU stelt niets voor op het gebied van artificial intelligence. Trump heeft een sterk punt met het opleggen van nieuwe voorwaarden aan China hoe ze de belangrijkste nieuwe sectoren mogen gaan overheersen in de wereld.

Dat is zorgelijk, maar hoort een stijging van de beurs op korte termijn niet in de weg te staan. Het gaat heel lang duren voor de VS en China tot iets gemeenschappelijks komen. Ondertussen uiteraard wel enige nieuwe importheffingen op China die vergolden zullen worden.    

Op korte termijn kan het gunstig voor de beurs worden dat de groei in de VS aantrekt tot ongeveer 3% of iets hoger. Dat houdt de winstgroei goed, zorgt voor een stijging van de productiviteit die in lijn lijkt of lager is dan de hogere loonstijging. De angst voor te veel acceleratie van de loonstijging lijkt weer af te nemen door de recente cijfers.

Op diverse plaatsen zag ik afgelopen week plaatjes dat loonstijging in de VS onder 2% plus productiviteitstijging zou blijven. Dat is inderdaad mogelijk.

Dat hoort de FED dan weer kalm te houden. Ze gaan door met verhogen, maar willen geen omgekeerde rentecurve want dat signaleert een recessie na ongeveer een jaar en dat is niet nodig bij de huidige nog lage inflatiedreiging. De obligatiemarkt rekent hier vast op en daardoor vervlakt de rentecurve. De kredietmarkt ziet dat ook en is nog totaal niet onder de indruk van de afzwakkende groei / hogere kans op recessie na 2 jaar die de rentecurve signaleert. This time is different, deze keer reageert de FED eerder op inversie van de rentecurve en zal Trump op tijd komen met reusachtige infrastructuurinvesteringen om de recessie af te wenden en ondertussen zorgen hogere grondstoffenprijzen voor afwending van rampen in o.a. de energiesector.

Zo lang de kredietsector zo optimistisch blijft, hoef je het signaal van afzwakkende groei dat de rentecurve geeft niet zo ernstig te nemen voor de beurzen. Die kunnen (een beperkte tijd) verder stijgen in de eerste fase van hogere credit spreads.

Als de groei in de VS inderdaad gaat aantrekken dan zou het zo maar kunnen dat de weegschaal die in januari nog 100% Goldilocks was vanwege de korte termijn en nu flink minder Goldilocks is vanwege angsten voor de middellange termijn weer meer richting Goldilocks gaat.  

[uiteraard geen garantie, Trump is onberekenbaar en het Gele Gevaar is niet geweken. Iran kan zo maar fout gaan (hoeft niet), het optimisme over Noord Korea kan zo maar verdwijnen. ECI, loonkosten kunnen zo maar te veel door stijgen.

De FANG -aandelen kunnen verder corrigeren. En zo zijn er nog vele redenen te verzinnen waarom beurzen kunnen dalen. De wall of worry blijft hoog.]