loongroei houdt productiviteitsgroei niet meer bij sinds jaren 70: waarom?

 John Mauldin had afgelopen week een hele analyse dat sinds 1971 de loongroei de productiviteitsgroei niet meer bij houdt, terwijl dat van 1945 tot 1971 wel gebeurde. Waarom dat zo is, daar zijn in mijn ogen nog geen geode verklaringen voor.

Piketty heeft uitgebreid laten zien dat het samenhing met zeer hoge economische groei. Alleen dan neemt de ongelijkheid niet toe en loopt de loongroei mee met de productiviteitsgroei. Op lange termijn neemt de ongelijkheid echter toe omdat het rendement op beleggingen hoger zou zijn dan de nominale BNP-groei. dat laatste wordt door velen betwijfeld, nu de rente zo laag is en een gespreide portefeuille van obligaties en dure aandelen naar verwachting niet zo heel veel gaat opbrengen.

Een ander probleem is dat hoge groei en daarmee lage werkloosheid de laatste decennia niet meer leidt tot hoge loongroei. De Phillipscurve gaat niet meer op. Dat wordt nu alom geaccepteerd, ook door centrale banken die nu doorstimuleren ondanks lage werkloosheid. 

Het is niet duidelijk waarom die Phillipscurve nu niet meer verklaart wat er gebeurt, terwijl het toch een vorm is van vraag en aanbod: stijgende vraag en minder aanbod van arbeid zou toch tot hogere loonstijging moeten leiden. Nee dus, dat gebeurde steeds minder na 1981. De factor arbeid stond ineens zwak en het bedrijfsleven sterk en dat is nog steeds het geval. 

Voor een deel komt dit door globalisatie, dat steeds meer geïmporteerd wordt en zo de kosten in het Westen laag gehouden kunnen worden door grootschalige goedkope arbeid uit arme landen. Arbeiders die concurreren met goedkope arbeid uit de arme landen staan zwak met hun looneisen. Na 1981 is de macht van vakbonden veel afgenomen, maar waarom is mij eigenlijk niet zoduidelijk. Wel dat het geeburde en dat het een extra zet kreeg door het optreden van Thatcher en Reagan.

Voor een deel komt het ook door het relatief steeds goedkoper worden van investeringen. De prijs daarvan stijgt meestal veel minder dan de consumptieprijsinflatie. Kapitaal kan zo kennelijk een groter deel van de BNP-koek opeisen.

Mauldin geeft Nixon en Johnson de schuld. Nixon via het afschaffen van de gouden standaard waardoor inflatie niet meer onder controle kon worden gehouden. Johnson via bepaalde wetten die mensen met universitaire opleiding bevoordeelden. Hoe dat allemaal langdurig tot achterblijvende loonstijging moest leiden is me niet zo duidelijk. Wel is duidelijk dat het monetaire beleid na 1981 leidde tot disinflatie en daarmee tot veel snellere stijging van de waarde van bezittingen, assets, dan van de nominale economie. Maar waarom dat ook samenging met steeds lagere belastingen voor het bedrijfsleven? Landen die hiermee vooropliepen zoals Ierland deden het relatief goed, dat wel.

Rond 1970 zagen we in de westerse landen dat de Kondratieff-wind-mee van na de Tweede wereldoorlog ging liggen. Na 1965 ging het ineens veel minder goed met productiviteitsstijging. De infrastructuurinvesteringen waren gedaan. De inhaalinnovaties die waren blijven liggen in de jaren dertig en veertig waren geïmplanteerd.  

 In Europa zagen we dat de textielindustrie werd weggeconcurreerd door lagelonenlanden. We haalden veel gastarbeiders binnen na vooral 1965. Slecht voor de lage lonen in he Westen uiteraard en ook voor de winstgevendheid in het westen en daarmee productiviteit kennelijk.

In 1973 namen de olie-exporterende landen het niet meer dat de olieprijs zo goedkoop bleef. Dat gaf een relatief koopkrachtverlies voor de andere landen en dat voelden de lage inkomens het meest.

Maar de laatste jaren zijn de olieprijzen door fracking relatief gedaald en toch blijft de loongroei achter. Maar misschien is dat niet meer zo. Als je de statistieken maar goed door elkaar schudt zou het best wel eens kunnen dat men meer reële loongroei gaat zien, vooral sinds de belastingverlagingen van Trump. De invloed van de klimaatcrisis is nog onduidelijk. Wie gaat dat betalen? Worden de loontrekkers ontzien of juist niet? Men gaat meer lokaal produceren, deglobalisatie. Zou dat gaan leiden tot relatief redelijke loongroei?

Ik weet het niet en dat maakt bestuderen van waarom loongroei wel of niet productiviteitsgroei gaat bijhouden interessant.

 

toch weer hogere koersen

 Het lijkt allemaal maar niet op te kunnen op de beurs. Weer nieuwe hoogtepunten en zelfs de AEX schurkt tegen het all time high van 2000 aan. De chippers stomen ongelooflijk door, vol verbazing zie ik hoe de koersen van ASML etc. nog verder exploderen. Nijpende schaarste aan chips. 

Eerst leek Wall Street nog enigszins geschrokken van de plannen van Biden om de belastingen voor bedrijven te gaan verhogen, wat volgens Goldman Sachs tot 9% lagere winsten in 2022 zou kunnen leiden (of in 2023), maar vrijdag aan het eind was het plotseling weer hosanna. Er is natuurlijk excessief veel spaargeld door corona en daar komt nog een hele smak bij door de cadeautjes van Biden en Yellen. Er zijn nog dappere plannen om duizenden miljarden dollars uit te gaan geven aan infrastructuur en onderwijs, maar de republikeinen zullen dit wel gaan afremmen. Infrastructuur is populair maar niet voor klimaat, men zit er graag warmpjes bij straks. Er is nog enig zendingswerk nodig om voldoende republikeinen te overtuigen dat er toch echt geïnvesteerd moet gaan worden voor de klimaatcrisis. 

Ondertussen hoopt men in de VS dat herd immunity ergens rond mei-juli bereikt gaat worden. Dat gaat leiden tot veel consumptie en dan zal de voorzichtige schatting van de FED van 5-6% groei voor 2021 nog naar boven moeten worden bijgesteld. Dat is nu bina zeker (en dat had ik eind 2020 absoluut niet gedacht).

Zelfs in Europa gaat het beter, de voor de EU zo belangrijke Duitse IFO springt omhoog, vooral de verwachtingen. In Europa gaat het slecht met corona maar er gloort natuurlijk zelfs in de EU licht vanwege vaccinaties ook al gaat het veel te traag.

De dollar is sterk door al die hoge verwachte groei in de VS en de yuan is betrekkelijk zwak ondanks de nog sterkere Chinese groei. Enorm hoge prijzen voor ijzer en staal. Olieprijs weer in herstel ook al gaat men weer veel meer produceren in de VS en waarschijnlijk ook OPEC (Iran etc.) en Rusland.

De rente lijkt wat te stabiliseren vanwege meer aankopen van de FED dan beloofd, maar bij groei boven 6% lijkt de rente uiteindelijk toch weer verder te gaan stijgen straks. Dat gaat natuurlijk ook leiden tot meer inflatie, maar alom prijst men in dat dit slechts tijdelijk zal zijn, iets van een of twee jaar. Voor de beurzen hoeft dat niet slecht te zijn, vooral als de inflatie lager blijft dan 5%.

overpeinzingen: Nederlandse kiezers stemmen dure linkse hobby's weg en beurzen in kalmer vaarwater

 Bij de Nederlandse verkiezingen voor de Tweede Kamer leden de linkse partijen gevoelige nederlagen.  De rechtse partijen en het midden wonnen. Waarom links zo erg verloor is nog niet zo duidelijk maar volgens mij ligt het eraan dat mensen met lage inkomens zich de prioriteiten van links (meer geld voor klimaat en immigratie en cultuur) niet kunnen permitteren in coronatijden, ook al betekent dit rampspoed voor hun kinderen en vluchtelingen. Rechtse partijen zijn net als linkse partijen erg gul met geld voor zorg en dat is het enige wat zwaar telt bij lage inkomens. De proteststem tegen corona leidde tot onverwacht grote winst voor Forum voor Democratie met haar abjecte standpunten over o.a. racisme.

Er werd meer gestemd op vrouwen en de grote winnares Sigrid Kaag van D66 werd daarom meteen verguisd in met name de rechtse pers, zij had de linkse partijen in de afgrond gestort en het land is verloren met meer invloed van haar, zo vrezen zij. Daarom o.a.  is dus een grotere stem van vrouwen nodig.

En de partijen die voor Europa zijn wonnen flink. Het was voor de kiezer duidelijk dat immigratie het beste geregeld kan worden via Europa en dat meer handel broodnodig is voor een exportland als Nederland. Geen gedoe over de euro, landen in Zuid-Europa doppen hun eigen boontjes met extra staatsleningen tegen absurd lage rentes (dankzij o.a. de vrekkige vier die de kredietwaardigheid van de EU onaantastbaar hoog houdt).

Powell meldde dat de FED zo lang mogelijk door zal gaan met monetaire stimulering ondanks veel optimistischere groeiverwachtingen maar mede dankzij inflatieverwachtingen die zo laag zijn op middellange termijn dat er eigenlijk nog meer monetaire stimulering mogelijk kan zijn. De lange rente steeg daarop verder door, maar er zijn nu toch wel veel tekenen dat obligaties oversold zijn en de economische verrassingen snel minder positief worden (het goede economische nieuws gaat minder meevallen).

Er is een nijpende schaarste aan chips voor auto's en de brand in een grote Japanse chipfabriek voor auto;s (Renesas) maakt dat nog erger. 

Beurzen krabbelden iets op na beperkte dalingen vanwege het rentegeweld. Volatiliteit lijkt wat af te nemen. Er is in o.a. de VS een record instroom van gelden naar aandelen. Dat gaat ongetwijfeld verminderen, maar millennials hebben de smaak te pakken van structureel meer beleggen in aandelen. 

Van cryptomunten weet ik weinig af, maar ik denk dat er meer gereguleerd gaat worden. De fiat valuta's moeten machtig genoeg blijven om fiscaal beleid machtig te houden. Er zijn problemen met de veiligheid en bijvoorbeeld vragen of cryptomunten als tether wel voldoende gedekt zijn met dollarreserves. Het idiote energieverbruik van bitcoin is ook iets dat moet afnemen. Er dreigen ongelukken met cryptomunten die door kunnen werken naar de beurzen, nu ze zo veel waard geworden zijn. Voorlopig groeit het geloof in blockchain nog steeds voortvarend en dat betekent structurele instroom van institutionele beleggers die de prijzen van bitcoins opstuwen (totdat reglering dat te gevaarlijk maakt denk ik)

De olieprijs kreeg klappen. Beperkt nog maar, maar als men weer volop de oliekraan gaat aanzetten in de VS en enkele OPEC-landen dan kan de olieprijs verder omlaag ondanks de aantrekkende economische groei. Uiteraard kunnen de olieprijzen ook omhoog, want er is weinig geinvesteerd in nieuwe productie. 

 

beurzen rente bitcoin inflatie omhoog

 De rente stijgt maar door, al zou het me niet verbazen als deze op de huidige niveaus ongeveer stabiliseert. De $1900 miljard extra stimulering in de VS is nu ondertekend als wet door Biden. Dit zorgt voor een smak geld in de economie en er zou zo'n $400 miljard van naar de beurzen vloeien. Biden haalde zijn vaccinatiedoel van 100 miljoen in 100 dagen zelfs in 60 dagen en elke week worden ruim 2 miljoen nieuwe vaccinaties gezet in de VS. 

70% van de Amerikanen staat achter de enorme extra steun, zelfs ruim 40% van de republikeinen (en 25% van de VS vindt het veel te weinig). Biden gaat met veel elan van start. Buttigieg staat klaar met ambitieuze investeringen in infrastructuur straks. Niet slecht voor zo'n demente bejaarde als Biden volgens Trump.

Bitcoins stijgen maar dor op volatiele wijze uiteraard, maar steeds meer institutionele beleggers steke toch een teentje i het crypto water. Je moet toch meedoen met blockchain technologie. Of je volop mee moet doen met de NFT (non-fungible token) gekte valt zeer te bezien. Er is extreem veel geld mee te verdienen zo bleek uit de verkoop van een NFT van Beeple voor $ 69 miljoen. Het werkt via blockchain en er wordt bijgehouden wat er steeds mee gebeurt, de oplage is beperkt of slechts 1. Maar het is allemaal virtueel en de kunstwerken zijn ook op andere wijze te zien. Dorsey verkoopt zijn eerste tweet als NFT voor $ 2,5 miljoen. Sportmomenten zijn plotseling als NFT meer dan goud waard. Of postzegels, al zie ik de opbrengsten van Nederlandse zegels op Catawiki betrekkelijk snel stijgen (na bijn 40 jaar daling, net als de rente).

De AEX steeg 3,5% afgelopen week, maar de winstverwachtingen nog meer. 

In China gaat het wat moeizamer met de beurzen. Wat gaat de regering doen met die oppermachtige techreuzen? en met de monetaire stimulering nu de economische groei zo sterk is? 

Deze week verkiezingen in Nederland met een rechtse VVD die te veel naar links lijkt te zijn afgegleden. De rechtse partijen spinnen daar garen bij, al klaagt de PVV dat ze niet mee mogen regeren ondanks de vele stemmen die ze krijgen vanwege extreme standpunten over de islam en koran. Nou de NSB (wel veel en veel erger dan de PVV) mocht voor de oorlog ook niet meeregeren en dat was maar goed ook. De linkse partijen doen het ook niet goed in de peilingen. Meer aandacht voor klimaat slaat aan en og meer geld voor zor uiteraard ook. Maar dat bezuinigen van de SP via meer geld uitgeven door overheid leidt wel tot meer ambtenaren en daardoor  groei, maar geen houdbare groei natuurlijk.

overpeinzing: rente VS even wel genoeg gestegen anders dollar te sterk. risk appetite erg hoog

 

de grootste toppen werden gevolgd door flink dalende koersen. Het was in mijn werkzame leven zo ongeveer de meest toonaangevende barometer voor risico.

De Amerikaanse obligatiemarkt is extreem oversold. De FED is aan een soort operatie Twist begonnen zonder het aan te kondigen: men koopt haast alleen maar lange leningen op het ogenblik. Deels is dit te verklaren omdat men hoopt dat de plaatsing van een nieuwe 10 jaar staatslening een succes gaat worden. Ondertussen zien we de dollar naar boven uitbreken door de steile yield curve. Want dit suggereert dat na afdekking van valutarisico Amerikaanse lange staatsleningen een hoger verwacht rendement hebben dan andere westerse staatsleningen. De Amerikaanse rente kan niet eindeloos stijgen zonder dat de dollar meegetrokken wordt. En dat zet een rem op de rentestijging in de VS voorlopig. Die rem kan onvoldoende krachtig zijn zoals 1983-1984 leerde (ook toen was de Amerikaanse rente relatief erg hoog en de dollar enorm sterk en de rente steeg toch maar door).

De huidige situatie heeft overeenkomsten met de eerste helft van 1984. Na een enorme recessie van 1980-1982 met vanaf 1981 een enorme rentedaling kwam er een even enorm krachtig herstel. Begin 984 leek er even 7-10% economische groei te komen en de rente steeg daarop explosief. Daar hadden de aandelenkoersen niet van terug na de adembenemende stijging van augustus 1982 begin 1984. Die stijging was even spectaculair en onverwacht als die na maart 2020. In 1982 had meen een periode achter de rug met per saldo geen stijgende koersen sinds 1966 ondanks torenhoge inflatie. Er was in 1982 geen geloof meer in aandelen. In 1984 geloofde juist iedereen weer in aandelen en dat werd afgestraft. Niet lang en niet erg, nieuwe highs kwamen na half 1984 weer in zicht/ werden bereikt.

Rond 1984 was de inflatie in de vorm van stagflatie overwonnen en er kwam disinflatie. Dat zou nu wel eens andersom kunnen zijn. De inflatoire krachten zijn nog steeds niet groot afgezien van tijdelijk bij coronaherstel. Men stelt nu meer looneisen die minder in gevaar komen door een rem op de wereldhandel en door de nu lagere werkloosheid (die was torenhoog geworden in de recessie van 1980-1982).

Nu hebben we overheen die niet meer letten op overheidstekorten en daardoor heeft het vertrouwen in fiat currencies een enorme deuk opgelopen en duikt men op crypto currencies. Papieren geld is straks nies meer waard waarschuwen de crypto speculanten. Aandelen zijn dan nog steeds wat waard en gemeten tegenover de crypto wereld zijn er genoeg aandelen koopwaardig en goedkoop.

Bitcoin zet nieuwe hoogtepunten, maar blijft zeer riskant. De correlatie met de beurzen is hoog geworden. D.w.z. je krijgt via bitcoins waarschijnlijk geen bescherming op het ogenblik tegen grote dalingen op de beurs.

De Chinese beurs is de laatste weken erg volatiel geworden, veel te veel dalingen van meer dan 2% per dag. De staat probeert het risico te verminderen (dingen over aandelen opzoeken op internet wordt bemoeilijkt). De yuan stijgt even niet meer tegend e dollar. China is weer een risicofactor voor de beurzen.

Voorlopig lijkt de instroom naar aandelen vanwege veel fiscale stimulering en QE erg groot en dat moet de beurzen op de been houden en wie weet wel naar mooie nieuwe hoogtepunten brewngen.