enige gedachten volgens onze interpretatie van de lange golf (Kondratieff)

 Ons boek ging uit van zeer goede beurzen tot minstens 2018, of wat verder. Dat hoogtepunt lijkt  niet 2018 maar 2021 geworden.

Het optimisme van 2009 was gebaseerd op: 1. de verwachtingen waren te laag en zouden meevallen, 2. de verschuiving van de belangrijke machten in de samenleving gaf aan dat er een zeer gunstige beursperiode voor de hand lag en 3. het zat goed met technologische vooruitgang en inflatie.

Eind 2022 ligt een en ander minder gunstig. De verwachtingen zijn niet veel te laag gespannen (in 2009 kon je gemakkelijk aangeven (in ieder geval konden wij het) dat de financiële wereld echt niet zou vergaan en dat het monetair beleid ongekend ruim zou worden). Eind 2022 is er minder positiefs te verwachten van het monetaire beleid op lange termijn en is men wat positiever voor groei op lange termijn (ondanks Poetin). China kan zorgen voor tegenvallers, maar er lijkt nog geen erg over optimisme gaande. 

Analyse van de verschuiving van de machten werd in 2009 gecompliceerd door de opkomst van het verschijnsel individualisme (met bijgaand globalisering,/kosmopolitisch denken en met technologische vooruitgang). Nu is het meer een speciale opkomst van nationalisme. Van boze burgers die teleurgesteld zijn dat ze niet zo veel rijker werden dan hun ouders, die geen vooruitgang zien. Deze deplorables van Hillary Clinton geven de schuld aan immigranten,/ China (globalisering), een falende overheid (pandemie, te weinig betaalbare woningen, geld weggooien aan klimaatbeleid) en niet aan te hoge winstmarges. Ze verfoeien vakbonden en verhinderen daardoor dat de macht Employees snel machtiger wordt en ook aan betutteling door de overheid. Dat zou nu eigenlijk moeten gebeuren met bijbehorende loonprijsspiraal, maar dit wordt kennelijk nog even uitgesteld. De hoge winstmarges zullen daarom niet zo snel verdwijnen (dat gebeurde bij de vorige neergang in de Kondratieffolf na 1965 ook maar langzaam). De overheid wordt machtiger, het individualistisch denken zwakker. . Met mate allemaal, maar het veroorzaakt een noodgedwongen zwakker worden van de macht B (business, bedrijfsleven). En dat is slecht voor de reële trend van de beurs legden we uit. En onvermijdelijk ergens na 2018. (onvermijdelijk door de demografie van vergrijzing en het langzaam boos worden van andere groepen die vinden dat B moet inleveren. dat komt op de politieke agenda en dan gebeurt dat uiteindelijk ook.

Het derde punt is productiviteitsstijging. dat gaat volgens technologische vooruitgang en investeringen van de overheid in rendabele infrastructuur. Dat is nu gunstiger dan in 1965. Toen vielen de innovaties terug in tempo en de overheden investeerden minder (de scholen en de zwembaden zijn gebouwd, de wederopbouw na de Tweede Wereldoorlog was voltooid). Nu zijn er gigantische investeringen nodig voor defensie en het klimaat en die zijn door de enorme daling van de prijzen van zonne- en windenergie zeer rendabel geworden. Door de opkomst van internet is er een ongekend enorme groei aan opgedane kennis geweest en die gaat de komende decennia voor extra innovaties zorgen. Veel gunstiger dan in 1965. Een en ander is (nog steeds) zeer gunstig voor met name de technologiesector..

een en ander zal zorgen voor veel minder goede beurzen dan 2009/2021, maar in reële termen beteer dan 1965/1982. Voorlopig weinig structurele stijging van de reële koersen sinds 2021. En over enige jaren dreigt een grote ontsporing van de beurzen, de Chaotische Neergang. In 2009 gepland voor ongeveer 2024/2026, maar door een iets latere top in 2021 kan die Chaotische Neergang iets later komen (maar is wel degelijk al mogelijk vanaf 2024). China gaat waarschijnlijk fout, tegenvallers met het klimaat dreigen en er zijn vervelende verrassingen à la oorlog mogelijk. Stagflatie kan weer wortel schieten, al wordt de dreiging daarvan op korte termijn in mijn ogen overdreven.

zijwaarts maar 2023 biedt kansen

 Er is een buitengewoon pessimisme onder de goeroes over wat 2023 zal brengen op de beurzen. dat is heel ongewoon voor het jaar voor de presidentverkiezingen in de VS. 

Het is niet zo vreemd echter, want men is vanwege goede redenen bang dat de recessie van 2023 niet voldoende is verdisconteerd (horror verhalen o.a. topgoeroe 2022 Wilson (Morgan Stanley) over winsten) en ook dat de FED woord gaat houden en een verstikkend beleid gaat voeren om de inflatie voldoende  te laten dalen. Bianco stelt dat de 2-jaar rente vroeger altijd boven de eindrente van de FED is gegaan (al lijkt dat deze keer niet te gebeuren): don't fight the FED.

De FED en ECB zijn te ver gegaan met hun negatieve guidance, behalve natuurlijk dat ze geen recessie voorspellen (dat mogen ze zo ongeveer niet, dat is self fulfilling prrohecy)  Ze zijn echter data dependent en ze zien de verslechtering van de economische groei en de daling van de inflatie (inclusief nieuwe FED--leading reeksen over huurherzieningen in de VS). Dat betekent dat de FED zich flink achter de oren gaat krabben na de grote neerwaartse herziening van de banengroeicijfers begin februari. Dat zal reden genoeg zijn om de FED-rente niet veel meer of zelfs helemaal niet meer te gaan verhogen.

Op korte termijn lijkt een en ander voldoende ernstig om de koersen wat te laten dalen. De FANG-aandelen inclusief TESLA zijn nog erg kwetsbaar. Er moeten nog heel wat neerwaartse winsttaxaties komen en de lange rente wil niet echt omlaag (men rekent iets meer op scenario dat FED gelijk krijgt). 

Op middellange termijn zal men gaan denken wat na de recessie in de VS gaat gebeuren. Is de daling van de inflatie voldoende voor herstel koopkracht? Komt er fiscale stimulering, zoals altijd en nu dringend gewenst is voor reparatie infrastructuur en klimaat investeringen?  Zakt de loonstijging weg, geen loonprijsspiraal (want er zijn te veel sectoren waar het structureel niet goed gaat)l? Vallen de winstmarges mee? Is het verhaal over technologische vooruitgang weer prachtig, zoals voor de hand ligt? 

Dat zal zorgen voor herstel van beurzen. Niet zo mooi als we gezien hebben van 2009-2021 (vanwege deglobalisatie en demografie structureel meer inflatie (= minder monetaire stimulering) en geen nog hogere winstmarges dan 2021), maar toch, omhoog. De kredietimpuls van China is positief en de FED gaat royaler worden (anders ontslag, want staatsschuld onbetaalbaar). De verwachtingen voor 2023 zijn laag gespannen en horen mee te vallen.

guidance centrale banken op hol geslagen

 De beurzen hadden er afgelopen week eerst goed zin in vanwege meevallende inflatiecijfers in de VS. Maar toen kwamen de persconferenties van de FED en de ECB. Van himmelhochjauchzend tot zum Tode betrübt zouden onze oosterburen zeggen en dat vanwege de inflatievoorspellingen van de Bundesbank.

Bij de FED waren de beleggers ietwat ontdaan door de dots voor eind 2023: de leden van de FED zaten allemaal op 5,1%. Hoger dan de markt had in gesprijsd, vooral geen rentedalingen eind 2023 kwam onverwacht. Het was duidelijk dat Powell een te lief verhaal had verteld een paar weken terug. Dat moest recht gezet worden vonden de leden van de FED en daarom waren ze met Albanese meerderheid gaan zeggen dat de rente naar 5,1% zou gaan (markt 4,9%) en dan daar heel erg lang zou blijven (en niet in de tweede helft van 2023 iets omlaag zoals de markt nu eist).. Powell denkt nog steeds aan een soft landing of een recessie van het vederlichte soort, maar dat is hoogst waarschijnlijk ijdele hoop. De economische cijfers en vooral de softe surveys geven steeds duidelijker aan dat er een echte recessie aan komt.  Ik denk geen extreem zware, maar toch echt niet een vederlichte variant, zoals 1990-1991. De FED overschat de kracht van de economie denk ik en onderschat de kracht van de inflatiedaling (de enige reden waarom ik denk dat de recessie niet erg zwaar gaat worden in de VS).  Een behoorlijke schok voor mij was de neerwaartse herziening van de banengroei over het tweede kwartaal van 1,2 miljoen naar 10.000 (eigenlijk zoals het Household Survey al gezegd had). De arbeidsmarkt in de VS is kennelijk lang niet zo sterk als het toonaangevende Establishment Survey ons gemeld heeft in 2022 (zoals niet alleen ik al vreesde). Industriële productie is nu aan het dalen en de retail sales gaan in reële termen slecht (men geeft nominaal niet meer uit aan de kerst). Men wordt voorzichtiger, ziet de waarde van het huis dalen en men zit met een auto die niets meer waard is en waar men een hoge schuld op heeft. Consumenten en producenten worden voorzichtiger en gaan besparen (= bedrijven gaan meer mensen ontslaan). Bedrijven zitten met te veel voorraden en daarom gaat de inflatie hard dalen. Ik denk zelfs meer dan nu de consensus denkt (en dat is een omslag, tot voor kort dacht ik dat de inflatie minder hard zou dalen dan de consensus,). 

De (NY) FED heeft aangegeven enige tijd een reële FED rente van 1,6% te willen hebben op de core PCE, de kerninflatie van de uitgaven. Bij een recessie moet dat lager worden, als er maar uitzicht is op verdere daling van inflatie en die is er.  Na de recessie moeten we denk ik wennen aan positieve reële korte rente als normaal. 

Dat de FED moet gaan draaien (pivot) kan men zien aan de twee jaars rente die nu hoger is dan de FED rente. Het is zeer uitzonderlijk dat de FED in die situatie de rente verhoogt, men pauzeert dan normaal gesproken of gaat de rente verlagen. Nu zal men denk ik na februari de rente niet meer verhogen en in 2023 de rente wel degelijk gaan verlagen en in 2024 komt de normale korte rente dan snel in zicht (2,5%) ..

De markt was nog veel meer geschrokken van de ECB dan de FED. De ECB loopt weer eens achter bij de feiten (net als in 2008 toen men op de hoge olieprijzen de rente verder verhoogde om zo een dramatische recessie te creëren). Men ziet nu pas dat de inflatie nog een tijd te hoog blijft en daarom belooft Lagarde nog een reeks aan renteverhogingen. Ze is vast van plan veel verder te gaan als eindrente dan de markt nu dacht (3,25%).

De boosdoener is een nieuw geloof dat de inflatie zeer lang boven 4% zal blijven. Dat zijn nieuwe sterk verhoogde inflatievoorspellingen. Vooral de Duitse Bundesbank komt ineens meet zeer langdurige zeer hoge inflatievoorspellingen aan. Niet zo zeer gebaseerd op modellen maar op opinies zo zegt men. De ECB komt de ene keer met eigen inflatievoorspellingen en dan weer (zoals nu) met de gewogen gemiddelden van de individuele banken. Deze laatste zijn nu door het dolle heen en komen terwijl de infltie al daalt met torenhoge inflatievoorspellingen. 

De ECB zal snel terug moeten komen op die veel te hoge inflatievoorspellingen en een beetje meer naar Powell moeten luisteren (die een paar weken terug zei (tot grote blijdschap van de beurs) dat je de rente niet te veel moet verhogen, omdat je dan een recessie krijgt waarbij je de rente te veel naar je zin moet verlagen  De ECB moet nu snel in de stand van beperking schade gaan staan en de rente nauwelijks of niet gaan verhogen, anders moet de rente weer terug naar onder 0. Stop, we willen niet dat de ECB alle schuld van Italië etc. moet opkopen en dat Italië een enorm hoge Target 2 rente moet betalen..  

. 

beurzen kwetsbaar nu optimisme over China en inflatie en FED algemeen is

 China liet een pivot zien met het beleid voor COVIS, al lopen officieus de besmettingen zo hard op dat toch weer nieuwe maatregelen dreigen. Maar alom zien we mondmaskers die afgezet worden. China gaat extra stimuleren, zowel monetair als fiscaal. De Chinese beurzen zijn daarop flink omhoog gestoven, overigens wel vanaf bedroevend lage niveaus.

In de VS is er veel meer vertrouwen gekomen in een dalende inflatie, zelfs al was de afzwakking van de stijging van de producentenprijzen iets minder dan verwacht. De aanbodschok is voorbij, men heeft weer te veel goederen in voorraad. Alom ziet men een eind aan de verhogingen van de FED-rente komen, al ziet men in 2023 nog geen daling. Tenzij de recessie niet zo licht is als nu verwacht, dan wel natuurlijk.

Er is nu even een beetje te veel geloof in Goldilocks, dat de FED net op tijd ophoudt et renteverhogingen en de recessie kort en vederlicht zal zijn. Geen flinke deuk in de winstmarges. Koopkrachtherstel door aanhoudende loonsverhogingen en sel dalende inflatie. Het consumentenvertrouwen lijkt zijn dieptepunt gezet te hebben. Powell is nog niet lief, want belooft de rente lang hoog te houden, maar ook dat de renteverhogingen kleiner worden. Te veel aandacht voor geen rentedaling in 2023 zal niet goed vallen op de beurzen.

De ECB heeft de smaak te pakken van verkrappen. De banken moeten flink wat TLTRO deposito's gaan terugbetalen ($ 800 miljard in vorige maand en komende maand samen, waarvan 447 miljard op 21 december). De ECB blijft langer verhogen dan de FED denkt men met als gevolg een sterke euro. 

De olieprijs heeft nog steeds zwaar te lijden onder de zwakke groei van China inclusief teleurstellende export en ook de dappere aardgasbesparingen van van de kou vernikkelende Europese burgers (aardgasverbruik Nederland 7% lager dan normaal bij veel koudere temperaturen dan normaal). De afgelopen relatief warme maanden was aardgasverbruik een kwart minder in Nederland en Duitsland. Niuewe LNG terminal in Noord- Duitsland volgende maand. Allemaal geen goed nieuws voor Poetin,  die machteloos heel wat ongetrainde soldaatjes laat afslachten bij Bachmoet.  

Technische analyse laat donkere wolken zien. De hobbel van het 40 weeks gemiddelde is niet overtuigend genomen en de VIX was onder de 20 gekomen. En heel dit jaar was het dan verstandig voorzichtiger met aandelen te worden en pas terug te komen als de VIX weer boven 30 stond. Lagere toppen. een en al wijst op doorgaande beweging in een brede horizontale band, net als eind jaren 40.. helaas zitten we nu wel boven in die band. Om daar uit te komen moet er nieuw goed nieuws komen. Dat kan, maar een beetje meer geduld met wachten op dat goede nieuws lijkt meer voor de hand te liggen. 

Een enorme daling zou me verbazen, de twee grote bossdoeners zijn nu minder krachtig: de inflatie is nog te hoog maar daalt flink en het fiscal cliff, de vergeleken met het vorige jaar van een klif gevallen extra fiscale stimulering is al een behoorlijke tijd voorbij in o.a. de VS inclusief de ongelooflijke val van het consumentenvertrouwen.

Het gaat nog goed met de arbeidsmarkten, al zijn de cijfers in de VS minder dan gebruikelijk te vertrouwen (ongebruikelijk lage respons op het Establishment Survey van de banengroei in de VS, wat wijst op meer "death" dan normaal van bedrijven, nog niet in de cijfers zittend).

moeten we wel zo blij zijn met de laatste uitspraken van Powell en is de banengroei in de VS wel zo goed

 De koersen gingen deze week omhoog op de uitlatingen van Powell. Hij leek eigenlijk niets nieuws te zeggen. de FED zou de rente in minder grote stappen gaan verhogen. dat stond al in de notulen van de FED. Maar de FED-vorsers vonden toch nog wat om blij te worden: Powell zei dat de FED zou proberen het monetair beleid niet nodeloos te streng te maken. Not to overtighten. Bij de persconferentie op de toelichting van het laatste rentebesluit van de FED riep Powell nog dat hij niet bang was om voor een veel te streng monetair beleid te gaan. Nu dus niet meer. De bulls zeggen dat dit komt odat hij het licht heeft gezien, dat de inflatie veel gaat dalen (Powell zei dat de huurstijgingen maar langzaam de lagere nieuwe lease prijzen doorgeven en dat hij dus echt wel ziet dat de huurstijgingen minder gaan worden). De beren zeggen dat hij nu ziet dat de economie in een veel te grote recessie aan het komen is. 

Ik denk dat het een beetje van allebei is. De economische afzwakking wordt steeds duidelijker en de daling van de inflatie vanaf top ook, vooral de goedereninflatie. De consument wil alleen maar goedkopere goederen kopen.  Powell gaf aan dat als je de rente te veel verhoogt de recessie te erg wordt en de FED dan de rente veel moet verlagen. De FED moet de rente langere tijd behoorlijk hoog houden en moet daaro oppassen de rente te veel te verhogen. De markt prijsde meteen een wat lagere piekrente van de FED in. De FED hoopt nog steeds op een soft landing of maar een zwakke recessie. Het gevaar zit hem m.i. vooral in dat de recessie/ groeiafzwakking te lang gaat duren. 

De groei van de werkgelegenheid volgens het Establishment Survey was vorige maand onverwacht sterk en de schrik sloeg weer om het hart van de beleggers, vooral de obligatiebeleggers. Niet erg, niet lang, want aanvullende analyses gaven aan dat de groei van de werkgelegenheid volgens het Establishment Survey toch niet zo degelijk was. Het ADP rapport had eerder vorige week al laten zien dat de (vele miljoenen) bij ADP geregistreerde banen niet erg toenamen en in de industrie zelfs flink daalden. Het andere belangrijke arbeidsmarktrapport, het veel kleinere Household Survey, waarmee de werkloosheid wordt geschat, geeft al enige maanden een krimp van de werkgelegenheid aan, geen groei sinds maart. Het verschil met het veel grotere Establishment Survey is ongekend groot geworden. Het is niet duidelijk hoe dat komt. Sommigen zeggen dat het komt door meer dubbele banen en minder voltijdsbanen bij het Establishment Survey, de mesten geven het birth/ death model van het Establishment Survey de schuld. Dat model maakt en schatting van hoeveel werkgelegenheid er ontstaat doordat nieuwe bedrijven zijn opgericht en wat verloren gaat door sluitingen. Meestal is dat model behoorlijk goed, maar bij omslagen in de conjunctuur pikt het Household Survey dat meestal iets eerder op. Herzieningen van de cijfers zouden daarom behoorlijk neerwaarts kunnen worden voor het Establishment Survey, omdat het de uitzondering is geworden en niet in lijn is met de andere rapporten over de arbeidsmarkt. (De Amerikaanse statistieken worden heel ijverig, heel vaak bijgesteld, herzien in de maanden en kwartalen erna).

De stemming op de beurzen is weer opperbest, de VIX weer onder 20. dat noopt tot enige voorzichtigheid. Overigens kan er net als in maart nog wel een herstel komen tot 3% boven het 40 weeks gemiddelde van de S&P500.