vastgoedseminar IVBN en VBA: vastgoed in de beleggingsportefeuille

Ik ben naar het gecombineerde seminar van IVBN en VBA geweest.

De aftrap kwam van Loranne van Lieshout (Ortec). Eerst het theoretische verhaal. Direct vastgoed scoort hoog qua rendement versus risico in de ALM-studies van Ortec, beter dan aandelen of commodities. Vastgoed is een goede diversificator, enigszins inflatievast. Op korte termijn ( 1 jaar) is het risico laag [7%], het stijgt iets bij een langere horizon [10%]. Het risico van aandelen [20%] is veel hoger maar daalt als de horizon langer wordt [15%], maar het risico blijft hoger dan dat van vastgoed [die stijging/daling op termijn is omdat het rendement van vastgoed in het afgelopen jaar enigszins hetzelfde rendement volgend jaar belooft, bij aandelen is dat niet zo; bij grote dalingen komt er in de jaren erna vaak een herstel]. Vastgoedbeleggingen hebben een duratie, wat die is, is volstrekt onduidelijk. Sommige studies wijzen op 3,6 jaar. Syntrus meldde voor Nederlands vastgoed 7,4.

Allemaal ruim genoeg om een gewicht van 20 tot 40% voor te stellen in een normale portefeuille voor pensioenfondsen. Dat is in werkelijkheid niet het geval, het gemiddelde gewicht bij pensioenfondsen is een benepen 9% en eerder dalend dan stijgend. Ze had een mini-enquête gehouden waarom dat zo was. Als hoofdreden gaf men (il)liquiditeit op. Als men aan rentematch via derivaten doet dan moet bij 100% match en een rentestijging van 1% maar liefst 20% van de portefeuille te gelde gemaakt worden en dat kan alleen maar met aandelen, commodities en liquide obligaties.

Dan is er nog het probleem van leverage bij listed/ non listed onroerend goed. Dat is niet gunstig voor pensioenfondsen met hun grote beleggingen in veilige vastrentende waarden die vaak minder opbrengen dan de financieringskosten van vastgoedbedrijven. Dat is voor Loranne de hoofdreden om voor direct vastgoed te gaan en het verklaart ook de toenemende populariteit van club deals tussen pensioenfondsen die geen leverage willen maar wel spreiding over meer objecten moeten hebben. 50 is genoeg volgens haar.

Bij defined benefit ziet men 9% vastgoed, bij defined contribution slechts 2% [net als bij verzekeraars]. Als DC de toekomst is, houdt dat ook een stijging van het gewicht van vastgoed tegen.

Ik zie governance, keep it simple ook als reden om minder in vastgoed te beleggen. Liquiditeit is niet alleen belangrijk vanwege rentematch, overgang naar DC of fusies, maar ook omdat liquiditeit weg is juist als je het het hardste nodig hebt. Je kunt er meestal niet uit als je het echt wilt. De belegging in vooral non listed blijkt plotseling eindig en dat is niet goed voor het rendement, management laat dan ook nog eens (gedwongen) te wensen over. Dat is bij onze pensioenfondsen de reden waarom men meer richting listed real estate aan het gaan is, naast de betere performance, betere spreiding wereldwijd ook in Azië en niet zo zwaar in Europa met zijn slechte demografie en groei.  

Na Loranne kwam marieke van der Kamp van NN, die uitlegde waarom verzekeraars maar weinig in vastgoed beleggen. Men kijkt naar kapitaalbeslag volgens Solvency 2, Economic value Added en Earnings at Risk. Garanderen van een uitkering dwingt tot meer beleggen in vastrentend en tot minder risico. Solvency 2 vraagt om 25% kapitaalbeslag voor directe beleggingen in vastgoed (indirecte 39%). Woninghypotheken met 6% kapitaalbeslag zijn dan veel aantrekkelijker en daar stort men zich dus volledig in.

 Rob Courterus beschreef het worstelingsproces bij Blue Sky group in hoe veel en welk vastgoed. Bij hun is er een trend naar minder listed en meer internationaal non listed. In de loop der jaren komen er allerlei nieuwe factoren bij in de diversificatiestudies zoals zij doen bij de ALM studies om de 3 jaar (bijvoorbeeld ESg, duurzaamheid, internationaal beleggen, historische data, verwachtingen, andere scenatio’s). Ze komen al tijden uit op 10% vastgoed, bij vliegend personeel 15% omdat dit een rijp fonds is, met minder beleggingen in aandelen. Ook zij hebben de ALM bolletjes met gewichten voor aandelen, vastrentend en vastgoed. 5% meer vastgoed maakt niet zo veel uit qua totaal risico. Bij gewichten boven 40% voor aandelen draagt extra vastgoed maar weinig bij in een portefeuille. Concurrentie van andere beleggingscategorieën is de hoofdreden voor het lage gewicht voor vastgoed.

Dat klopt. Als je aan andere categorieën ook een goede risk/return meegeeft in je veronderstellingen krijgen die ook hoge gewichten. Het klagen over lage gewichten in portefeuilles zie je ook bij de verkopers van high yield, private equity, EMD, infrastructuur en cat bonds.

Afsluitend hield Neil Blundel van nu Invesco zijn verhaal. Vastgoed met zijn beleggingswaarde van $19.000 miljard is belangrijk. 33% is VS. Alternatieve beleggingen zijn veel populairder in de VS. Vooral concurrentie met private equity. Men belegt er erg veel in aandelen en reductie van het factorrisico van aandelen is belangrijk en vastgoed helpt dan. Voor de spreiding is belegging van 10 objecten in Nederland al heel wat, 30 in Europa. Spreiden darbuiten levert valutarisico. Genoteerd vastgoed correleert hoog met aandelen, maar high yield vroeger nog meer [spreads zijn nu zo laag dat high yield nu duratierisico heeft].