secular stagnation of stagflatie

we beginnen steeds meer gewend te raken aan het Nieuwe Normaal van de Secular Stagnation. Door allerlei redenen gelooft men niet meer in terugkeer van de oude groeicijfers. Eerst was dit vooral vanwege de schuldencrisis. Men had te veel schulden en kon daarom het geld niet harder laten rollen dan dat het binnenkomt.Bij een recessie gaat men meer sparen, waardoor de groei achterblijft bij de inkomensgroei. Dan is de recessie voorbij, het vertrouwen komt terug en men gaat minder sparen. Niet dus in het nieuwe normaal. Het gat dat de kredietcrisis sloeg en de omvang van het BP onder trend bracht, werd niet gedicht, of zoals nu duidelijk begint te worden,, wel gedicht maar veel langzamer dan vroeger en met een verlaagde groei van de trend.
Die lagere trendgroei verklaart men uit demografie, de vergrijzing en de bijbehorende krimp van de beroepsbevolking, de participatiegraad en lagere groei van de ervaring van de beroepsbevolking en daarmee productiviteitsgroei.

Het plaatje van Bianco laat zien dat de groei nog steeds niet terug bij trend is. Maar het verschil, de output gap, is wel flink afgenomen. In een normale economische cyclus gaat de output gap meer dan helemaal dicht, er komt oververhitting met inflatoire gevolgen. De centrale banken grijpen dan in.

Over het algemeen gaan beurzen omhoog in het traject dat de output gap dicht gaat. Er is dus nog stijging van de beurzen mogelijk.

Bianco vindt het gat nog te groot en is pessimistisch over economische groei. De daling van de grondstoffenprijzen is een nieuwe aanwijzing dat het niet goed zit met de groei in de wereld. De deflatoire krachten zijn groot. Er is een behoorlijke kans dat de FED met QE4 moet aan komen zetten in plaats van de rente te gaan verhogen.

Ik denk dat het helemaal niet zo slecht gaat met de groei in de VS en Europa. De lagere euro zorgt voor een bijdrage van de export aan de groei in Europa. Deze gaat ten koste van Emerging Markets en een beetje van de VS. In de VS is er extra groei door herstel van de huizenmarkt, banengroei, meer vertrouwen en daardoor daling van de bespringen en meer gezinsvorming.
De invloed van lagere olieprijzen is nog negatief geweest vanwege dalingen van de investeringen van de energiesector en de uitstraling daarvan op de oliestaten.Vanaf nu lijkt er een hogere bijdrage te komen aan de groei in de VS, omdat de consument gelooft dat de lagere olieprijzen niet zo tijdelijk zijn en de uitgespaarde benzinegelden nu toch uitgeeft. De benzineprijzen zijn in 2015 gestegen en kunnen zo te zien aan de olieprijs weer omlaag.

Morgan Stanley denkt op basis van vele indicatoren dat we in de expansiefase van de cyclus zitten in de VS. Pas sinds kort overigens. Hierbij hoort hogere loonstijging en niet langer een noodrente van 0%.

De FED staat voor een dilemma. Geloven ze de deflatoire krachten van het Secular Stagnation scenario, zoals ze in 1937 hadden moeten doen of in de stagflatoire krachten van 1966. In 1966 zag de FED de inflatoire krachten veel te laat. Men onderschatte de loongroei en vooral, men overschatte de productiviteitsgroei. Die ging ineens achteruit. Voor 1966 had men men al meer dan een decennium nauwelijks inflatie gezien. De enorme stijging van de inflatie kwam voor bijna iedereen totaal onverwacht.
Die daling van de productiviteitsstijging is nu weer gebeurd en samen met de fors gedaalde werkloosheid, hogere huurstijging, onzekere stijging van de kosten voor gezondheidszorg (alhoewel deze wettelijk beperkt kunnen worden) is er wel degelijk hogere inflatie mogelijk. Dat we al zo lang geen inflatie gezien hebben, is geen garantie.

 .
Bovenstaand plaatje van Feroli (JP Morgan) laat het dilemma van de FED zien van 1937 en 1966. Het herstel van de economie leek overtuigend in 1937. De daling van de werkloosheid leidde tot 1965 niet tot extra inflatie. Maar toch, ineens was alles anders.

Het andere dilemma is financiële stabiliteit. Veel te lang te lage rente veroorzaakt allerlei onevenwichtigheden, bubbels, te veel inkoop eigen aandelen in plaats van investeren. Dat lijkt de hoofdreden te zijn waarom de FED de rente gaat verhogen. Het risico op deflatie is nu betrekkelijk laag. De ingeprijsde volatiliteit is laag, zowel op de aandelenmarkt als de obligatiemarkt. Dan denkt de FED de rente te kunnen verhogen. Pas als de aandelenmarkt flink omlaag gaat, krijgt de FED andere gedachten.