Opa Pietje, vertel nog eens van die negatieve rente in 2015

Ja, dat waren nog eens andere tijden. Van tijd tot tijd laten mensen –en beleggers waren in die tijd meestal nog mensen- zich helemaal gek maken. Je kunt ze echt alles wijs maken. We kunnen het ons niet meer voorstellen, na de inflatoire periode die in 2020 startte. De rente op Duitse leningen was tot zeven jaar negatief en in Zwitserland was de tienjaar rente zelfs negatief. Voor korte looptijden konden landen als Ierland en Spanje die een paar jaar daar voor met noodmaatregelen gesteund moesten worden tegen een negatieve rente lenen. In Denemarken waren ze zo blij met kredietwaardige dames dat ze tegen een negatieve hypotheekrente mochten lenen. 
Nu zitten we de nodige jaren later. De overheid zorgt goed voor ons, maar daardoor eisen de werkenden natuurlijk hogere lonen. Maar goed, in 2015 zagen we die inflatie niet meer aankomen. Men geloofde in deflatie of in ieder geval niet in een inflatie die boven 2% uit zou komen. Centrale banken waren al tijden al het mogelijke aan het doen om de inflatie boven 2% te krijgen. Hoe dom, hoor ik je mompelen, hadden we nog maar die inflatie van onder 2%, maar toch, dat was nodig vond iedereen.

De schuldencrisis van 2008 was men al jaren voortvarend op aan het lossen door veel meer schulden te maken. Dat kon, omdat de centrale banken tegen steeds lagere rentes reserves (lees geld) gingen bijdrukken bij de banken. Gewoon een soort tegoedbon die wel geloofd werd. Bij dat arme Griekenland was dat niet het geval in 2015 en 2016.

Men had, vond men, heel goede redenen waarom de rente zo laag moest worden en steeds verder moest dalen. De ECB was in maart gestart met het meer opkopen van o.a. Duitse staatsobligaties dan er uitgegeven werden. Al meer dan een jaar was de hele academische wereld er op aan het hameren dat het afgelopen was met economische groei zoals we dat vroeger kenden. Secular Stagnation voor de komende decennia riep de grootste goeroe, Larry Summers. Nooit meer echte economische groei en dus ook geen inflatie. Daarvoor hadden we al het Nieuwe Normaal gehad en This time is different.

Het was precies als in 2000, toen iedereen geloofde in een New Era. Er was een nieuw tijdperk aangebroken waarin ICT winsten voor eeuwig 20%+ per jaar konden stijgen en je dus heel veel voor die aandelen moest betalen.  Op zeker moment knapte die bubbel. Maar het was zo lang zo goed gegaan. In 1996 zei Greenspan al dat het irrational exuberance was. Hij had gelijk, maar pas in 2000 kreeg hij het. Iedereen die negatief werd in 1996 werd als sufferd uit de markt gebrand of als directeur beleggingen ontslagen omdat hij calls had geschreven. Zo was het ook met die negatieve rente. Al jaren riep men dat de rente moest gaan stijgen en het gebeurde maar niet. Speculerende directeuren beleggingen op hogere rente werden overigens nauwelijks afgestraft, ook al brachten ze hun pensioenfonds aan de bedelstaf. De theorieën werden steeds mooier en sterker. Totdat de rente toch gewoon te laag werd.

 De heer Knight legde het al uit waarom de rente ineens zo veel hoger werd eind april 2015: “Bubbles collapse not because there is necessarily a wave of selling, but because all the potential buyers are already long. That is what’s happened here”.

Ja, die Minack had gelijk door de situatie van Japan erbij te slepen in 2003. Na jaren rentedaling was het te veel geweest de lange 30 jaar rente steeg ineens van 1 naar 3% en daarna bleef de rente heel lang in een range van 1-3%. Zo ging de Duitse 30 jaar rente van 0,5 naar 2,5% en bleef daarna een hele tijd rond die 2,5% hangen.

Zagen de mensen niet in 2015 dat die rentes van den gekke waren? Jawel, maar toch, bijvoorbeeld Lukas daalder in het FD:

 “Zijn obligaties te duur, of is er zelfs sprake van een zeepbel die binnenkort op knappen staat? Nu men in een groot deel van de Europese obligatiemarkt met een negatieve rente rekent is dit een vraag die me de afgelopen maanden steeds vaker wordt gevraagd. Dat obligaties te duur zijn lijkt daarbij eigenlijk wel een duidelijk. Een Duitse kapitaalmarktrente met een looptijd van 10 jaar die slechts 0,2% rendement geeft, daar kan je als belegger echt niet warm voor lopen. Als evenwichtswaarde wordt wel eens verwezen naar de nominale groei van een economie en die ligt voor bijvoorbeeld Duitsland voor de periode 2015-2016 op ongeveer 2,5%: daar zitten we een heel stuk van verwijderd.

De vraag is echter of te duur hetzelfde is als een gevaarlijke zeepbel die op knappen staat. Obligaties lijken absoluut niet op een klassieke zeepbel. Wat ontbreekt is de euforie, de gekte, de opgewonden gesprekken op feestjes over het laatste succesvolle obligatiefonds. In de aanloop naar de IT-bubbel in 2000 had iedereen het over de ontwikkelingen in de technologiesector en zelfs mijn vrienden die niets met de beurs hadden, belegden indertijd in internetfondsen. Dat momenteel 80% van de professionele fondsbeheerders geen interesse heeft in obligaties is, denk ik, een redelijk goede indicatie hoe weinig euforisch de professionele belegger momenteel is. Om van de particuliere belegger nog maar te zwijgen.

Dat er zonder euforie toch sprake is van een beleggingscategorie die door veel fondsbeheerders bestempeld wordt als de meest overgewaardeerde beleggingscategorie geeft aan dat er voor obligaties iets anders aan de hand is dan bij een klassieke zeepbel. Wat dat anders is, is uiteraard ook duidelijk: het is niet de massa die de obligaties zo duur maakt, het zijn de centrale banken. Aangezien het niet de gekte van de markt is die tot de hoge waardering heeft geleid, maak ik me ook niet zo’n zorgen over een knappende zeepbel: zowel de rit omhoog als de rit naar beneden zijn stevig in handen van de monetaire autoriteiten. Knappen wordt het naar mijn verwachting dus ook niet: eerder zo’n ballon die treiterig langzaam en met veel gepiep leegloopt.

(origineel gepubliceerd in het Financieele Dagblad van 25 maart)

Of Bill Gross, de grote obligatiegoeroe van zijn tijd, die op 71-jarige leeftijd nog steeds door aan het ploeteren was met beleggen in vastrentende zaken: “German bonds are the short of the century (lifetime)”. Maar toch, hij geloofde het zelf niet erg en schreef bergen call en put opties, zodat hij grote verliezen leed. De monetaire autoriteiten hadden de touwtjes immers stevig in handen (Bill Gross’s new Janus fund suffers steep decline amid global bond sell-off. WSJ