Waarom bleef volatiliteit zo laag (theorie Woody Brock)

Aandelen in de wereld reageren sinds de kredietcrisis veel heftiger op economische verrassingen dan daarvoor (rode lijn bewoog voor kredietcrisis veel heftiger dan S&P, daarna in de pas). De laatste paar jaar beweegt de volatiliteit met het economisch nieuws mee, maar niet extra . Je zou verwachten dat door de Eurocrisis de S&P de afgelopen maanden veel heftiger zou fluctueren dan op basis van macro economisch nieuws alleen.

Hoe komt het toch dat de S&P alleen maar op macro economisch nieuws lijkt te reageren en zich niets lijkt aan te trekken van gedoe over de eurocrisis?

Wat is Woody’s theorie?

We zijn gewend geraakt dat aandelen veel harder fluctueren dan de fundamentals. Shiller heeft al lang geleden onderzocht dat 80% van de fluctuaties van aandelenkoersen niets te maken hebben met het onderliggende fundamentele nieuws.

Men is naarstig gaan zoeken waarom aandelen zo veel heftiger fluctueerden dan er volgens het nieuws aanleiding voor was.

In de efficiënte markt theorie was dit immers een raadsel: iedereen weet alles en heeft dezelfde rationele verwachtingen. Waarom dan toch a dat gefluctueer?

Men is het eerst gaan zoeken in Behavioral Finance, maar daar kon je toch lang niet alles mee verklaren.

Arrow/Kurz hadden het betere verhaal: het gaat om de verandering van de geloofstructuur  (belief structure). Als iedereen andere verwachtingen heeft, dan wordt er flink gehandeld. Vooral als er veel leverage is, dan handelt men zich suf. Zo kon Kurz meer dan 90% van de volatiliteit verklaren.

Prijsveranderingen komen door correcties op fouten, verkeerde beliefs. In sommige tijden heeft men sterk correlated beliefs. Dan zit iedereen goed of fout. Als men fout zat, dan waren er massieve prijsreacties (bijvoorbeeld de huizenmarkt in de VS na 2006, men zag de kredietcrisis niet komen).

Het afgelopen jaar kenmerkte zich door gebrek aan overtuiging in beliefs, er was maar heel weinig leverage. Iedereen zat fout alle kanten op in (niet in een richting). De beliefs waren niet met elkaar gecorreleerd (men had de meest uiteenlopende verhalen waarom er deflatie/hyperinflatie zou komen etc.) en dat leidde tot heel ordelijke dalingen en stijgingen van de beurs. De beliefs waren uncorrelated. Het (economisch) nieuws deed al het werk om de koersen te bewegen.

Bij de sentimentsonderzoeken zie je dat er nu weinig bulls en bears zijn, maar uitzonderlijk veel mensen die geen grote bewegingen zien, maar een correctie. Dat wijst op gebrek aan overtuiging in het voorspellen van de marktrichting. Er is ook minder leverage en daardoor minder volatiliteit.

Een plausibel verhaal, moeilijk door de cijfers te onderbouwen echter.

De eurocrisis had makkelijk tot veel hogere volatiliteit kunnen leiden, zo suggereert bovenstaand plaatje (stress leidt tot volatiliteit en stress zie je in de renteverschillen met Duitsland van Italië).

Bovenstaand plaatje laat zien wat het verband is tussen de adviseurs die weet niet zeggen (ze zijn geen bull of bear, maar achten een correctie goed mogelijk) en de mate waarin de volatiliteit van opties (VIX) afwijkt van de gerealiseerde volatilteit.
Er is wel een verband, maar het blijft enigszins moeilijk.

Bovenstaand plaatje laat de volatiliteit van de S&P500 en 30 jaar Amerikaanse staatsleningen. Meestal zijn aandelen volatiler, maar in de rechthoeken staan de vier periodes waarin obligaties volatieler waren. D.w.z. de Eurocrisis werkte wel door in extra volatiliteit voor (lange) (o.a. Amerikaanse) staatsleningen. Het zegt niet zo veel wat je als belegger moet doen, de laatste tijd zegt het dat aandelen gevaarlijker worden en obligaties minder volatiel (maar wie nu lange staatsobligaties koopt heeft een grote kans op verlies).