Nederland moet Griekenland helpen

Momenteel wordt het als heel gerechtvaardigd gezien dat Nederland en Duitsland geen cent willen geven aan liquiditeitssteun voor Griekenland. Toch is dat maar zeer de vraag. Nederland buit Griekenland op twee manieren uit: als grote belegger in Griekse staatsleningen vangt het de enorme rentebetalingen op Griekse staatsleningen en als exporteur heeft Nederland een gigantisch handelsoverschot met Griekenland. Een enorm tekort op de lopende rekening moet per definitie gecompenseerd worden met een navenante financiering. Zo gaat dat ook tussen de VS en China. De VS heeft een enorm handelstekort en China financiert dit door enorm veel Amerikaanse staatsleningen te kopen. China moet kiezen: of meer exporteren naar de VS en accepteren dat daar als betaling Amerikaanse schulden tegenover staan, of minder exporteren. Men heeft voor de export gekozen en accepteert daarmee de in Chinese ogen waardeloze Amerikaanse staatsleningen. China weet ook wel dat ze een fors verlies gaan lijden op die Amerikaanse staatsleningen omdat de yuan flink in waarde zal stijgen tegen de dollar (en de euro). China accepteert dus de lasten die bij de lusten horen (extra groei via meer exporteren). Nederland wil van twee walletjes eten: én meer exporteren én Griekenland niet financieren. Dat is protectionistisch denken PVV-stijl. Uiteindelijk worden we hiervoor waarschijnlijk wel gestraft: met minder export naar Griekenland en flinke verliezen op Griekse staatsleningen als ze na 10? jaar afgestempeld worden (op korte termijn zijn Griekse staatsleningen overigens waarschijnlijk wel een veilige belegging volgens mij).

Alle zwanen zijn zwart

ASR(Absolute Strategy Research), met hun logo van een zwarte zwaan, had van de week een interview met de Financial Times (black swans are everywhere) over het overvloedig signaleren van zwarte zwanen. Nicolas Taleb heeft de story of the year (plaatjes). Men gelooft haast niet meer in het bestaan van witte zwanen. Het zal voor de meeste onheilsprofeten in de wereld als een schok komen volgens David Bowers dat de economie betrekkelijk normaal reageert op alle stimuleringsmaatregelen. Dat betekent fikse groei, aanvankelijk gedragen door het bedrijfsleven maar later steeds meer ook door consumptie. Er komt een groot banenherstel samen met flinke invseteringsgroei. Bowers ziet daarom de rente flink stijgen en de angst voor inflatie verder oplopen.

Ik ben een fan van ASR omdat zij als een van de weinige huizen voor de juiste redenen het herstel zagen aankomen. Ze hadden overtuigende verhalen/ grafieken dat de ISM naar 58 zou gaan eind 2009 en dat het economisch herstel in de VS krachtig zou zijn, maar wel veroorzaakt door het bedrijfsleven. Consumptie speelde helemaal niet de hoofdrol in de cyclische neergang en opgang, de excessieve terugval van investeringen, export, productie en voorraden waren de zaken waar je op moest letten.

Op het ogenblik zijn ze nog steeds heel positief over het herstel van het bedrijsleven, ook in diverse Europese landen (of Japan).

Ik ben het eens met Bowers dat iedereen alleen maar zwarte zwanen wil zien. Besturen van pensioenfondsen worden door DNB aan de schandpaal genageld als ze geen pasklaar plan hebben voor dikke staarten in de normale verdeling (=indekken tegen nieuwe zwarte zwanen).
Bianco/Pimco etc spreken al over de Reinhardt/Rogoof cultuur dat het deze keer niet anders is en dat daarom alle zwanen zwart zijn.

Grappig was het reisverslag van Jason Da Sena Trennert van Strategas naar het enige land met zwarte zwanen, Australië. Daar was iets geks aan de hand. Daar kwam hij volop mensen tegen die lachten, gelukkig waren, niet somber waren over de groei en vertrouwen hadden in de toekomst. Hij vroeg of ze wel van Reinhardt/Rogoff gehoord hadden. Ze hadden van het nieuwe evangelie gehoord maar ondanks dat ze dat heel interessante horroverhalen vonden bleven ze voor een groot deel toch optimistisch. Die aberratie in hun denken schreef hij toe aan de gigantische investeringen om de grondstoffenproductie uit te breiden in Australië. Natuurlijk was men bang voor inflatie, maar dat was omdat je tenslotte ergens bang voor moet zijn en inflatieangst zit na zo'n slechte inflatiehistorie wel ingebakken in de Australische genen. De huizenmarkt is daar weer angstig overhit en dat moet verminderd worden met voldoende renteverhogingen.

(No) Drama Obama

Peggy Nooonan schrijft in haar opiniestukje in de Wall Street Journal (http://online.wsj.com/article/SB10001424052748704187204575101742162779612.html?mod=WSJ_Opinion_BelowLEFTSecond) dat het heel logisch is dat de gezondheidszorgvoorstellen zo stroef vooruitgang boeken. Obama heeft een en ander dramatish slecht aangepakt (drama Obama). Eerst moet je de gezondheidszorg hervormen zodat de zorgkosten kunnen dalen (o.a. meer overlaten aan verpleegsters, meer via vraagbaken internet, vergoedingen voor medische misgrepen beperken bij voorbeeld zoals Woody Brock zegt). Nu ga je de vraag naar gezondheidszorg uitbreiden zonder dat het aanbod toeneemt. Dat moet tot grote kostenstijgingen leiden. Daarom is een eventuele kostenbesparing van de nieuwe plannen ongeloofwaardig.
Obama steekt bijna al zijn energie in het laten aannemen van het congres van het verwaterde krakkemikkige plan dat door de senaat is goedgekeurd. Om dat voor elkaar te krijgen (dat is nog onzeker vanwege onduidelijke subsidies voor het plegen van abortussen dat niet goed ligt bij diverse democraten) vindt Obama volgens Peggy Noonan dat hij een zwart verhaal moet schilderen over de economie en de toekomst. Er blijft te weinig tijd over voor de aanpak van de economie en groene investeringen.
Voorlopig wordt Obama steeds meer gezien als een krachteloze president die ondanks grote meerderheden in senaat en congres vrijwel niets voor elkaar krijgt in het binnenland. Dit drukt nodeloos het vertrouwen in de wereld. Als het gekonkel over de gezondheidsplannen eindelijk naar het tweede plan verdwijnt, is er een goede kans op herstel van het consumentenvertrouwen.

De nachtmerrie van de actuaris

Hewitt heeft op zijn site allerlei aardige grafieken staan van het risico van lang leven. Dat is een enorm risico voor pensioenfondsen. De verwachte levensduur stijgt. Ik heb vaak verkondigd dat elke 7 jaar er een jaar levensverwachting bijkomt. Actuarissen waren aanvankelijk niet erg onder de indruk van die verwachte levensduurstijging, omdat die vooral neersloeg in een betere kans om 65 te worden. De verwachte levensduur van de 65jarige man steeg veel langzamer, ongeveer 1 jaar per 20 jaar (zie plaatje van Hewitt; hetzelfde geldt ook voor vrouwen natuurlijk; de laatste decennia doen Nederlandse mannen het slecht zoals de vergelijking met de VS laat zien, gelukkig herstelt Nederland zich weer en kunne we het weer winen van al die McDonalds coach patatoes). De laatste jaren is echter een akelige versnelling opgetreden. Mensen van 65 tot 80 hebben sinds enkele jaren ineens een flink aantal jaren extra leven te verwachten. Actuarissen gebruikten tot voor kort sterftetafels op basis van de verwachte levensduur van het moment. De grafiek laat zien dat dit niet erg conservatief is: iedereen kan berekenen dat de komende generatie ouder wordt dan de vorige en dat de verplichtingen dus berekend moeten worden op een langere levensduur dan nu zichtbaar is. De toezichthouders op pensioenfondsen en uiteraard ook de verstandige actuarissen (waar er gelukkig veel van zijn) zagen dit ook en drongen met succes aan op sterftetafels waarin de stijging van de levensduur wordt verdisconteerd. In de laatste 15 jaar is de levensduur daarom met 10 jaar bijgesteld. Men leeft ineens 30% langer na pensionering. Dat is een mokerslag voor de verplichtingen van een pensioenfonds. Eerst moesten ze 2% meer rendement halen dan de rekenrente om te kunnen indexeren, nu moeten ze ook nog 1% extra rendement halen omdat hun deelnemers maar niet op tijd volgens de sterftetafels doodgaan. De babyboomer bakte al een poets voor de mensen die na 1970 geboren werden door huizen onbetaalbaar te maken, nu presenteren ze ineens aan dezelfde generatie de rekening dat ze niet op tijd volgens de oude sterftetafels doodgaan. Inflatie is niet onvoorwaardelijk gegarandeerd door pensioenfondsen, maar lang leven (nog) wel. Dus die tegenvallers van langer leven moeten gefinancierd worden en dat kan alleen ten koste van de toekomstige verplichtingen. De jeugd rebelleert hier niet tegen en electoraal zal de babyboomgeneratie afdwingen dat hun pensioenen betaald worden. Helaas zal dat een nominale uitbetaling zijn en niet een reële.

in maart groei werkgelegenheid VS 300.000+

Het cijfer voor de groei van de werkgelegenheid in de VS over februari kon de marktvorsers bekoren:slechts een daling van 36.000 en groei in de industrie. De daling werd als kleiner dan verwacht gezien vanwege de grote sneeuwstormen op moment van meting. Greenlaw van MS stelde dat dit de groei met 150.000 had gedrukt. De onderliggende groei plus de aanzwellende meute die nodig is om de Amerikaanse volkstelling te doen belooft een werkgelegenheidsgroei in de VS over maart van 300.000 tot misschien wel 350.000 denk ik.In april en mei blijven door de volkstelling de groeicijfers hoog.
Hiring is flink aan het verbeteren. Dat zie je eerder terug in het household survey dat de wrkloosheid o.a. meet. Die viel mee: geen daling, want het household survey ziet wel een stijging van de werkgelegenheid. Deutsche Bank ziet een sterke groei van de werkgelegenheid komen door de hoge winst per werknemer (zie plaatje). Foto uit WSJ (http://online.wsj.com/article/SB10001424052748703502804575101992392395932.html).
RBS enqueteeert al de nodige maanden wat beleggers van plan zijn te gaan doen als de werkgelegenheidcijfers mee dan wel tegenvallen. Voor deze maand kwam er uit dat 3% van plan was te kopen als de cijfers meevielen en de beurs aanvankelijke zou stijgen. 42% zou dan gaan verkopen. Vandaag hebben ze kennelijk geen woord gehouden want de S&P bleef maar doorstijgen. In de afgelopen maanden ging het wel zo als de enquete aangaf: bij goede cijfers sloeg de aanvankelijke beurstijging om in een daling en andersom.This time is different (de 3% was een record laag niveau, dat vroeg om een contraire reactie?).

V herstel chip verkopen

Chips dragen het herstel van de technologiesector. De book-to-bill ratio voor semiconductororders is daarom een belangrijke indicator voor de gezondheid van het industriële herstel. Met deze indicator gaat het weer goed na een korte aarzeling (zie chart Yardeni). Dat herstel wordt vooral gedragen door de nieuwe wereld, maar de oude wereld krabbelt ook op. De nieuwe wereld begint nu toch echt duidelijk groter te worden dan de oude bij chips (zie plaatje Yardeni)

In de Barron's vond men het nodig om het herstel in de chipsector te kleineren (http://blogs.barrons.com/techtraderdaily/?mod=BOL_hpp_blog_techtrader):
(5 maart) "Don’t Get Too Excited About the Chip Recovery. 47% herstel in de VS van de chip omzet ten opzichte van vorig jaar klinkt goed, maar is slechts 2,3% boven de top van 2007".
Ik begrijp niet dat je daar zo van in de put kunt raken. Amerika verliest net als Europa structureel marktaandeel ten opzichte van Azië. Omzet stijgt in een sector waar de prijzen dalen. In bijna geen sector is de omzet terug op de all time high, dus de chpisector doet het relatief goed, alleen Amerikaans chauvinisme vertroebelt de blik. De wereldwijde chipverkopen zijn het belangrijkste voor de winsten van de chipproducenten, niet die van de VS. Voor de Amerikaanse chip multinationals gaat het daarom extreem goed met de winstontwikkeling, zelfs met het verlies aan marktaandeel in de VS.

Dea ex machina

Griekenland lijkt redelijk eenvoudig een 10jaars lening van € 5 miljard te kunnen plaatsen (men kreeg biedingen voor € 14,5 miljard). Maar vrijdag moet Griekenland in Berlijn de zegen krijgen van Angela Merkel, de Dea ex machina voor de Grieken.
De euro is zwaar oversold, het sentiment is veel te negatief (zie chart ASR), door de Griekse problemen. Elk kuchje van Griekenland leidt tot een plons van de euro. De deus ex machina moet de helpende hand toesteken aan de kopje ondergaande landen zoals Griekenland, Spanje, Portugal, Griekenland, Ierland, Italië. Voorlopig lijkt de euro verder te kunnen herstellen.

Dienstensector VS in herstel ondanks slecht weer

ISM non manufacturing trok aan van 50,5 naar 53 terwijl slechts 51 verwacht werd. Daardoor wordt de angst dat de dienstensector het herstel niet volgt van de industrie kleiner. Werkgelegenheid verbeterde 4 punten maar blijft onder 50. De cijfers voor februari worden flink negatief vertekend door de drie grote sneeuwstormen in februari. Deze drukten het economisch herstel. Het zou volgens bijvoorbeeld GS de groei van werkgelegenheid met 100.000 drukken, de autoverkopen met 0,5 miljoen etc. De graadmeter volgens de Fed, het Beige boek, gaf ook aan dat de economie last had van hetslechte weer, maar dat het herstel toch door aan het zetten was.
Het ADP survey gaf een daling van de werkgelegenheid in februari aan van 20.000 hetgeen minder slecht was dan in de afgelopen jaren. Het Challenger survey gaf aan dat er veel minder grote ontslagen aankomen.
Al met al was het economisch nieuws voor de VS gunstig en een aanwijzing dat het herstel doorzet en een W terugval minder waarschijnlijk wordt.

Griekenland: CDS spreads zouden maar 1.5-2% moeten zijn

Natixis berekende op basis van tekort lopende rekening, rentelast staatsleningenschuld, BNP per hoofd en politieke stabiliteit dat de CDS spreads van Griekenland veel te hoog waren (zie plaatje Natixis). 1,5-2% zou meer dan genoeg zijn. De rest is speculatieve overdrijving.
Misschien is dit vooral ingegeven door de systematische enorme onderschatting van de begrotingstekorten in Griekenland (zie plaatje uit Wall Street Journal (http://online.wsj.com/article/SB10001424052748704548604575097800234925746.html?mod=WSJ_hps_sections_world).
CDS spreads zijn gelukkig flink in aan het komen (plaatje Bianco)
Overigens de CDS spreads om de staatschuld van Portugal en Spanje te verzekeren kwamen sinds begin februari nog harder in dan die van Griekenland.

Tekorten individuele staten VS vallen mee

Strategas zond vandaag een verhaal op waarbij ze stelden dat de consensus veel te negatief is voor de de tekorten van individuele staten van de VS. In het ene plaatje geven ze aan dat het tekort (na bijplempen van Obama) kleiner was dan na 2002. De consensus, zie het tweede plaatje, gaat uit van de cijfers van CBPP (Center for Budget and Policy Priorities). Zo'n regeringsachtige instantie is meestal veel te optimistisch en projecteert een tekort van $180 miljard tegen $25 miljard van Strategas. Ze hebben diverse hopelijk steekhoudende argumenten waarom die tekorten zo laag zullen zijn en de staten na hun pijnlijke maatregelen voor 2010 eigenlijk niet veel extra hoeven te doen (zelfs helemaal niets volgens Strategas). In 2010 krijgen de staten nog wat extra landelijke hulp toegeschoven voor de verkiezingen.
Na de dramatische val van inkomsten in 2009 worden in 2010 de moeilijke maatregelen genomen die weer voor een evenwicht op de begroting moet gaan zorgen.

Het is belangrijk dat de individuele staten van de VS niet afglijden, want zij worden gezien als het volgende slachtoffer in de staatsleningencrisis die door Griekenland is ontstaan. Het verzekeren van de schuld van Californië via CDS is bijna even duur als die van Griekenland. Als men de tekorten van de individuele staten lager gaat inschatten is dat een reden van zorg voor besmetting minder (ook al zal men zich zorgen blijven maken over de financiën van enkele staten zoals Californië). Ook zal de negatieve invloed van belastingverhogingen door individuele staten na 2010 dan minder zijn dan nu wordt gedacht.

de wraak van Zorba

De rente op Griekse staatsleningen is flink aan het vallen. Chartisten zien een head and shoulders patroon met lower highs dat verdere daling aankondigt (zie chart Bianco). De shortposities voor de kortere looptijden moeten gesloten worden, nu de financiering van Griekenland voorlopig vrijwel zeker geregeld gaat worden. In de Wall Street Journal (http://online.wsj.com/article/SB10001424052748704089904575093232431641628.html)stelt men dat Griekenland vrijdag vanuit Berlijn een financiering rond krijgt door de Europese staatsbanken van € 30 miljard. Duitsland ontkent het plan, maar in Buitenhof liet minister de Jager zich ontvallen dat er aan een plan gewerkt wordt waar hij niets over mocht zeggen, d.w.z. de geruchtenmachine van WSJ heeft het bij het juiste eind.
De Franse minister van financiën is in de weer CDS op landen te verbieden als men zich wil verzekeren terwijl men de onderliggende staatsobligaties niet heeft. Dat maakt speculanten ook nerveus.
De Griekse regering maakt flinke vooruitgang in de plannen ter reductie van hun begrotingstekort. De belastingdruk is nog erg laag en alleen al het sluiten van loopholes en verhoging van BTW en accijns op luxezaken brengt erg veel op. De stakingen en demonstraties zijn opvallend krachteloos deze keer, de man in de straat steunt de regering deze keer in hoge mate.

uitkomst aantal medailles Vancouver

De voorspelling van het aantal medailles van de Wall Street Journal (zie post van 15 februari) was behoorlijk nauwkeurig. Nederland behaalde inderdaad 8 medailles (maar wel een gouden plak te veel), Canada haalde het meeste gouden medailles en bij de VS en Duitsland zat men nauwelijks mis. Ook juist was dat Noorwegen vierde werd.
Men zat eigenlijk alleen flink mis bij Rusland dat niet de helft haalde van wat voorspeld werd. De NRC meldde (Minister Klink is niet te handhaven (vanwege de verkeerde wissel van Sven Kramer)) dat Poetin hier de juiste methode voor heeft. Hij heeft aangekondigd dat er koppen zullen rollen. Dat is mannentaal volgens de NRC. De coach van de ijshockeyers reageerde: "vooruit, laten we op het Rode Plein een guillotine zetten). Medvedev zei tegen de coaches en telkeurstellende sporters volgens CNN: "Wees dapper en neem ontslag". Tsja, Rusland moet het thuisvoordeel net als Canada goed uitbuiten als over vier jaar de winterspelen in het subtropische oord Sotsji worden gehouden.

Investeringsgroei software & equipment VS 20% in 2010 en 2011

Jason Benderly, die in mijn ogen uitstekende modellen heeft voor de verklaring en voorpselling van de Amerikaanse economie, beoordeelde de terugval van kernnieuwe orders in de VS over januari (inclusief de volatiele componenten was er een sterke stijging) anders dan de consensus. Door de opwaartse herzieningen in de vorige maanden (iets dat karakteristiek is voor een ontluikend economisch herstel) is de trend heel mooi. Het huidig herstel is een veel overtuigendere V dan dat in 2003 of 1991 (zie plaatje Bendrely).
De modellen van Benderly voor de groei van software & equipment in de komende twee jaar in de VS laten een groei van 25% (zie plaatje) of zelfs 35% zien (geen plaatje).
Dit is gebaseerd op
(1) gemiddelde leeftijd van equipment (nu hoog)
(2) de te lage investeringen in het verleden versus de hoeveelheid kapitaal
(3) vertraagde doorwerking van het winstherstel (macro cijfers VS, dus zonder de bijzondere lasten)
(4) vertraagde verandering in werkloosheid

Zelf denk ik dat de investeringen in software & equipment slechts met 20% zullen stijgen in 2010 en 2011. Misschien dat ik opnieuw te pessimistisch ben, net als met mijn 4,5% groei van het BNP in de VS voor het vierde kwartaal van 2009.

Gaat Bank of Japan verruimen: hyperinflatie op de loer? Dollar toiletpapier?

Het ministerie van financiën is de duimschroeven aan het aandraaien voor de Bank of Japan. De deflatie moet eind 2010 afgelopen zijn en niet over enkele jaren.
De Bank of Japan moet flink meer Japanse staatsleningen in gaan slaan dan ze nu al doen. Dan kan de Japanse regering wat meer met geld gaan smijten en de yen wordt zwakker. Economicdata (http://econompicdata.blogspot.com/) haalt Dylan Grice aan van Societe Generale dat dit uiteindelijk tot hyperinflatie in Japan moet gaan leiden. Japan moet de komende jaren zijn assets gaan verkopen en nummer 1 op het lijstje staan dan Amerikaanse staatsobligaties. De dollar zou dan toiletpapier worden (zie plaatje).
Ik denk dat de Japanse regering zijn zin gaat krijgen en dat via een lagere yen en te veel geld drukken voor dekking overheidsuitgaven uiteindelijk over enige jaren de inflatie in Japan uit de hand zal gaan lopen. Dat gaat in meer landen gebeuren en men gaat dan de veiligheid van de dollar opzoeken die dan juist heel sterk gaat worden tegen yen, euro en diverse te veel inflerende Emerging Markets.
Op korte termijn is het komende veel ruimere monetaire beleid (ervan uit gaand dat de regering het wint van de Bank of Japan)bullish voor aandelen, niet alleen voor Japanse aandelen maar voor aandelen wereldwijd.