de rentebubbel

De laatste dagen begint er een bubbel aan verhalen te komen over de huidige rentebubbel.
Ritholtz van The Big Picture (Do US Bonds Resemble Dot Com Stocks?) had hier een aardige post over.
Hij had drie basisopmerkingen waar je het gemakkelijk mee eens kunt zijn: de obligatiebubbel lijkt nu enorm op de technologie/Nasdaq bubbel van 1998:
1. Je ziet een momentum van de obligatiekoersen waardoor je "weet" dat dit de obligatiekoersen verder gaat omhoogsleuren.
2. Je weet eigenlijk heel goed dat de koersen veel te hoog zijn en dat dit verkeerd moet aflopen.
3. Je hebt geen flauw idee wanneer de tomeloze stijging van de koersen gaat stoppen.

Dat laatste is vervelend: krijg je nu lang genoeg tijd om je rug recht te houden dat de rente flink gaat stijgen of word je al eerder tot de orde geroepen voordat de rente gaat stijgen? De Nasdaq bubbel duurde zo lang dat het bijna niemand lukte op tijd voldoende afscheid te nemen van dit soort aandelen.
Ook nu is de druk heel groot om door te gaan met het verhogen van de rentematch. Je wordt al vervloekt dat je 3,5% als niveau voor de 30-jarige swaprente als zodanig hebt gekwalificeerd dat je verhoging van de rentematch beter kunt uitstellen. Door de lage dekkingsgraad worden sommige fondsen vermoedelijk gedwongen tegen de huidige rente van minder dan 3% alsnog tot een hogere rentematch over te gaan. Uiteraard zijn ze het met je eens dat de rente straks gaat stijgen, maar voorlopig wordt je als sufferd gezien dat je niet haastje repje op een niveau van 3,35% hebt geadviseerd de rentematch fors hebt laten uitbreiden.

In de Wall Street Journal stond een artikel dat de reële rente van 1% voor lange leningen de koerswinstverhouding eigenlijk 100 is (1 gedeeld door 1%), ongeveer even erg als de koerswinstverhoudingen in Japan in 1990 en de Nasdaq in 2000.

Ritholtz liet het bovenstaande plaatje van Tobias Levkovich, Citigroup’s chief U.S. equity strategist, zien waarbij de Nasdaqbubbel vergeleken wordt met de huidige rentebubbel. Het plaatje suggereert dat het nu de juiste tijd is om obligaties maar kapot te scheuren. Dat probert Ritholtz te nuanceren met zijn derde punt dat helaas maar al te waar is.

De mannenbroeken gaan weer korter worden

Een weekje Barcelona bracht enige nieuwe modeinzichten aan het licht (bron John en de Spaanse reclames van het merk Aussiebums). De laatste jaren zijn de korte broeken van mannen steeds langer geworden. Waar ze eerst ruim boven de knie ophielden, is dat tegenwoordig meer in de richting van de enkels. De voortekenen wijzen er nu op dat korte broeken weer korter worden, soms zelfs erg kort.

Hetzelfde geldt uiteraard voor zwembroeken. Vorig jaar was ik tot mijn stomme verbazing nog ultramodern met een oude degelijke grote zwembroek van mijn vader uit de jaren zestig op het strand. Het was namelijk zelfs mij opgevallen dat mijn vrij korte rekbare zwembroekjes wat als te naakt werden gezien en daarom dacht ik dat ik weer eens de zwembroek van mijn vader kon gaan dragen.
Lange zwembroeken met een extra band voor het merk waren het afgelopen jaar populair, maar op de Spaanse stranden zijn die toch op de terugweg. Volgend jaar zijn de zwembroeken flink korter, als ik de stranden van Sitges als maatstaf neem (vrij betrouwbaar als leading indicator denk ik). De tanga's van heel wat jaren geleden zijn overigens nog steeds uit het modebeeld verdwenen, maar zelfs dat zal op zeker moment wel weer terug kunnen komen.

Wat betekent dit voor de tijdgeest? Normaal betekent dit dat men weer optimistisch wordt. Voor de beurs is dat meestal een slecht teken, omdat dit overoptimisme al in de koersen verdisconteerd is. Dat is volgens mij nu volstrekt niet het geval (maar dat komt omdat ik geloof in het oude normaal). Als het korte broeken optimisme doorzet, moeten de aandelenkoersen en de rente 50 tot 100% omhoog zo schat ik.

eerste indrukken na een weekje Barcelona

Na een lekker weekje Barcelona en omgeving had ik eerst de indruk dat er niet zo veel was gebeurd. De beurzen gingen wat omlaag en na het maandagoptimisme was er per saldo niet zo veel gebeurd met de aandelenkoersen. Maar de rente is wel flink omlaag. Ik denk dat de NRC (Maarten Schinkel) het afgelopen zaterdag goed uitdrukte met zijn artikel: tussen vrees en verlangen naar de dubbele dip. Afgelopen vrijdag hadden we belangrijk nieuws over de economische groei in Europa: 1% groei (op jaarbasis dus 4%) gedragen door Duitsland met 2,2% (op jaarbasis 9,1%) , nog ietsje beter dan ik gedacht had. Ook de inflatie in de VS was hoger dan gedacht, zoals Benderly a; correct had aangegeven. Op grond van die twee cijfers is die daling van de rente niet goed te verklaren. Ook het verhaal van de FED dat ze aflossende hypotheekpakketten weer zouden terugkopen was toch ook geen goede reden voor de rentedaling (zie het commentaar op mijn post de Fed gaat weer geld drukken).
Maar de angsten voor de dubbele dip slaan weer toe, net als de irrationele angst voor deflatie in 2006. Het lijkt wel of men naar een dubbele dip verlangt (helaas werd dit verlangen in het NRC artikel niet uitgewerkt).
Er is een angst ontstaan voor alle onevenwichtigheden in de wereld. Die zijn er volop: de hoge groei in emerging markets en de lage groei in het westen, het herstel in Noord Europa versus het wegglijden in Zuid Europa (maar Italië deed het niet zo slecht voor een land met een krimpende bevolkingmet 0,4% ofwel 1,6% op jaarbasis; dat is prachtig voor een van de PIGS in het oog van de storm van de staatsleningencrisis). Het exportherstel wordt als slecht en onecht gezien, als onevenwichtigheden veroorzakend, terwijl de dramatische val van de groei in Duitsland en Nederland door de instortende export niet werd vergoeilijkt als minder erg; hetzelfde geldt voor voorraadneergangen die als slecht worden gezien, als echte neergang, maar voorraadherstel is onecht herstel.
De huidige toch wel erg onmiskenbare versnelling van de technologische vooruitgang (hier ga ik in de komende dagen op in) wordt nu als zeer negatief en zeer onevenwichtig uitgelegd: Friedman (http://www.nytimes.com/2010/08/18/opinion/18friedman.html?_r=1&hp) ziet alleen maar creatieve vernietiging, waardoor de werkervaring van steeds meer Amerikanen als nutteloos zal blijken, waardoor ze voor altijd werkloos moeten blijven (dat zou overigens terecht zijn; de Amerikaanse droom is dan totaal omgeslagen in de Amerikaanse nachtmerrie van het nieuwe normaal).

Al die rentedaling tot idioot lage niveaus die je alleen maar ziet bij oorlogen en na meer dan tien jaar depressie heeft geleid tot dramatische dalingen van de dekkingsgrad van de Nederlandse pensioenfondsen met zelfs bijna onafwendbaar lijkende afstempelingen van de verplichtingen bij 14 pensioenfondsen. Dat lijkt me niet nodig. Je kunt op de huidige fundamenten toch niet in gemoede aannemen dat een pensioenfondsvermogen de komende dertig jaar minder gaat opbrengen dan 3%. Het netto aanvangsrendement op het mooiste onroerend goed is al heel veel hoger. Het dividendrendement van vele prachtige bedrijven is hoger, de rente op credits is hoger etc. Zet toch een minimum op die rekenrente van bijvoorbeeld niet lager dan 3,5% voor 30 jaar rente. Dat behoedt pensioenfondsen misschien ook enigszins voor de komende enorme koersverliezen op bubbelachtig gewaardeerde veilige (?) staatsleningen.

afzwakking winstmomentum weer even weg

Sinds half juli draaien de winsttaxaties van de analisten weer omhoog (door de cijfers van het tweede kwartaal). dat momentum van opwaartse versus neerwaartse bijstellingen was voor Edwards van SocGen aanleiding om te voorspellen dat deOECD leading indiciators verder zullen dalen. Dus de huidige wederopstanding is goed nieuws.
Cijfers boven 50 zijn beter dan het historisch gemidelde overigens.
N.B. ij ga een weekje naar Barcelona en zal dan niet/ weinig bloggen.

2011 winstgroei in opkomende landen zekerder dan in VS/Europa

Het plaatje laat zien dat de consensus voor de verwachte winst voor 2011 in Emerging Markets omhoog gaat, terwijl die stabiliseert in de ontwikkelde landen, die 85% van de wereldindex uitmaken.
Binnen de Emerging Markets gaat de winstontwikkeling in Latijns Amerika relatief goed, vooral in Peru.
Plaatjes van JP Morgan dat gisteren aanbeval om meer in Latijns Amerika te investeren, liefst buiten Brazilië en Mexico.

FED gaat weer geld drukken

De Fed besloot vandaag de rente niet te verhogen. Er was niemand die anders verwacht had. Men beloofde de rente laag te houden voor een extended period. Ook hier was een andere uitkomst ondenkbaar (hooguit dat het een nog meer extended period zou kunnen zijn, maar dat voegt niets toe).
Wel nieuw was de uitlating dat de groei wat zwakker was geworden en de inflatie meer daalde dan eerder gemeld. Geen uitlatingen dat de economie in een recessie zou komen of er deflatie zou komen (dat zou ook erg vreemd zijn als ze dat gemeld hadden).

Het enige verrassende was dat de FED beloofde door te gaan met quantitative easing via het bijkopen van hypotheekleningen voor het bedrag dat af zou lossen van de hypotheekpakkettten die men al in bezit heeft. Dat zet de deur open naar meer kwantotatieve verruiming.
Het proefbalonnetje van de Fed gouverneur van St Louis vorige week is dus beloond. Dat is verrassend want bernanke kon bij zijn getuigenis voor de senaat/congres vorige maand nog zeggen dat er binnen de FED nog niet gepraat was over kwantitatieve extra verruiming. De Fed had zelfs uit laten lekken aan hun vertrouwelingen in de pers dat men niets zou doen in de richting van extra kwantitatief verruimen.
Dat deed men dus wel vanavond en dat is verrassend. Dat kan men uitleggen als toch wel flink toegenomen angst dat het niet goed gaat met de economie in de VS (net als de FED van San Francisco vandaag al publiceeerde: de kans op een recesessie is toegenomen, niet zo zeer in de komende tweee, drie kwartalen, maar wel op een of twee jaar basis). Men kan het besluit ook uitleggen als dat de FED vindt dat de punchbowl niet weggehhaald heeft, maar zelfs punch aan het bijschenken is. Die mening oevrheerste op de beurs, want die ging omhoog na de publicatie van het FED besluit. (en vermoedelijk terecht).

maandagoptimisme terug

Sinds de kredietcrisis is maandag vaak een goede beursdag. In het weekend werden allerlei reddingsacties gepubliceerd. Na het weekend waren beleggers vaak weer even optimistisch.
In de decennia daarvoor was maandag juist de slechtste dag van de week. Vele vervelende maatregelen werden in het weekend aangekondigd, zodat beleggers er nog een nachtje over konden slapen voordat ze op maandag hun aandelen konden dumpen.

Het plaatje van Bespoke laat de maandagopbengsten zien. Het positieve maandageffect was even weg, maar nu lijkt het weer terug.

ramadan optimisme

De ramadan gaat over enkele dagen beginne. Dat is in de islamitische landen de laatste decennia een heel erg goede periode voor aandelen geweest. Het FD signaleert dat gisteren: "Uit een onderzoek van de universiteit van New Hampshire blijkt dat de beurzen uit 14 moslimlanden tussen 1989 en 2007 een gemiddeld rendement behaalden van 38% tijdens de ramadan. De rest van het jaar gingen de beurzen maar met 4,3% omhoog. Bovendien is de volatiliteit tijdens de vastenmaand erg laag in vergelijking met de rest van het jaar. Dat is opvallend, omdat de beurzen in de onderzochte landen normaal gesproken korter open zijn. Ook bankiers werken minder lang. Daardoor wordt er minder gehandeld en in een dunne handel neemt de volatiliteit doorgaans toe.
Hoe kan het dat dit tijdens ramadan niet gebeurt? De onderzoekers menen dat een lage volatiliteit zegt dat het beleggersvertrouwen groot is. Dat is een puur psychologisch effect. Ramadan is een religieuze maand die effect heeft op elk aspect in het leven van moslims, aldus het onderzoek. Het vasten, bidden en omkijken naar de ander geeft moslims een gevoel van solidariteit en moedigt euforische gedachtes aan. Dit optimisme beïnvloedt het sentiment van beleggers. Ook durven ze meer risico's te nemen."

cyclus pessimisme

Jaap van Duijn besprak in zijn column in de Telegraaf dat de ven jaren de afgelopen twintig jaar veel slechter waren dan de oneven jaren. Hoe dat kwam kon hij niet goed uitleggen. Omdat het niet elk decennium gebeurde hoeft het niet op te gaan voor het huidig decennium zo denkt hij overigens. Hij sluit af dat 2010 misschien geen slecht jaar zal worden.
Misschien is het waar dat oneven jaren beter zijn voor de beurs, net als voor wijn zo vaak het geval was.
De laatste tien jaar had je in de oneven jaren 8,6% gemaakt en in de even jaren 15% verloren. Voor Emerging Markets waren de verschillen nog groter: 36% winst in de oneven jaren en 17% verlies in de even jaren.

Verder zijn er diverse artikelen aan het verschijnen dat augustus zo'n gevaarlijke tijd voor aandelen is. Vooral in Rusland is het de laatste jaren vaak raak. Ramp na ramp kwam er in augustus (Bloomberg, Julian Rimmer:  Bad Things Happen in August for Russia Investors): failliet in 1998, het zinken van de Kursk onderzeeboot in 2000, terroristische aanslagen in 2004 en diverse vliegtuigongelukken, de oorlog in georgia in 2008, de bosbranden van 2010. Van Duijn zou opmerken: zie je wel, alle eleende kwam in de even jaren (in 2009 hhad je nog ongelukken in elektriciteitsscentrales, maar dat was minder erg vergeleken met de andere rampen).
Voor de Dow Jones had je overigens ook vaak flinke uitslagen in augustsus de verkeerde richting in, inderdaad in de even jaren vooral.

bezuinigen, bezuinigen

Duitsers hebben dat bezuinigen nodig om het vertrouwen te herstellen. Wij in Nederland msischien ook. Wij hopen natuurlijk wel dat andere landen om ons heen iets minder streng in de bezuinigingsleer zijn.
Gelukkig komt er wat dat betreft een kabinet met mededogen van de PVV. Dat maakt bezuinigen een hels karwei. Men is 18 miljard overeengekomen en inclusief wat nagekomen tegenvallers dus 20 miljard.
De PVV heeft als echte oppositiepartij bedongen dat er niet op zorg bezuinigd mag worden. Dat is het enige deel van de begroting dat volstrekt uit de hand aan het lopen is in Nederland en dat wordt nog even wat extra aangewakkerd. Nederland heeft de kosten voor pensioen en ziektekosten prima geregeld, maar met de zorgkosten heeft Nederland nu het duurste systeem in de wereld, zo heeft men berekend. Dat optuigen van een volstrekt onbetaalbaar zorgstelsel is een uitvloeisel van de Fortuynrevolutie (dat waren immers de puinhopen van paars (wat zou ik die puinhopen graag terughebben)) en dat wordt door Wilders natuurlijk in ere gehouden.
De VVD houdt de hypotheekrenteaftrek overeind. Defensie moet zijn dure speeltjes in verwegistan houden van VVD en CDA. De lasten moeten niet verhoogd worden.Meer blauw op straat.
Geen kopvoddentaks. Nog enige ontwikkelingshulp en niet alle musea dicht.
Zo eenvoudig gaat dat bezuinigen niet worden. Men zal het wel eens worden met alle infrastructuurinvesteringen uitstellen en te snoeien in de uitgaven voor onderwijs (iets dommers kun je economisch gezien niet doen, maar er zit niets anders op, willen we kunnen genieten van het eerste kabinet Wilders).

meer vacatures in de VS

De initial claims voor werklosheidsaanvragen in de Vs zijn nog steeds zorgwekkend hoog en staan een redelijke groei van de werkgelegenheid in de weg. Pas bij minder dan 400.000 nieuwe aanvragen hoort de werkloosheid te dalen volgens de oude statistische verbanden. Die intial claims liggen rond de 480.000 en toch is de werkloosheid in de VS ietsje dalend.
Voor een klein deel komt dit, omdat steeds meer mensen de moed opgegeven hebben nog aan werk te komen en niet alnger werkzoekend zijn.
Voor het grootste deel komt het omdat tegen die hoge werkloosheidsaanvragen ook een snel groeiend aantal vacatures staat. Die groei is zo hoog dat de FED van St. Louis het een conundrum vindt dat de werkloosheid zo hoog is.

Ecompic data maakte het bovenstaande plaatje met de gegevens van de vacaturesite Indeed en via Paul Kedrovski van het blog Infectuous Greed.
De job postings geven aan dat de arbeidsmarkt in de VS weer tot leven aan het komen is, vooral in transport en industrie. De afgelopen maand zag een opleving bij twee achterblijvers (gezondheidszorg en onroerend goed). Het plaatje laat vooral ook zien dat het aantal vacatures in de gezondheidszorg erg groot is.

N.B. er wordt enigszins getwijfeld aan de kwaliteit van de cijfers van internetcijfersvergaarbak Indeed, maar men erkent dat je de trend die de cijfers laat zien in grote lijnen wel kan geloven.

staten maken in VS fiscale stimulering ongedaan

De federale overheid heeft in de VS een gat in de hand, maar de individuele staten moeten elk jaar hun begroting op orde brengen. Dat lukt niet in alle staten, ook een governator kan in Californië de financiën niet op orde krijgen. In Illinois zijn o.a. de tekorten van de overheidspensioenfondsen zo uit de hand gelopen dat kredieten van Illinois qua kredietwaardigheid ongeveer op gelijke voet staan met Griekenland.

De staten hebben dit jaar wel flinke vorderingen gemaakt met de sanering van hun budget via het doen van minder uitgaven (zie plaatjes + commentaar van Strategas). Dat maakt de uiteindelijke totale fiscale stimulering in de VS zwak dit jaar.

Volgend jaar gaat het andersom, dan wordt de federale overheid spaarzamer en gaat meer belasting innen, maar de staten gaan weer wat meer uitgeven. De bezuinigingen van de staten vinden o.a. plaats via minder ambtenaren aan het werk houden. De afgelopen maand verknalde dit de werkgelegenheidcijfers behoorlijk. Nederland gaat deze tactiek ook proberen uit te voeren, maar gezien de daadkracht van een CDA regering hoeven de ambtenaren nog niet erg te bibberen denk ik. Wat meer productiviteitsstijging bij ambtenaren kan overigens geen kwaad vind ik.

visioenen hendrik jan (2)

Hendrik Jan heeft weer visioenen dat zijn drankkast aanzienlijk verder gevuld kan worden via weddenschappen. Vorig jaar won hij veel met vaak op dat moment zeer gedurfde weddenschappen (op een olieprijs van $130 wedden dat hij eind van het jaar onder $85 komt bijvoorbeeld).
Nu krijgt hij weddenschappen aangeboden waar de andere partij durft. Sommige brokers wedden dat eind dit jaar de tienjaarsrente in Duitsland onder 2% zal zijn, erg ver onder de huidige rente die al zo laag is. Een ander wedde met Hendrik Jan dat de 10 jaars rente in de VS eind dit jaar onder de 2,5% zal zijn.
Dat is een teken dat brokers overmoedig beginnen te worden. Het is een sterk contrair signaal. Ze slikken het deflatieverhaal alsof het champagne is. Hendrik Jan probeert de mensen die zo meeloperig het deflatie evangelie profetren wat wijsheid bij te brengen. Als je dit echt aan je klanten als boodschap wil verkopen, dan moet je als consequentie wel meegaan in dit soort vrij kansloze weddenschappen.

Keynesianen begrijpen het nog steeds niet

Dat is de kop van een artikel in de NRC van Niall Ferguson, die ook vaak aan het woord is in de Financial Times over het onderwerp of overheden met geld moeten smijten dan wel moeten gaan bezuinigen.
Het gaat erom dat het vertrouwen weer terugkomt (het failliet van Lehman Brothers veroorzaakte een ernstige vertrouwenscrisis).Dat los je niet op door enorme bergotingstekorten te maken. Oorlogstekorten zonder oorlog maken de mensen nerveus. 45% van de Amerikanen denkt dat door de enrome tekorten de staat over 10 jaar niet meer (helemaal) aan zijn verplichtingen kan voldoen.
Verrtrouwen krijg je door rigoureus het beleid te veranderen richting meer vertrouwen en maatregelen tegen zaken die het vertrouwen kapot maken.

Mijn commentaar: D.w.z. er is geen plan om uit de problemen te komen. Meer mensen in de VS kunnen zich tegen medische kosten verzekeren, maar men heeft veel te weinig gedaan om de kostenstijging hiervan te beteugelen (medische kosten zijn in de VS de helft of nog meer hoger dan in deandere westerse landen terwijl de Amerikaan gemiddeld minder oud wordt dan de Europeaan/Canadees/Japanner). Men zal medische kosten flink moeten beteugelen door veel meer ICT, internet toe te laten en eenvoudige verrichtingen niet door artsen te laten verrichten en vooral de kosten van medische aansprakelijkheid (tort reform) drastisch moeten beperken.
De plannen om global warming tegen te gaan (cap & trade) zijn in het vergetboek geraakt. De geweldige kans die BP bood om hier iets aan te doen is verprutst.
Er is veel geld uitgetrokken voor nieuwe infrastructuurinvesteringen, maar er zijn geen goede plannen om dit geld op te krijgen.
Het wordt tijd dat er weer een peace dividend komt. Defensieuitgaven kunnen terug, men ka zich echt wel goedkoper tegen terreur beschermen.
Het midden- en kleinbedrijf moet kunnen investeren. Regionale banken hebben vaak te weinig kapitaal om dat te financieren. De Amerikaanse overheid doet er niets meer aan om dit kapitaal te versterken.
Er is een gedurfd investeringsplan van de overheidsuitgaven nodig, een oorlogsinvestering die wel vertrouwd wordt. Bij de huidige hoge productiviteitstijging heb je veel groei nodig (meer dan 3%) om de werkloosheid echt terug te dringen. Nu de groei weer bij 2% komt in de VS, stokt de daling van de werkloosheid. Dus keynesiaans gedurfd flink geld uitgeven aan investeringen, niet aan uitkeringen.

Obama is zich aan het ontpoppen als een zwakke president. Nergens op bovenstaande punten geeft hij leiding. Hij zal denk ik net als Bush geluk hebben en herkozen worden, omdat de economie net op tijd weer opleeft (eind 2011) en omdat de Republikijnse partij vermoedelijk een te radicale Tea Party kandidaat in stelling gaat brengen.