Notulen FED verminderen angsten over een te veel verkrappende FED

De beurs was door het dolle heen gisteren op het lezen van de notulen van de FED. Van te voren (voor de vergadering gehouden werd) was de analyse van de pundits dat de haviken veld aan het winnen waren en dat de frase over ‘considerable time’ dat de rente niet verhoogd zou worden, moest gaan sneuvelen. Zo ging de discussie helemaal niet. Het grote blok van de vaste, niet roulerende leden, dat de meerderheid heeft van stemmen en vrijwel altijd met elkaar meestemt, was het helemaal met Yellen en Fischer eens: er is ‘significant underutilisation’ op de arbeidsmarkt. En de inflatie, die heeft meer tijd nodig dan gedacht om op 2% te komen. De sterkte van de dollar was reden om bang te worden dat de voorspellingen voor groei en inflatie van de FED opnieuw te hoog zullen zijn. Zwakte van de rest van de wereld zal via de sterkte van de dollar doorwerken in lagere groei (niet veel lagere groei, daarvoor is de Amerikaanse economie te gesloten). Na de FED-vergadering is de dollar nog een stuk sterker geworden. Men blijft uitdragen dat het veiliger is te veel geduld te hebben met renteverhogingen dan te weinig (men wil geen herhaling van 1937 toen de rente te vroeg verhoogd werd en de depressie weer terugkwam).

 Dit is in lijn met de uitspraken na de vergadering van Dudley (een van de vaste leden die altijd mogen stemmen), die ook al meldde dat er ‘significant underutilisation’ op de arbeidsmarkt is. Je moet een en ander ‘data dependent’ bekijken, maar ook ruimte geven aan financiële stabiliteit. Daarmee gaf Dudley zijn goedkeuring aan het nieuwe comité van Stanley Fischer om over de financiële stabiliteit te waken. Het kamp van de haviken die alles over de boeg van risico’s voor de financiële stabiliteit gooien, wordt zo nog enigszins binnen boord gehouden.

 
Een en ander betekent dat de renteverhoging volgens het meerderheidsblok binnen de FED dat het voor het zeggen heeft minder snel moet gaan dan de ‘dots’ die de rentevoorspellingen van de individuele FED-leden (inclusief de mening van de outsiders) aangeven. De ‘dots’ geven aan wat de respectievelijke gouverneurs denken dat de FED rente moet zijn, niet wat de rente zal zijn. De rente is wat het meerderheidsblok vindt dat het moet zijn. Dat blok heeft aangegeven dat de rente wel eens later dan juni 2015 verhoogd kan worden en dat zij de rente minder snel dan gebruikelijk willen verhogen (d.w.z. niet elke vergadering minstens 0,25%). Uiteraard, tenzij de data een andere wereld aangeven met o.a. veel loonstijging. Maar die andere datawereld kan ook een wereld zijn waarbij de rente nog later en nog minder verhoogd kan worden.

 Ondertussen gaat de FED door met het exitscenario van de nulrente. Men experimenteert met meer FED repo facilities. Men dacht met $ 300 miljard toe te kunnen, maar dat lijkt volstrekt ontoereikend.

De rente ging op al dat duifachtige gekir iets omlaag tot tien jaar, maar de dertig jaar rente ging iets omhoog en de ingeprijsde inflatieverwachtingen stegen ook iets. Credit spreads gingen omhoog, tegen de flinke stijging van de beurs in.

De rente is weer dicht bij de laagste rentestanden van het jaar. Door de minicorrectie op de beurzen vanwege vooral de slechte Duitse cijfers is de moed over economisch herstel opnieuw in de schoenen gezonken. Dit lijkt overdreven. In de Eurozone gaat men profiteren van de lagere euro en de lagere olieprijzen.

Calpers had reden om hedge funds weg te doen

In den beginne waren er maar weinig hedge funds en die konden voor alfa zorgen. Nu zijn er duizend keer meer hedge funds verlokt door de enorme fees die men kon vragen en is de alfaspoeling dun geworden. De fees zijn veel te hoog geworden voor het doorsneefonds.

invloed lagere grondstoffenprijzen op ruilvoet Emerging Markets

bron: Goldman Sachs Global Investment Research

In Azië profiteert men van lagere grondstoffenprijzen (KRW=Korea, CNY is China, INR is India) en in Zuid Amerika lijdt men er onder (CLP is Chili, BRL Brazilië, COP is Colombia) en verder hebben Rusland en Zuid Afrika veel last

goed nieuws

.De aandelencorrectie zette dinsdag nog wat door. We zijn nog niet helemaal bij de koersdoelen van mijn post oversold van ongeveer 1900. Maar wel dichtbij genoeg om niet al te somber te zijn. De daling wordt toegeschreven aan de nare verhalen van het IMF over de economische groei. Maar men is bij het IMF van zijn geloof gevallen. Landen in nood moeten niet eerst eens flink gaan bezuinigen tot ze erbij neervallen (hun traditionele medicijn), maar eens flink met geld gaan gooien naar investeringen in infrastructuur. Dat is bij de huidige rente een free lunch, vooral in de VS. Duitsland moet ook maar eens meer een gat in de hand te krijgen.

 

Door de lage inflatie is er toch nog een stijgende trend van de lonen in de VS http://www.advisorperspectives.com/dshort/updates/Employment-Wages-and-Hours.php.
Samen met meer gewerkte uren is dat meer inkomen.

En de echte inkomensgroei in de VS is ongeveer 1% hoger dan je kunt afleiden uit loongroei en gewerkte uren (door de veelverdieners en inkomen uit kapitaal zoals huren, dividenden).

De groei van de werkgelegenheid in de private sector is beter dan in 2004-2007. In totaal toch wat langzamer door de bezuinigingen bij de overheid, op zich gunstig voor productiviteit.

Calculated Risk, vooral bekend van zijn goede analyses van de huizenmarkt nam het positieve verhaal over de bouw over van Goldman Sachs http://www.calculatedriskblog.com/2014/10/goldman-housing-recovery-resumes.html : "David Mericle Housing: The Recovery Resumes
Overall, the message from the broad housing data flow is consistent with the national accounts data. Real residential investment grew at an 8.8% rate in Q2 and is tracking at nearly 15% in Q3. But how confident can we be that the recent turnaround will be sustained?
We continue to see substantial upside for the housing sector in the long run".

De S&P moet de komende maand omhoog geduwd worden door de winstcijfers over het derde kwartaal. Daar is deze keer maar heel weinig over geschreven. Men was veel te veel bezig met wat de centrale banken allemaal uit hun doos van pandora zouden kunnen toveren.

http://www.businessinsider.com/monday-scouting-report-october-6-2014-2014-10Men is de laatste tijd weer positiever geworden over de winstgroei in vooral 2015 en 2016. Voor het komend kwartaal zijn de verwachtingen niet hoog gespannen vanwege de sterke dollar, lagere grondstoffenprijzen en andere bibbers zoals boetes vanwege hypotheekgeschillen. toch lijkt er wer een winstroeimeevaller te komen, omdat winstgroei nu lager ingeschat wordt dan de nominale groei van het BNP en dat is onwaarschijnlijk.

http://thereformedbroker.com/2014/10/06/q3-earnings-preview/

stijging huizenprijzen is minder sparen in VS

de onvermijdelijkheid van een sterkere dollar

de afscheidsbrief van Bill Gross aan de medewerkers van Pimco

Bill Gros stuurde een venijnige afscheidsbrief aan de medewerkers van Pimco. Op zijn 70ste werd hij er gewoon uitgeknikkerd. En zo'n rare vogel was hij nu ook weer niet, vergeleken met andere miljardairs viel het nog wel mee vond hij. En dat gezeur over zijn hoge salaris: je zult heel wat moeten betalen om weer zo veel nieuwe mandaten te winnen, hij vond zichzelf meer dan zijn salaris waard.

Dear Friends, Colleagues and Co-workers,

For the past 43 years, Pacific Investment Management Co. has been my home, as well as my pride and joy. With great sadness, I must bid her adieu, not because I want to leave, but because I must. It is the natural order of things for all seasons to change; for the next generation must be given its chance. A new epoch is upon us. Ashes to ashes . . . .
All those reasons -- plus truth be told, an imminent palace coup -- meant it was time for me to go.

Before I depart, however, I offer you this final Investment Outlook, my last IO for you to consider. No cats, no "Man in the Mirror," just a few thoughts for you to reflect upon as the next era -- a newer new normal -- begins.

I co-founded PIMCO in 1971, starting with a mere $12 million in assets. Who could have imagined what the company would become during the ensuing 43 years? After four decades as founder, fund manager and mostly as CIO, I guided this firm to managing more than $1.97 trillion in client assets. When I sold the 70 percent stake not held by Pacific Life Insurance Co. to Allianz SE in 2000, the company had a value of $4.7 billion.

Not too shabby a track record. I daresay I must have gotten one or two things right during that period.

Not that you would know it by the recent press coverage, nor by the whispers in the hallways of Pimco. The immense wealth I helped to create for my colleagues, partners and clients over all that time meant nothing, once Machiavelli’s stratagems were put into play.

There is a standard sequence of events for all insurrections, and this one was no different. It included the favored tactics: A public character assassination, the quiet intimations that I had lost it (erratic behavior, dark glasses at a presentation, an elegy to my cat Bob). Add to that a break with a trusted associate, which implied something nefarious about that behavior (How did Mohamed manage to resign from Pimco, yet stay employed at Allianz? I couldn't pull that one off).

These hints and allegations were easy to make, especially given my natural eccentricities. But I put this question to you: Was I so different from any other California billionaire? The TM and yoga, the occasional head stand, a well-deserved bark at a wayward underling -- these and all manner of behavior that no one ever thought about before suddenly took on all sorts of dark implications once the coup was under way. Never underestimate the impact of a whisper campaign.

On ne voit bien qu'avec le cœur. L'essentiel est invisible pour les yeux. Translation: "One sees clearly only with the heart. What is essential is invisible to the eye."

I must point out that these idiosyncrasies have been on display for decades, and were never looked on askance. At least, not while the alpha was piling up and the assets under management were rolling in.

But alas, that chapter has come to an end; it is now time to look forward. The future of Pimco is now in your hands, a dozen or so managing directors. You represent the future of the firm. You are the new BSDs, and to you I put the following questions:
• Some Pimco funds are generating what I call “perceived” alpha. This seems to be nothing more than “leverage-enhanced” beta. Discuss.
• I cautioned against the wholesale expansion into equities, as fixed income was the asset class upon which the firm made its bones, built its reputation and acquired almost all of its AUM.
How is that equity thing going? And whatever happened to thatKashkari kid? Seemed like a nice fellow.
• Many of you seemed to resent my annual compensation (Mohamed's too). I suspect you believed that a few hundred million dollars would be better placed in your collective hands.
Query: Is splitting up the big dogs’ comp among yourselves worth the fallout of a smaller asset base in the years to come? Is that in the best interests of the firm?
• Speaking of assets: Who among you is going to be the firm’s rainmaker? Which of you can raise a trillion dollars? How about a $100 billion? How will you compensate the people who raise that money? Best of luck managing the resentment for whatever compensation system you arrange.
• Many of you are in your 30s, 40s and 50s. How long do you plan to work here, and how much are you willing to sacrifice? I was married to this place, and gave it my all.
What are you prepared to give?
• Now that you have your new-found authority, what are your plans for it?
As for me, I am off to my newer new normal. There will always be a special place in my heart for Pimco. I wish all of you all of the luck in the world, as I leave you in charge of her. She’s your baby now. Try not to screw it up too badly.

William H. Gross

financieel economisch nieuws van de afgelopen week

Deflatieangst sloeg weer eens genadeloos toe (zichtbaar in dalende impliciete inflatieverwachtingen, ook in de VS) en daar hadden de beurzen niet van terug, vooral de rente moest nogmaals door de grond.
Niente QE a Napoli, zo kermde Elga Bartsch (DB) na de toelichting van Draghi bij zijn rentebesluit om niets te doen. Maar de ECB moet haast wel na de verslechterende PMI's (die overigens nog niet zo slecht zijn) en vooral de zeer lage inflatie, vooral door de lagere grondstoffenprijzen overigens, maar ook een beetje door lagere kerninflatie.

De buy the dip mentaliteit lijkt sterk genoeg om weer te gaan zorgen voor een goede beursmaand in oktober in de VS, zoals normaal in het tweede jaar van de presidentscyclus. Het pessimisme over de economische groei in Europa lijkt overdreven. En als de euro verder daalt, dan stoppen we de deflatiegeest weer in de fles en exporteren we onze zorgen naar de rest van de wereld.
 In de VS waren de werkgelegenheidsgroeicijfers uitstekend, 248.000 groei en 69.000 opwaartse herzieningen in vorige maanden. De werkloosheid daalde tot 5,9%, maar er was (nog) geen snellere loongroei. De gemiddelde werkweek werd langer, daardoor is samen met de werkgelegenheidsgroei er een goede stijging van het aantal gewerkte uren (en dus inkomensgroei). Initial claims voor werkloosheid daalden en zitten nu al een tijd gemiddeld onder 300.000. Persoonlijk inkomen steeg over augustus 0,3% en de nominale consumptieve uitgaven 0,5%.
De ISM daalde van 59 naar 56,6 voor de industrie en voor de diensten van 59,6 naar 58,6. Nog steeds prachtige cijfers in lijn met 4%+ groei (alhoewel die eerder 3-3,5% lijkt te worden in het derde kwartaal).
De cijfers voor de bouw waren aan de zwakke kant, pending home sales ook. Het consumentenvertrouwen daalde fors. De handelsbalans verbeterde licht (door minder import olie en meer export en andere importen).

In Europa waren de PMI's iets zwakker, vooral door Duitsland, deze keer niet door Frankrijk. Retail sales waren sterk in augustus in Duitsland na een daling in juli.
In Japan bleven de cijfers tegenvallen, lagere consumptieve uitgaven, maar daar stond toch een daling van de werkloosheid van 3,8 naar 3,5% tegenover.
In China daalde HSBC PMI van 50,5 naar 50,2.

seminar Capital Economics: het moeizame pad terug naar een normale groei

Vrijdag was ik op het jaarlijkse seminar van Capital Economics. Ze zijn vaak aan de sombere kant en hun opperhoofd had zojuist een boek over de probelemen van Europa gepubliceerd (Roger Bootle: The trouble with €urope). Voorlopig is het maar één deel.

Hun boodschap is dat de economische groei nog een jaar of twee onder normaal zal liggen en dan daarna een beperkte inhaalrace zal komen richting het naar beneden bijgestelde normale groeipad (in vele landen hanteert men nu een lager percentage voor potentiële groei, maar het werkelijke groeipad ligt behoorlijk onder dat nieuwe potentiële pad).

 

Alles spant zo'n beetje samen om die lage groei te krijgen. De kredietcrisis is maar een van de symptomen, niet de doorslaggevende oorzaak.

Alle vier de sectoren in de economie laten zwakte zien.  De hoofdoorzaak voor de lage groei ligt bij de te lage investeringen. Dat komt door regulering, onzekerheid, de beloningsstructuur voor het management (inkoop eigen aandelen is kansrijker dan investeren voor een hogere beurskoers) en de hoge cost of capital versus de rente op staatsleningen.

Dit verandert het komende jaar maar weinig.

De tweede reden is de lage vraag van de overheid, die na de stimulering in 2009 blut is, meer dan blut zelfs in vele landen.

De derde reden is een achterblijvende consumptie en de vierde is een tegenvallende groei van de wereldhandel. De afgelopen decennia groeide deze twee keer zo hard als het BNP, nu ongeveer even hard.

.De onevenwichtigheden in de lopende rekeningen zijn de laatste jaren verminderd. Het tekort van de VS is flink afgenomen, het overschot van China gehalveerd, Japan zit nu dicht bij nul en de OPEC-landen hebben nu minder grote overschotten (door lagere olie-import VS). De grote verandering zit in de Eurozone: de enorme tekorten van de europeriferie zijn omgeslagen in kleine overschotten, terwijl de overschotten van Duitsland en Nederland enorm groot zijn gebleven. Het overschot van de eurozone dat nog verder zal groeien, is de nieuwe onevenwichtigheid.

 

Capital Economics was positief over de VS en het VK, daar zul je relatief snel die inhaalrace richting nieuw potentieel groeipad krijgen (maar in de VS gaat de loonontwikkeling veel sneller en daarom zal de FED de rente veel meer gaan verhogen dan de Bank of England). In de Eurozone kan dat nog tien jaar duren en Japan is reddeloos verloren.

 

Ook over China was men zeer positief. Je krijgt daar een afzwakking van de economische groei in procenten, maar de absolute groei in Yuans (of dollars) neemt toe door de enorm gegroeide omvang van de Chinese economie (7% nu is meer dan 12% voor 2009).

 

En slechte schulden bij de Chinese banken? dat valt allemaal wel mee, de overheid bezit de banken eigenlijk en de overheid heeft weinig schuld en stikt van de valutareserves.

Er was wat commentaar van de aanwezigen, dat men toch wel erg weinig zei over vergrijzing en dat Europa wel eens positief zou verrassen als hun olieprijsvoorspelling van $85, een zwakkere euro, magic Mario uitkomt.

lange golf aandelen versus goud

Al sinds september 2011 is de S&P harder aan het stijgen dan de goudprijs. Dat zijn vaak heel langdurige periodes.

oud plaatje van Stifel Nikolaus dat meteen zag dat de S&P langdurig het beter zou gaan doen dan de goudprijs.
De goudprijs staat onder druk vanwege de sterke dollar en de hoop dat de FED de rente stevig gaat verhogen.

goede groei van de werkgelegenheid in de VS

De groei van de werkgelegenheid in de VS is elke maand weer spannend. De beurzen reageren altijd zeer zenuwachtig. Van dit cijfer hangt vooral af of men optimistischer of pessimistischer wordt over de Amerikaanse economie.Vorige maand was men geschrokken van de lage groei van 142.000 (deze maand herzien naar 180.000, dus die schrik was overdreven), deze maand was men zeer tevreden met 248.000 groei (215.000 verwacht).
De daling van de werkloosheid tot 5,9% was een beetje te goed voor het Goldilocksscenario,want dat maakt havikachtige geesten los bij de FED, de eerste renteverhoging komt zo snel naderbij.
De werkweek (een belangrijke leading indicator) werd 0,1 uur langer, waar geen stijging werd verwacht.
Maar andere indicatoren waren minder goed. De participatiegraad, een lievelingsindicator van Yellen,  bleef hetzelfde (zie plaatje van Calculated Risk).
De loongroei was 0% tegen 0,2%, d.w.z. geen inflatie.

De groei van de werkgelegenheid is de laatste tijd behoorlijk constant en goed (het beste sinds 1998).

oversold

(plaatje Strategas). Mijn favoriete indicator begint weer richting oversold te gaan. Nog een beetje koersdaling en je zit onder 20% van de aandelen die nog boven het 50-daags gemiddelde noteren

Oversold 3: (STTG): ja, maar -90 kan eerst nog opgezocht worden.

Ach, wie in aandelen gelooft hoeft dit allemaal niet af te wachten (buy the dip, lang zal dat bearish gedoe niet duren, blijf bijvoorbeeld geloven in de kaart van de Kondratieffgolf) en je koopt door. Wie niets in aandelen ziet zitten kan wellicht zijn slag blijven slaan door in vrijwel renteloze obligaties te beleggen (want wie houdt negatieve rentes tegen, niet Draghi in ieder geval). Beleggen blijft gevaarlijk, maar de aan(deel)houder wint op de lange termijn.

 

Een klein beetje geduld lijkt overigens wel nodig, want de daling van de S&P is wel erg klein om correctie genoemd te worden. Het plaatje van Bianco wijst twee keer op -5,76% sinds 2013 (dat zou dan ongeveer 1900 zijn). Daarvoor moesten we het doen met correcties van -6,4% tot -9,4%. N.B. eigenlijk heet het pas officieel correctie bij een daling van 10 tot 20%.

 

ISM omlaag, zoals ook moest

De ISM daalde meer dan verwacht, maar nu is deze meer in lijn met de (goede) fundamentals.

Door de nog steeds bijzonder lage tweejaarsrente kun je zelfs bij een ISM van ver boven de 50 dat de Amerikaanse rente nog iets kan dalen.

In Europa was het weer tegenvallend, vooral Duitsland was om te janken.

dollar sterk nu centrale banken door Taylor rule ander beleid gaan voeren

De dollar is bezig met definitief uit te breken

Voor het technische verhaal

http://ryandetrick.tumblr.com/post/98149449495/why-the-us-dollar-is-in-a-new-bull-market-i-was

Nu dan het verhaal dat de benodigde rente in de VS enorm veel hoger moet zijn dan in de Eurozone en dat de markt nu gelooft dat dit eindelijk met  de korte rente inclusief QE gaat gebeuren.

De FED bleef haar balans maar uitbreiden (waardoor de effectieve FED rente negatief werd), ook al gaf de Taylor rule (plaatje Feroli, JPM; de Taylor rule gaat uit van aanpassingen rente als werkloosheid te hoog is en inflatie te laag) aan dat dit niet meer nodig was. De markt liet zich in slaap sussen door alle verhalen van o.a. Yellen dat de arbeidsmarkt veel en veel ruimer was dan de werkloosheid aangaf. De participatiegraad gaf immers an dat er nog flink wat mis was. Maar de laatste tijd kwamen er steeds meer verhalen dat de participatiegraad zo laag moest zijn vanwege demografische redenen. Kortom, het is rationeel te gaan geloven dat de FED het rentebeleid weer op de oude Taylor rule gaat afstemmen. Daarvoor hoeven ze hun dots niet eens zo veel te verhogen.

In de Eurozone ligt de situatie heel anders. Daar had de ECB de rente via QE veel lager moeten brengen. De balans van de ECB had uit haar voegen moeten springen, maar in plaats daarvan kromp deze enorm.
Pas recent op het congres van Jackson Hole gaf Draghi toe dat de ECB aan het dwalen was met een veel te restrictief beleid en uit meer vaatjes moest gaan tappen dan aanwezig bij de Octoberfeste.
De markt gelooft maar wat graag de bluf van Draghi en ineens is er een groot verschil in verwachte ruimheid van het monetaire beleid tussen de VS en de Eurozone (en Japan en China).
Overigens is oktober een maand waarin de dollar meestal zwak is en zit iedereen al gepositioneerd voor een sterke dollar, dus misschien is wat meer geduld nodig om een sterkere dollar te zien.