Italië niet failliet, maar nieuw kernland van Eurozone

Morgan Stanley had een verbazingwekkend positief verhaal over Italië door Daniele Antonucci (tja ze zal wel enige home bias hebben).
Italië staat er veel beter voor dan de markt denkt:
1. Het begrotingstekort is klein (slechts (?!) 5,1% van het BNP) vergeleken met het gemiddelde van de Eurozone.
2. Men werkt verder aan fiscale discipline, meer dan markt denkt. Het begrotingstekort is door het kleine tekort op de lopende rekening vrij goed financierbaar vanuit de binnenlandse economie.
3. Men snoeit in de toezeggingen voor hulp bij de oude dag (beter dan Europees gemiddelde). Groei pensioenkosten nu onder Europees gemiddelde.
4. Italië is redelijk concurrerend in Eurozone, beter dan de ontwikkeling van productiviteit en arbeidskosten per eenheid product aangeven. Italië lijkt beter te presteren qua export dan Frankrijk.

MS denkt dat de verhouding schuld/BNP van Italië zich relatief zeer goed gaat ontwikkelen ten opzichte van het gemiddelde van de Eurozone.
Italië gaat met goede kans een overgang maken vanuit de PIGS naar de kernlanden (Duitsland, Frankrijk, Nederland,Oostenrijk en Finland).
Italië heeft geen last van de Balance Sheet Recession, omdat onroerend goed niet overgewaardeerd is, buiten de overheid er geen deleverage nodig is,

Commentaar: de bezuiniging duurt totdat er een nieuwe regering komt: die zegt natuurlijk: weg met fiscale discipline want ik heb allerlei cadeautjes beloofd om de verkiezingen te winnen; men vertraagt de indamming van de toezegging voor oudedagsvoorzieningen.
Berlusconi verkoopt net als Balkenende een periode met veel zuur om zo ooit in een periode met zoet te komen als je braaf geweest bent.
Italië heeft alleen Griekenland ingehaald, Spanje en Portugal zijn ook tot inkeer aan het komen. Italië is alleen vooruitgang aan het boeken op Frankrijk. De hele analyse is eigenlijk een domper voor Frankrijk.

Triomf bijgeloof PSV-indicator

Op basis van de goede beurzen in de afgelopen weken zei ik tegen mijn collega’s dat volgens de PSV-indicator Ajax niet kon verliezen. Men putte daar verbazingwekkend veel moed uit (ja, de beurs is gestegen.). Men wilde gewoon horen dat Ajax ging winnen en elk verhaal dat dit ondersteunde ging erin als koek. Ik kreeg complimenten dat ik zo goed voorspeld had dat PSV ging verliezen (en dat terwijl ik als geboren Eindhovenaar PSV-supporter ben).
Met beleggen werkt het ook zo: men staat erg open voor de verhalen die men wil horen en sluit de ogen voor niet in de stemming passende verhalen.
Net als bij de veel populairdere bijgeloofindicator van de superbowl geeft de PSV-indicator nu ook een stijgende beurs aan. Of de beurs echt omhoog gaat, hangt af van de mate waarin fundamentals en thema’s ingeprijsd zijn en worden. Het belangrijkste dat men hierover kan stellen is dat men erg weinig verwacht van de toekomst na het eerste kwartaal en dat dit met hoge kans gaat meevallen. De wall of worry is enorm. Dus zelfs als de economische groei niet al te best is in Europa kan de Europese aandelenbeurs wel goed zijn. De mens lijdt het meest onder wat hij vreest.

Amerikaanse consument kan uitgeven en toch aflossen

Plaatje van Minack (Morgan Stanley). De consument spaart weer een normaal deel van zijn inkomen, leent niet langer veel te veel zoals in de periode 2000-2007. Als de consument nu in lijn met zijn inkomensgroei meer consumeert, dan lost hij nog steeds $ 500 miljard af per jaar. Het slechte nieuws is volgens Minack/ Berner dat de consument te veel cash toegestopt krijgt van de overheid: hij krijgt nu meer geld van de overheid dan hij belasting betaalt. Dat is niet houdbaar: de overheid krijg je niet voor niets.

Barron's negatief

Sinds begin februari heb ik twee keer geblogd dat de teneur van de Barron's (het toonaangevende beleggingsblad in de VS) artikelen die week zeer positef was. De beurs ging de dag (en week) erna inderdaad omhoog.
Deze week zijn de vier meest bekeken artikelen negatief:
1.Het gat van $ 2000 miljard van de overheidspensioenfondsen met hun consequenties voor de kredietwaardigheid van staten en gemeentes (de Amerikaanse variant van het Griekenlandthema),
2. Een artkel over het creatieve boekhouden van Lehman Brothers (=vertrouw financials niet, ze zijn ook nog eens kwetsbaar na hun flinke rallies sinds februari),
3. Het commentaar: Is Another Market Pullback Near? Het koersmomentum wijst op 9% terugval zo meldt men hierin (maar het wijst wel op hogere koersen over een jaar),
4. Het artikel: For Stocks, 16 Lean Years. Door slechte demografie (afnemend aantal 48 tot 60 jarigen die aggressief aandelen bijkopen) moet beurs 16 jaar achteruit [mijn commentaar: dat gaat meevallen omdat mensen noodgedwongen langer blijven sparen dan tot 60 jaar, omdat de komende jaren meer jaargangen in de spaarleeftijd zitten neemt het aantal agressieve aandelenbeleggers voorlopig juist toe).

De voorkant (zie plaatje) straalt overdreven pessimisme uit, dus misschien is volgens de contrary cover theorie de koersdaling alleen maar beperkt tot maandag.

de zwanenzang van de devaluatiewedloop

Krugman haalde op zijn blog (http://krugman.blogs.nytimes.com/2010/03/11/chinas-swan-song/) de Australische econoom Trevor Swan aan die met zijn analyse van de vier ongelukkige stadia waarin een economie kan verkeren (zie plaatje via blog Krugman) plausibel maakt dat China moet revalueren. De inflatie dreigt op te lopen door te sterke economische groei. In die situatie zat West Duitsland na 1960 en dat leidde tot menige revaluatie van de D-mark. Uit het plaatje kun je ook halen dat Japan moet devalueren (inflation deficit bij onderbezetting van de economie).
Een complicerende factor is dat er meer doelstellingen zijn dan de twee genoemde. Dat gaat fout volgens Tinbergen. Je moet je echt concentreren op de twee die het belangrijkste zijn. Dat doe je binnen bepaalde voorwaarden. Swan koos ervoor tegen elkaar af te wegen werkloosheid bij een nog acceptabele inflatie en de handelsbalans (via de wisselkoers).

In de Kredietcrisis zie je dat het wisselkoerswapen door heel wat landen is ingezet. Door de onderbezetting/ hoge werkloosheid was er geen inflatiegevaar bij devaluatie.
Het waren vooral de satellietvaluta's die in de devaluatiewedloop flink vielen (Engels pond, Zweedse kroon versus euro; Australische dollar, Mexicaanse peso, Braziliaanse real tegen de dollar; de Singapore dollar, Koreaanse won etc. tegen de yen en renminbi).
Voor diverse landen betekende dit een snel herstel (Australië, Singapore, Korea, Taiwan, Brazilië, Mexico) en werd de te grote daling voor een beoorlijk deel ongedaan gemaakt (A$, BRL o.a.). Dat is ook logisch volgens het plaatje, er kwam te veel inflatiegevaar in Australië en Brazilië terwijl de economische groei weer goed was.

De hoofdvaluta's zaten en zitten in de knel. De VS koos voor groei, Europa en Japan voor stagnatie. De euro en yen moeten devalueren.
In Japan is dat onafwendbaar geworden. Je kunt nog wat tegenstribbelen zoals Nederland in de jaren 30 deed, maar uiteindelijk moet je valuta er aan gaan als de groei niet herstelt.
In de jaren 30 ontstond een devaluatiewedloop omdat iedereen in het quadrant van inflation deficit kwam of unemployment surplus.
Nederland heeft geen goede herinneringen overgehouden aan dat tegenstribbelen. De gulden bleef lang sterk maar kwam uiterst zwak uit de Tweede Wereldoorlog. Nederland betaalde zijn staatsschuld maar het geld was eerst voor een groot deel afgestempeld via het tientje van Lieftinck. Dat was denk ik niet anders gegaan als de gulden eerder was gedevalueerd, want na 1945 was er geen keus: je moest groei krijgen via een valuta die goedkoop was tegen de dollar. De beoordeling van de dollar was toen totaal anders dan nu. De dollar werd op F 3,81 gezet (1$=€1.72) en gezien als baken van stabiliteit, veiliger dan goud: je moest dollars kopen om je van koopkracht te verzekeren, bij andere valuta's liep je het risico dat ze plotseling niets meer waard werden, zoals bij Duitsland of Japan.

Volgens Patrick Arthus van Natixis kan de euro zwak worden, omdat het niet langer in het belang van Duitsland is om een sterke euro te hebben. Duitsland heeft sinds de invoering van de euro het spelletje gespeeld concurrerend te worden in de Eurozone via relatief hoge productiviteitsstijging en efficiënte uitbesteding naar Emerging Markets. Dat veroorzaakte een prachtige groei van de export naar de Eurozone, vooral naar de PIGS. Dat spel is uit, op snel groeiende export naar de PIGS moet je niet meer inzetten. Dus moet je inzetten op exportgroei naar lanen buiten de Eurozone en dat gaat het simpelste met een lagere euro. Duitsland voegt zich daarmee bij het rijtje landen dat een lagere euro wil hebben. Frankrijk wilde dat al langer en de PIGS willen het nu helemaal. Of de ECB zal gehoorzamen is onduidleijk, omdat ze alleen naar de inflatie kijken. De kerninflatie is te laag aan het worden en dat betekent dat je volgens het plaatje van Swan net als Japan het beste op devaluatie van je valuta kunt spelen. Er zijn dus goede redenen waarom de ECB rentestijgingen van de FED of de Bank of England (na de verkiezingen in de VS?) niet zou moeten volgen.

Het pensioenstelsel klapt gegarandeerd (2)

De grootste bedreiging voor het pensioenstelsel zit in nieuwe boekhoudregels. In Nederland zijn die voor pensioenfondsen neergeslagen in het nieuwe Financiële ToezichtsKader (nFTK).Voor het bedrijfsleven is dat o.a. IAS19.
Wat er gebeurt is dat een en ander zo veel mogelijk op marktwaarde moet worden gewaardeerd. Die marktwaarde fluctueert verschrikkelijk, zowel aan de verplichtingenkant als aan de beleggingskant.
Voor pensioenfondsen betekende dit een diepgaande analyse van derivaten om o.a. het renterisico af te dekken en een veel betere risicoanalyse. Er was en is ineens een sprong in de kennis van bestuurders nodig.

Voor het bedrijfsleven betekent dit dat over enige tijd (2012?) de resultaten van het pensioenfonds keihard de resultatenrekening binnenkomen, veel harder dan bij de huidige uitgesmeerde methode van nu ("corridormethode").
De winsten en verliezen en de actuariële tekorten kunnen gigantisch zijn vergeleken met de resultaten uit normale bedrijfsvoering en de balans.

De logische reactie van het bedrijfsleven is zo snel mogelijk van die pensioeninvloeden af te komen. Dat veroorzaakt een enorme druk om over te gaan van defined benefit naar defined contribution.

Die overgang betekent dat nieuwe pensioenspaarders in een defined contribution systeem komen, waarbij ze geen zekerheid meer hebben of ze genoeg bij elkaar gaan sparen voor de oude dag. Ze zijn helemaal afhankelijk van het rendement op hun beleggingen. Dat rendement heb je niet in de hand. Je kunt zo maar tegen een lange periode van zeer lage rente en/of zeer negatieve rendementen op zakelijke waarden aanlopen.
Ik heb wel eens berekend dat bij defined contribution ca. 40% van je pensioenresultaat behaald wordt in de laatste tien jaar voor je met pensioen gaat. Als dat toevallig slechte beleggingsjaren zijn ben je erg slecht af. Het is veel beter dit soort invloeden solidair glad te strijken over de generaties heen. 100% glad strijken is niet redelijk bij een vergrijzende samenleving, maar een behoorlijke solidariteit is toch wel broodnodig. Je kunt tegen mensen met een modaal inkomen straks toch niet gaan zeggen dat ze op een houtje moeten bijten omdat de beleggingsresultaten in de afgelopen tien jaren zo slecht waren. Je kunt dat risico uiteraard verminderen door zo risicoloos mogelijk te beleggen in de laatste tien jaar, maar dan bouw je zeer flink minder pensioen op dan gemiddeld zou gebeuren in een solidair defined benefit systeem.
Het bestaansrecht van een pensioenfonds is het goede rendement op lange termijn vergeleken met de lange rente (die op lange termijn gemiddeld in de pas loopt met de groei van het BNP) en dat is vooral ook een goed rendement, omdat een pensioenfonds zo'n lange horizon heeft en in het solidaire geval ook nog (beschaafd!) risico kan nemen voor 55-65 jarigen en ouder. Nederlandse pensioenfondsen zijn in staat die goede rendementen te genereren als ze niet te pessimistisch worden en zijn daarom zo'n grote aanwinst voor de Nederlandse economie!

N.B. Het voortbestaan van het Defined Benefit system hangt vooral af van het optimisme dat het bedrijfsleven en de vakbonden over een paar jaar zullen hebben over de mogelijkheden voor een pensioenfonds om een voldoende rendement te behalen: de rekenrente mag niet te ver onder 4% liggen (anders wordt premie onbetaalbaar), er moet een goed vooruitzicht zijn dat (met bijvoorbeeld een portefeuille van 40% zakelijke waarden en 60% vastrentende waarden) een extra rendement mogelijk is waarbij je kunt indexeren voor inflatie (ongeveer 2% extra) en waarmee je het langlevenrisico kunt opvangen (ongeveer 1% extra nodig).
De afgelopen 140 jaar was dit gemiddeld mogelijk (zie onze beleggingskaart waarin je kunt zien dat er reële koersstijging is op aandelen en je ook nog inkomen uit dividend krijgt)). Het is dus niet zo onredelijk om te verwachten dat het in de komende 50 jaar ook kan.
Als men toegeeft aan de maatschappelijke druk of omdat men ertoe gedwongen is door de lage dekkingsgraad om vrijwel niets meer in zakelijke waarden te beleggen, is het in ieder geval snel gedaan met het Defined Benefit systeem.

hypotheek laat Amerikaanse consument in de steek

De nieuwe flow of fund analyse van de FED bracht Calculated Risk ertoe weer eens te berekenen hoe groot het bedrag was dat de Amerikanen van hun hypotheek cashten(MEW,mortgage equity withdrawal). Het was -2,7% van het beschikbaar inkomen eind 2009, terwijl dat positief hoort te zijn (+2 à +3% volgens mij). Dat cashen was een grote motor achter de consumptie en daarmee economie en dat blijft dus voorlopig helemaal fout gaan. Consumptie wordt door een onduidelijk voortschrijdend gemiddelde van mortgage equity withdrawal geholpen. Greenlaw van MS kan moeilijk verbanden vinden, maar volgens de meeste theoretici moet het een redelijk vernietigende uitwerking hebben op consumptie. Ik denk dat over een paar jaar als de huizenprijzen minstens met de inkomens mee hersteld zijn weer die normale 2-3% MEW (mortgage equity withdrawal) bereikt zal worden.

Bij Calculated Risk zag je commentaren op de conclusie dat de consumptie in de VS voorlopig alleen maar kan stijgen door inkomensstijging en minder sparen, niet door cashen met je hypotheek:
* alleen in de VS ziet men aflossen van schulden als iets negatiefs
* The home mortgage AM is out of service, try next decade again
* Opervlakte onder 0 sinds half 2008 in grafiek brengt ons slechts terug naar 2007 bubbelniveau
* In America, GDP depends on highly-leveraged bets that rely on large negative numbers to produce positive ones. It's like an anti-economy [de essentie van de asset economy, waarom de VS zo lang een tekort op de lopende rekening hebben zonder problemen, maar dat levert toch gemiddeld wel degelijk een flinke bijdrage aan de economie)]
*inkomensgroei? Wat is dat? Antwoord andere bloggers: iets dat in Azië gebeurt; alleen iets dat bankiers krijgen
*Waaraan is MEW uitgegeven? In die sectoren zit lange tijd ellende. Vooral auto's.
*CR vergat negatief lenen (=defaulten, je lening niet terugbetalen, $25 miljard extra consumptie makkelijk haalbaar per kwartaal)

de komende groei van de werkgelegenheid in de VS

Naast de eenmalige groeibijdrages van mensen die weer gaan werken die vorige maand ondergesneeuwd waren (zo’n 150.000) en extra mensen voor de volkstelling (zo’n 100.000) zijn er nog andere factoren die wijzen op groei.
De grootste tegenvaller zit in de initial claims die maar niet omlaag willen (gedeeltelijk door de sneeuw). Initial claims moeten onder de 400.000 liggen voor groei van de werkgelegenheid. Die initial claims gaan gelukkig wel flink dalen volgens de ISM rapporten (gewogen diensten en industrie survey) en de Chicago Activity Index. Zie plaatje van Absolute Strategy Research.
Het verband tussen de verkopen van vrachtwagens en werkloosheid wordt veel minder vaak vertoond (plaatje ASR). Ook hier zie je groei werkgelegenheid komen.

Bemoedigend is ook dat volgens het laatste ADP survey bij de kleine ondernemingen in de dienstensector eindelijk weer de werkgelegenheid groeit. ASR ziet werkloosheid over zes maanden minstens 0,5% en waarschijnlijk 1% lager dan nu.
Ook de groei van het aantal uitzendkrachten wijst op groei werkgelegenheid. Dat duurt even (uitzendkrachten leiden met gemiddeld 4 maanden), maar dan komt het. Dat geduld kan men tegenwoordig niet meer opbrengen, maar het moet.
Plaatje van ClearOnMoney, via blog the Big Picture.

Ik besteed nogal wat columns aan de komende groei van de werkgelegenheid omdat die doorslaggevend is om een duurzaam herstel te krijgen (zie ook column van gisteren waarbij je echt groei werkgelegenheid en daarmee inkomensgroei nodig hebt om in fase II een opzweping van het economisch herstel te krijgen). Als die werkgelegenheidsgroei niet komt dan is een W terugval van de economie moeilijk te voorkomen en dat zou slecht zijn voor o.a. de aandelenbeurzen.

Tomatenschaarste versus suikerovervloed

Door het koude weer is 60-70% van de tomatenoogst in Florida mislukt. Florida levert 75% van de tomaten in de VS. De prijzen van tomaten vlogen de lucht in en de fast food ketens hadden acute problemen vanwege tomatenschaarste. Diverse fast food prijzen moesten omhoog. Boze klanten zeiden middels boze brieven hun vertrouwen in sommige fast food ketens op.
Hoe anders is de situatie bij suiker. Na een lange periode met flink stijgende suikerprijzen is het nu gedaan met het optimisme. Suiker als grondstof voor ethanol is even weer minder populair aan het worden. Het pessimisme voor suikerprijzen is excessief (zie plaatje van Absoute Strategy Research. Kennelijk moet je nu toch echt suiker kopen en geen tomaten.

Wilmot legt flinke zweep over het herstel

Jonathan Wilmot van Credit Suisse heeft met zijn team een groeimodel voor de wereldeconomie ontwikkeld. Het herstel is na de fase waarin de voorraden de kar trekken in de "bullwhip"fase gekomen. Daarin treedt inkomensherstel op (de werkweek wordt langer en de werkgelegenheid trekt aan). In de VS en de meeste landen van Europa is deze fase nog niet overtuigend begonnen, maar dat zal snel komen. Er zijn nog maar weinig landen waar de werkloosheid stijgt. De groei van de industriële productie zal wel voor een belangrijk deel getrokken blijven worden door de Emerging Markets. Als het inkomensherstel voldoende sterk is, dan gaat de finale vraag ook aantrekken. Aan het plaatje van Wilmot kun je zien dat de inkomensachteruitgang in de Kredietcrisis verschrikkelijk groot is geweest. Daardoor kan het herstel ook heel behoorlijk zijn, zelfs als Europa achterblijft. Voorlopig blijft de industriële productie krachtig groeien. Wereldwijd zijn we weer terug bij het oude hoogtepunt, maar het westen is nog lang niet zo ver. De VS is nu weer aanbeland op het script van 1907. De Kredietcrisis lijkt ook erg op de paniek van 1907 (zie ons boek special B).

This time is different

Onder aanvoering van Reinhardt/Rogoff is er een hele discussie op gang gekomen dat het deze keer niet anders is. De westerse landen zijn bananenrepublieken geworden die ook deze keer niet uit de problemen komen.
Deze keer horen we o.a. de volgende wijsheden, die toch echt deze keer anders zijn:
• Fight the FED (boodschap Morgan Stanley van 26 februari)
• Vertrouw de kracht van de Amerikaanse consument deze keer niet. Ook al hebben economen de consument al tientallen jaren onderschat, nu hebben ze helemaal gelijk. Deze keer gaan ze als gekken sparen.
• De werkloosheid is nu zo hoog geworden dat door de bijbehorende Verelendung de werkloosheid verder moet stijgen (ik geef plaatje waarbij je uitgaande van een normale werkloosheid van 5% kunt zien dat in normale gevallen de werkloosheid gaat dalen in de volgende vier jaar als de werkloosheid te hoog is geworden. Dit betekent een daling van de werkloosheid van 3% in de komende 4 jaar (dit tempo heeft de FED ook ongeveer voor ogen); uitgaand van verband na 1995 (toen productiviteitsstijging ineens hoger werd) gaat werkloosheid zelfs 5% dalen tot 2014).
• De wet van Okun werkt niet meer (groei VS is 3% plus twee keer de daling van de werkloosheid). De groei blijft deze keer te laag om daling werkloosheid te krijgen.
. Vanaf nu vallen de begrotingstekorten van Griekenland niet meer tegen. Men gaat in tegenstelling tot vroeger nauwelijks nog protesteren tegen verlaging van ambtenarensalarissen, belastingverhogingen en flinke verlagingen van pensioenen.
• Na een diepe recessie komt deze keer geen sterk herstel.
• Zwarte zwanen zijn normaler dan witte.

Geen enkel Europees land in G7 in 2050. India naar 10% groei

Bij de voorspellingen voor 2030 van Goldman Sachs (zie plaatje)staat Nederland nog net op de kaart, maar bij die van 2050 helemaal niet meer. Dan hoeven we ook geen oorlog meer te voeren in Afghanistan om bij het G-20 overleg te mogen aanzitten. Er hoort dan geen enkel Europees land in de G7 te zitten. Alleen als verenigd EU mag men nog bij de G7 aanschuiven.
GS maakte het plaatje om de achteruitgang van Japan te illustreren (net van tweede plaats verdrongen door China). Opvallend is wel hoe veel de economie van China groter is dan die van de VS in 2050. Met een klein beetje optimistischere veronderstellingen haalt India de VS dan al in.
Ik zou eigenlijk ook wel een plaatje voor 2100 willen zien: dan staat India denk ik 1. Misschien staat India in 2050 al 1. Het artikel “Why 10 is the magic number in New Delhi’s race with China” 8/3 Financial Times illustreert dit:
Mukherjee, de minister van financiën, werd aanvankelijk afgeschilderd als 70+ ouderwets (veel te veel aandacht voor boeren, zoals gebruikelijk bij de Congrespartij (boeren zijn immers de belangrijkste groep stemmen)), maar tegenwoordig wordt hij als visionair gezien. India kan 10% groeien als de moezonregens niet tegenzitten. Meer aandacht voor onderwijs en grote plannen voor verbetering infrastructuur. Na het volgens Mukherjee tegenvallende 2009 met 7,5% groei zal 2010 al beter worden met 8,75%, maar dan moet het toch echt 10% worden. Dan pas komt India uit de schaduw van China. De groei zal dan hoger blijven dan in China vanwege de demografie en de democratie. China moet exportgroei minder laten groeien. Slechts 8% groei in China komt snel, door de demografie zal het een hele klus worden om groei boven 6% te krijgen na 2015.

Het pensioensysteem klapt gegarandeerd

Drie jaar geleden moest ik prikkelende stellingen verzinnen voor een discussiebijeenkomst met pensioenfondsklanten in verschillende sessies. Mijn stelling: “Het pensioenstelsel klapt gegarandeerd!” werd uiteraard te gevaarlijk bevonden om te bediscussiëren. Zo veel prikkel was te veel van het goede.
Ik had vier goede redenen, die overigens nog steeds gelden, dat er een grote kans was dat het Defined Benefit pensioenstelsel onhoudbaar zou kunnen worden. Aan de beleggingskant loerden twee risico’s: een met veel hogere kans dan waarmee men rekening hield op een zeer negatief rendement op zakelijke waarden (=afstempelen op verplichtingen dreigt dan; in ALM studies zou dat hooguit eens in 1000 jaar gebeuren, maar een blik op beleggingsreeksen leerde dat dit eens in de ongeveer 25 jaar gebeurde) en een met wel degelijk niet te verwaarlozen kans een te lage zeer lange rente (=pensioenpremie wordt dan onbetaalbaar; bij een 30-jaar rente die enige tijd onder ongeveer 2.5% blijft is het denk ik onmiddellijk einde oefening voor Defined Benefit). Aan de verplichtingenkant had je ook twee grote risico’s: het langlevenrisico (=onvoorwaardelijke verplichtingen fors onderschat omdat we veel ouder worden dan de oude sterftetafels toen aangaven, dit moet bijgefinancierd worden) en de gemiddelde doorsneepremie (die zorgt ervoor dat iemand per jaar tegen dezelfde premie even veel pensioenrechten opbouwt als % van het inkomen of je nou 25 bent of 64; dit leidt tot grote winsten op jongeren die de grote verliezen van de 55-plussers moeten compenseren; dit is onhoudbaar als er te weinig jongeren zijn).

De eerstgenoemde drie risico’s hebben nog harder toegeslagen dan ik toen voor mogelijk hield en worden nu goed (misschien wel te goed) onderkend. Over het vierde risico blijft het nog muisstil, maar vooral dit is een onhoudbare situatie.

Het artikel vandaag van Onno Steenbeek in Het Financieele Dagblad: “Geef pensioenfondsen ruimte” is me om een vijfde risico (uitgaan van een te laag rendement) voor de houdbaarheid van het pensioenstelsel uit het hart gegrepen. De ondertitel: “laag inboeken van rendementsopbrengst leidt tot massale versobering regelingen” slaat de spijker op zijn kop. Als we prudent toegeven aan het advies van de commissie Don dat het verwacht rendement van aandelen 6% moet zijn, is het huidige Defined Benefit systeem nog sneller ten dode opgeschreven dan nu al het geval is. Bij de 7% zoals de verstandigere sociale partners voorstellen vallen de berekeningen veel minder rampzalig uit. Het is dan veel beter mogelijk om een enigszins geïndexeerd pensioen op te bouwen tegen enigszins betaalbare premies.
Die 1% maakt een wereld van verschil. Zoals Steenbeek opmerkt kan die 1% het pensioensysteem de nek breken. Het lijkt niet veel maar de ervaringen in Engeland hebben geleerd dat op het oog betrekkelijk kleine verslechteringen desastreus zullen zijn.
Het bestaansrecht van collectief sparen in een kapitaaldekkingsysteem voor een pensioen bij een stabiele demografie is weg als het (verwacht) rendement lager is dan groei van het nominale BNP (Aaron conditie). Dan kun je beter een omslagstelsel hanteren.

Ik blijf uiteraard van mening dat goede rendementen mogelijk zijn –Voorspoed komt! zegt ons boek Beleggen op de golven immers- en pensioenfondsen houden daarom hun bestaansrecht als ze maar voldoende in zakelijke waarden beleggen (en hun risico acceptabel houden door het renterisico grotendeels te matchen). Te veel pessimisme zie ik nu als het grootste gevaar voor het voortbestaan van het Defined Benefit systeem.

En uiteraard blijf ik van mening dat een Defined Benefit pensioensysteem een zeer waardevol goed is, iets dat zeer de moeite waard is om voor te vechten.

N.B. Nogmaals: De meningen zoals geventileerd in mijn blog zijn op persoonlijke titel en kunnen en zullen in diverse gevallen afwijken van de mening van F&C.

1 jaar bull markt per land

Bespoke had een aardig overzicht van de opbrengsten per land sinds 1 en 3 jaar (klikken om groter plaatje te krijgen).
Ik denk dat maar weinig mensen wisten dat Bangladesh het afgelopen 3 jaar de beurs was die je moest hebben en Bulgarije de grootste ramp. Ook zullen veel mensen verbaasd zijn dat China het afgelopen jaar het slechter gedaan heeft dan het slechtste G7 land (Japan) en dat Italië het het beste deed van de G7. Van de BRIC's was Rusland het beste.
Op 3 jaar basis was van de BRIC's India de duidelijke winnaar en van de G7 Engeland.