UK NO COUNTRY FOR YOUNG MEN

enige bescheidenheid over ons beroep

total returns beleggingscategorieën sinds januari 2014

Het bombardement van verhalen dat we in tijden van eeuwige stagnatie leven houdt aan: Harvinder Sian

Harvinder Sian van Citi Research had een aardig verhaal waarom de rente lang laag moet blijven en hoe Secular Stagnation in elkaar zit (zie schema hierboven)

De FED dreigt in dezelfde val te trappen als de Zweedse Riksbank. Na een verhoging van niks moeten ze de rente negatief maken en weer opnieuw met QE komen, zeer grote zelfs.

De rentebeleggertjes zijn niet gek en projecteren dit in hun renteafwegingen. De lange rente kan heel laag blijven.

De groei is niet goed en de inflatie al helemaal niet.

De inflatieverwachtingen gaan weer omlaag en dat bij de bergen QE die de ECB belooft. De FED en ECB zijn onmachtig geworden.

Hoe moet dat bij een recessie. Bij elke recessie zal de FED flink over de brug moeten komen met monetaire stimulering. Het herstel is nu 67 maanden oud. Dat is zeer oud. De recessie komt en moet toch echt in de cijfers worden meegenomen en dat leidt tot lagere rentes dan de 'dots' van de FED.

 De reële FED rente moet bij een recessie naar -4% gebracht worden. En dat bij deflatie.

We importeren nu volop deflatie uit China met zijn steeds harder dalende producentenprijzen. Grondstoffenprijzen lijken de weg omhoog kwijt te zijn.

Vroeger zeiden we dat inflatie laag kon blijven door lagere PPI China in evenwicht met hogere grondstoffenprijzen. Nu zien we dat de lonen in China veel blijven stijgen, maar de PPI blijft negatief. Het geloof in hogere grondstoffenrijzen is weg. Dat duurt meestal een hele tijd leert de geschiedenis (Kondratieffgolf).

Technologische vooruitgang gaat voort. Het losers gat van de westerse middenklasse moet dicht. Maar dat gaat niet snel gebeuren.

Totdat dit gat dicht gaat kan de middenklasse het schudden in het Westen, alle goede bedoelingen van Walmart ten spijt. Overigens denk ik dat die secular stagnation heel wat korter dan de 50 jaar die Sian noemt  gaat duren. Kiezers zijn niet gek. 

Doug Short: Shiller CAPE PE zo hoog dat bij recessie koersen 42% omlaag moeten

Een hoge waardering van aandelen hoeft nog niet te betekenen dat er geen verdere koersstijging komt, maar als het economisch tegen zit, dan is de daling extra groot.
Doug Short http://www.advisorperspectives.com/dshort/commentaries/Equity-Valuations-Reccessions-and-the-Market.php geeft aan dat bij een normale waardering van aandelen de daling slechts 20% is en bij een overwaardering dat de gemiddelde daling 42% is. Dat zou dus nu horen te gebeuren bij de volgende recessie in de VS.

Overigens geeft alleen de CAPE PE in 2007 zo'n enorme overwaardering van aandelen aan. Op basis van PE, PE versus rente waren aandelen toen helemaal niet duur. Ook nu zijn dan aandelen niet meer dan 20% te duur.

Mijn inschatting wat de daling is, hangt af van hoe erg de economische inzinking is: komt het door een recessie slechts veroorzaakt door een schok of voorraadaanpassing of is het erger gaan zowel vaste investeringen omlaag en moeten de voorraden teruggebracht worden.  In het eerste geval horen de koersen ongeveer 20-25% omlaag te gaan en in het laaste geval ongeveer 40%.

Bovenstaand plaatje geeft aan dat het verband tussen hoge waardering volgens de maatstaven van Shiller (CAPE) niet veel zegt over wat aandelen het komend jaar gaan doen. De lijn heeft zelfs het verkeerde teken. Hoge waarderingen leidden iets vaker tot hogere opbrengsten. Maar bij een horizon van tien jaar, dan scoort waarde, valuation, beter.

en weer gaat de rente omlaag

Yellens verhaal bracht andere reacties teweeg dan ik dacht. Ze vertelde dat als de data goed genoeg waren ze de rente ging verhogen en dat dit best bij de junivergadering kon zijn. Als de dat goed genoeg zijn kon dat zelfs bij elke vergadering zijn.

Dat vatte de markt op als dat als de term ‘patient’ geschrapt wordt in het rentebesluit van de FED in maart dat geen enkele garantie zou geven dat Yellen de rente dit jaar zou verhogen.

D.w.z. een goede voedingsbodem dat de FED de rente veel minder gaat verhogen dan de voorspellingen van de FED aangeven.

Er komen ook steeds meer vergaderingen dat de interbancaire rente niet gaat stijgen als de FED de rente gaat verhogen. De banken hebben zo enorm veel vrije reserves en zo’n aanbod van spaargelden door klanten dat ze geen prikkel hebben om meer rente te gaan vergoeden als de FED de rente verhoogt. De FED ziet dat ook wel en heeft daarom ook maatregelen genomen dat alle geldmarktfondsen de hogere rente van de FED bij renteverhoging kunnen incasseren. Maar er blijven twijfels of de FED voldoende geld weet aan te bieden om de banken te dwingen hogere rentes te vergoeden. (ik denk niet terecht, maar ik zie de twijfel groeien http://johnhcochrane.blogspot.nl/2015/02/liftoff-levers.html en deze man beïnvloedt het denken van de FED).

Ondertussen daalt de rente weer fors in Duitsland. 0,4% voor een tienjaarrente leek al erg weinig, maar vandaag was 0,2% al aan de vele kant. Je ziet niet dat de rente minder begint te dalen op een dag van rentedaling dan dat de rente stijgt op een dag van rentestijging. Bij de huidige rente denk ik dat het renterisico asymmetrisch is, maar je ziet dit dus nog niet. De rente op Portugese staatsleningen is lager dan die op Amerikaanse staatsleningen, terwijl het debiteurenrisico toch heel wat groter is bij Portugese leningen.

Deflatie is niet afgewend, loonstijging lijkt niet meer weggelegd voor millennials zonder promotie.

De economische groei zit gezien de trend van de economic surprises nog steeds in het stramien dat de groei voor het vijfde jaar op rij gaat tegenvallen, alleen de eurozone doet dit jaar nog niet mee. De lage grondstoffenprijzen geven aan dat het niet zo goed gaat met de groei in de wereld.

Kortom er is wel enige aanleiding voor een lage rente. In de jaren dertig was deflatie overigens een reden voor een hogere rente vanwege de dan dalende debiteurenkwaliteit.

De daling van de rente houdt langer aan dan bijna elke rentebear kan volhouden. het is nog erger dan hoe lang irrational exuberance aanhield bij de technologieaandelen. Eind 1996 waren die aandelen al schreeuwend duur, maar pas in 2000 kwam de keer..Bij de rente duurt het nog langer.

lange rente daalt flink op belofte Yellen bij Humphrey Hawkins Testimony de rente te verhogen

De hele week zat de obligatiemarkt in de rats over wat Yellen aan het congres zou opbiechten over de Amerikaanse economie en het monetaire beleid.
En daar kwam ze dan. Ze zei dat het geweldig goed ging met Amerika en dat ze God prees dat ze slechts met de problemen van Amerika zat en niet van die van de minder bedeelde landen elders.
De inflatie was te laag, maar met een beetje geduld stijgt die wel weer tot 2%.
Na de flinke groei in het tweede en derde kwartaal van 2014 is de groei iets afgezwakt, maar 3% is een mooie groei.
En het monetaire beleid. Men moest er maar rekening mee houden dat de rente altijd verhoogd kon worden mits het maar goed gaat met de werkloosheid en de inflatie richting 2%+ lijkt te gaan.

De congresleden vroegen vooral naar hoe ze het vond om de FED onder curatele van de boekhouders te stellen, zodat ze niet langer geheime steun aan zwakke banken waar eigenlijk een run op hoorde te komen kon geven. Yellen zei dat het de doelstelling van de FED was om te zorgen voor lage werkloosheid en Goldilocksinflatie en helemaal niet dat de boekhouding op orde moest zijn.

De rentemarkt dacht eerst dat Yellen stout was geweest en een hogere rente wilde hebben, maar al spoedig vond de markt dat Yellen te lief was om ooit de rente te verhogen.

Ze wil gewoon dat de beurs niet omlaag gaat (niet meer dan 10%) en wil vaker komen vertellen dat het geweldig goed gaat met Amerika en daar hoort een renteverhoging niet bij, zo denkt men.
Ze kletst gewoon uit haar nek dat ze in juni de rente eventueel gaat verhogen. Ja, juni 2016 of 2017, maar toch niet 2015.http://www.cnbc.com/id/102450930. Hoe men dit uit de woorden van yellen haalt is me onduidelijk, maar de FED luistert altijd naar de markt, want die heeft altijd gelijk.
De huizenmarkt is helemaal weg aan het zakken op die onzin over het verhogen van de rente en de economic surprises zitten diep onder nul. Yellen zit er helemaal naast met 3%+ groei voor de VS, het blijft gewoon 2,5% dankzij de lagere olieprijzen. Als de olieprijzen stabiliseren, valt de groei terug naar 2% en de inflatie blijft dan iets als 1%. Reden genoeg om het Goldilocksscenario diep te begraven en weer te gaan geloven in Secular Stagnation.
Als de olieprijzen verder dalen, dan is er een enorm vraagprobleem en wordt de groei nog veel lager. De banenmachine in Texas loopt dan vast en Yellen gaat dan smeken om genade dat ze ooit over renteverhogingen repte.

DNB en de asset economy in Nederland

bron http://www.dnb.nl/binaries/De%20vermogensopbouw%20van%20huishoudens%20is%20het%20beleid%20in%20balans_tcm46-319011.pdf

Een behoorlijk deel van de welvaartsstijging komt uit steeds meer schulden maken. dat zie je aan wat er gebeurde na 1982: de Nederlander ging steeds hogere hypotheken nemen. Als je rijker wordt, meer bezittingen hebt, kun je ook meer schulden maken. Maar niet zo veel, het risico van dalende waarde van bezittingen wordt dan snel groter en is niet meer te compenseren via harder werken.

DNB signaleert het probleem van het pensioensparen: zonder ingrijpen van de overheid dreigt men te weinig te sparen, niet genoeg spreiding in de beleggingen aan te brengen en vooral ook dreigt men te conservatief te beleggen. Curieus overigens om dat te lezen bij de toezichthouder die voortdurend pensioenfondsen op de vingers tikt dat ze te riskant beleggen.

Het belang van de asset economy is in Nederland heel groot geworden. De FED is bang voor dalingen van aandelenbeurzen met meer dan 10%. DNB zoekt het in Nederland meer in daling van d huizenprijzen en daling van de dekkingsgraden. Dat laatste komt tegenwoordig voor een groot deel uit de te lage rente, iets dat DNB zelf ondersteunt, zij het niet van harte.

Is Nederland rijk? Vergeleken met het BNP is Nederland niet zo rijk als Spanje en Italië. Nederland heeft wel de meeste schulden en bezit een groot vermogen in de vorm van pensioenfondsen. Niet financiële bezittingen betreft vooral onroerend goed. Hierin scoort Spanje geweldig, maar het is de vraag of de waardedaling van de huizenprijzen van de afgelopen jaren voldoende is meegenomen. En de pensioenfondsen hebben een enorme stijging van de vermogens gehad versus BNP sinds eind 2012.

Het meeste aandacht kreeg hoe sneu de situatie was voor de jonegren gezien de onderwaarde van hun huis. Zij moeten maar Syriza stemmen.

De Fortuinrevolutie heeft Nederland opgezadeld met de hoogste publieke zorguitgaven ter wereld. Deze uitgaven zijn nog steeds schrijnend laag volgens SP en PVV, maar misschien had de regering een punt om de stijging enigszins een halt toe te roepen. Door de vergrijzing is een enorme verdere stijging te verwachten.

Griekenland cartoons in Syriza tijd KAL laat in The Economist zien dat een en ander niet zo eenvoudig is voor Tsipras

Cartoon van KAL in The Economist. Het is niet zo eenvoudig voor Tsipras om zijn verkiezingsbeloftes gestand te doen.

KAL laat zien dat Tsipras goed heeft gekeken naar de film Birdman. Hij krijgt een Oscar als hij het spannende Griekse drama tot een goed einde weet te brengen zonder Europa in de strop te doen.

Bas van der Schot in de Volkskrant over de onderhandelingstactiek van Varoufakis

Deze onderhandelingstactiek lijkt kansrijker

Ach, zo veel lijkt er niet veranderd te zijn sinds jurre Hermans al wist hoe je de Griekenlandcrisis moest oplossen http://beleggenopdegolven.blogspot.nl/2012/04/jurre-hermans-lost-griekse-crisis-op.html

En in 2012 had ik ook al een reeks cartoons over Griekenland http://beleggenopdegolven.blogspot.nl/2012/02/cartoons-griekenland.html

zo veel is er niet veranderd, de Griekse onderhandelaars zijn nu alleen wat fotogenieker.

samenvatting financieel economisch nieuws van de afgelopen week

Heel langzaam krabbelen de beurzen omhoog op meer optimisme over Europa, men laat Poetin zijn gang gaan en hoopt op het beste met Griekenland, vooral na het bereiken van het compromis vrijdagavond. Selectief is er ook goed nieuws uit Amerika, als men maar geduld heeft, dan komt het weer goed met de winsten, de lonen en de economie.

De rente begint behoorlijk op te lopen in de VS, ook al zijn de recente macrocijfers niet zo goed. De laatste dagen niet, maar sinds begin 2014 daalde de rente fors in het huidige deel van de maand en nu niet. This time is different...De werkgelegenheidsgroei is goed en loongroei kan ineens de kop opsteken en dan ben je als FED te laat ("behind the curve"). De beurzen kunnen niet zonder QE, maar de QE van de eurozone en Japan vervangen keurig die van de VS en het VK. Er lijkt minder reden voor de FED om de ultieme crisisrente aan te houden, het argument van financiële stabiliteit die niet verstoord mag worden door te lage rentes wint kracht. Waarschijnlijk zegt Yellen van de week meer hierover in Humphrey Hawkins Testimony voor huis en senaat. De notulen van de FED gaven angsten voor dalende koersen aan bij renteverhogingen (vooral extreem oplopende lange rente is een angst) en een geworstel hoe je straks van de term 'patient' af kunt komen. Men vond de notulen 'dovish', maar het hielp de obligatiekoersen weinig.

Diverse centrale banken van Emerging Markets zijn de rente aan het verlagen, de afgelopen week deed Indonesië dit. Korea wacht nog even.

De flash PMI's waren goed in de Eurozone, vooral die voor de dienstensector vielen mee. Idem voor de VS. Vooral Frankrijk viel mee. In Japan was er een kleine daling.
In Italië verbeterde het handelsoverschot flink, ook nieuwe orders mooi omhoog.

De loonstijging begint aan te trekken in het VK. Walmart belooft de lonen flink te verhogen tot $9 dit jaar en $10 volgend jaar, dit doet vermoeden dat er meer loonstijging komt in de VS.Zelfs in Japan lijkt er nu enige loonstijging te komen. De rente stijgt in Japan en de bankaandelen zitten in de koppositie qua return in 2015.

In de VS vielen de initial claims voor werkloosheid mee. De indicatoren voor de huizenmarkt verzwakten, zoals het sentiment van de huizenbouwers NAHBMI. Het aantal nieuwe hypotheken daalt. Housing starts waren iets lager, vergunningen ook. Dat houdt overigens kennelijk de opmars van de koersen van de huizenbouwers niet tegen. Men kijkt door het winterse weer heen.
De producentenprijzen daalden meer dan verwacht (-0,8%), ook de kern PPI ging omlaag (-0,1%). De Phillyfed en Empire survey, de bekendste voorlopers van de ISM, gingen iets omlaag, maar bleven positief.

De opmars van de olieprijzen is even gestopt vanwege wederom hogere voorraden in de VS dan gedacht en ook het verkopen van Warren Buffett van zijn aandelen Exxon deed de olieprijs geen goed. Er waren weer volop verhalen waarom de olieprijs nog lang laag kan blijven.
De groei in Japan over het vierde kwartaal was 2,2%, duidelijk lager dan verwacht. De lagere yen (die overigens niet zo zwak is de laatste tijd) is nu eindelijk aan het zorgen voor een verbetering van het Japanse handelstekort.

Buitenlandse investeringen trekken weer aan in China. Door het Chinese nieuwjaar dat steeds anders valt zijn de Chinese cijfers deze tijd van het jaar lastig te interpreteren.

goed nieuws van de afgelopen week

Goed nieuws uit Europa: het economische nieuws blijft maar meevallen (hieronder plaatje van economische verrassingen van Citigroup) en er komen steeds meer opwaartse groeivoorspellingen. De lagere euro en olieprijs doen goed werk.

Griekenland moest eieren voor zijn geld kiezen en beloven braaf te zijn. Niet alleen wist Dijsselbloem de gelederen gesloten te houden in volharding dat sinterklaas net geweest is, maar ook zag je op de achtergrond de twee andere spoken voor Griekenland. Mevrouw Lagarde die duidelijk wist te maken dat het IMF zijn centjes nooit kwijt raakt en een glimlachende Draghi die het Griekse bankwezen finaal in de klem heeft.

In de VS verbaasde Walmart met de plannen de lonen fiks te verhogen, van onder $8 naar 9 dit jaar en maar liefst $10 volgend jaar. Overigens lijken zelfs in Japan de lonen te gaan stijgen.
Ook andere indicatoren wijzen op loonstijging

In de VS zie je de geldgroei flink aantrekken na wat zwakte eind vorig jaar (volgens mij een belangrijke reden waarom de groei nu even wat tegenvalt naast opnieuw weer een koude winter, zij het niet zo extreem als vorig jaar).

Er is plotseling weer groei van het aantal huishoudens na een hele periode van nulgroei.

De flash PMI's gaven aan dat een en ander weer verbetert in Europa en de VS, vooral door de dienstensector. De meevaller van de lagere olieprijzen leidt nog niet tot extra bestedingen aan dingen.

Er blijven een hele berg centrale banken de rentes verlagen. Deze week Indonesië. Zuid Korea deed het nog net niet. Maar landen als India en Australië staan in de startblokken voor nieuwe verlagingen.

Een en ander is goed geweest voor stijgende beurskoersen en weer dalende credit spreads. De S&P500 zette niet alleen in nominale termen een all time high de afgelopen week, maar ook in reële termen (vooral ook door de dalende consumptieprijsindex).

taper tantrum (2): dadelijk valt economisch nieuws weer mee in VS

De laatste tijd valt het economische nieuws steeds meer tegen vergeleken met de verwachtingen. Overigens gebeurt dit sinds 2010 elk jaar. Na een zonnige kijk aan het begin van het jaar moet men telkens weer inzien dat men maar beter naar de pijpen van Larry Summers Secular Stagnation kan dansen, want de voorspelde groeivoorspelling kwam er vier keer op rij niet.
Deze keer heeft de obligatiemarkt een andere kijk op het economisch nieuws in de VS. En de obligatiemarkt ziet een en ander vaak eerder. Zo erg is het niet en net als in 2013 gaat de rente omhoog, toen heette dat taper tantrum en nu noemt men de stijging (taper) tantrum 2.
De stijging zou dor kunnen gaan totdat het momentum de bovenkant van de range aantikt (de tienjaarsrente staat dan 1,2 keer het gemiddelde van de daar voorafgaande drie maanden)..
Men zit al die tegenvallers bij de recente macrocijfers uit de VS breed uit meten, maar de belangrijkste cijfers, werkgelegenheidsgroei en loongroei vielen mee.
Komende week mag yellen in de Humphrey Hawkins testimony voor senaat en congres uitleggen hoe de FED vindt dat de VS ervoor staat en wat dit betekent voor het monetaire beleid.
Van diverse kanten wordt gesuggereerd dat Yellen te bang is om iets te roepen dat de aandelenmarkt van streek kan brengen. D.w.z. als ze nu zegt dat ze heel lang geduldig wil blijven, dan boort ze de mogelijkheid voor de FED om de rente te verhogen in 2015 de grond in. Dat mag ze niet doen en daarom moet ze verschrikkelijke dingen gaan zeggen zoals dat de werkgelegenheid goed is in de VS en wel eens loonstijging zou kunnen uitlokken en daarmee inflatie.
Walmart gaf al de aftrap met de verhoging van het minimumloon van ongeveer $8 naar $9 per uur en $10 in 2016.
De olieprijs wil maar niet verder onder $50 dalen en dat zorgt voor hogere inflatieverwachtingen.
Yellen moet toch echt senaat en congres gaan voorhouden dat een nog hogere rente dan 0% mogelijk moet worden. Draghi komt natuurlijk niet op zo'n idiote ideeën, maar de FED kon zich in het verleden een onafhankelijke visie permitteren.

Griekenland en speltheorie (game theory)

De onderhandelingen tussen Griekenland en de rest van de eurozone worden steeds meer gezien als een voorbeeld van speltheorie.
Varoufakis doceerde hierin, misschien dat daarom men het ineens zo vaak over game theory heeft.

Nash had het over het prisoners dilemma waarbij samenwerken het beste is, maar waar het zo vaak uitdraait op de slechte uitkomst: men verraadt elkaar.
.
In het geval van Griekenland weet men dat ook wel. Als beide partijen niet toegeven draait het uit op een Grexit met rampzalige gevolgen voor Griekenland en onduidelijke zeer negatieve gevolgen voor de rest van de wereld via een onduidelijk scenario dat vergeleken wordt met het faillissement van Lehman. Als alleen de rest van de eurozone toegeeft, komt heel Zuid Europa met succes bedelen om kwijtschelding van hun schuldenzonden. Dan komen Podemos en alle andere volksopruiende partijen als PVV, Front National aan de macht. Als Griekenland toegeeft dan eet het electoraat de politici van Syriza op. Kortom, er moet een compromis komen.

Wie gaat er winnen in de onderhandelingen? Daarvoor heb ik er het verhaal van Woody Brock (ook een kenner van game theory) van vorig jaar maar op nageslagen hoe Poetin zo eenvoudig De Krim kon binnenslepen, terwijl de rest van de wereld zo veel sterker is dan Rusland.
Woody haalt de uitbreiding van de speltheorie van Harsanyi uit 1963 erbij op de theorie van Nash uit 1950. Het gaat vaak om het succesvol bedreigen, zodat je je zin krijgt.

Hoe doe je dat?
Nash: De kracht van een bedreiging bestaat uit het verschil aan ellende dat je je tegenstander kunt aandoen vergeleken met de ellende ie jezelf over je heen krijgt bij het werkelijk uitvoeren van je dreiging. De partij met het grootste (positieve) verschil staat het sterkste.
Beide partijen komen aanzetten met een geloofwaardige maximale dreiging. D.w.z. je moet niet bluffen, iets dat Griekenland lijkt te doen. Nee, ik bluf echt niet roept Varoufakis daarom ook steeds.
Nash stelde dat je alleen een optimaal resultaat kunt krijgen als vooraf de bedreigingen bekend zijn en men ervan overtuigd is dat men de bedreigingen zal uitvoeren. 

Een en ander zorgde ervoor dat Griekenland en de samenzweerders van de kernlanden in de eurozone hun bedreigingen wijd gingen uitspinnen. Syriza ging echt duidelijk maken dat ze niet zo maar zouden doen wat de Trojka hun opgelegd had, dat ze electoraal moesten en konden doorgaan met hun dreiging en Schaüble liet vanuit zijn rolstoel als Ironside zien dat de Grieken echt niet op extra geld konden rekenen en dat hij niet kon toegeven vanwege allerlei electorale schade en slecht voorbeeld voor Podemos.

Harsanyi gaf vijf middelen aan om de kracht van de speler via zijn bedreigingen te kunnen meten:
1. het verschil in ellende voor jou versus de tegenstander zoals hierboven geschetst door Nash
2. de relatieve risicotolerantie. Degene die echt gaat voor het resultaat heeft een veel betere kans.
3.de kracht van een speler om een coalitie te vormen.
4. de coördinatiepremie: een sterke leider die zijn coalitiegenoten achter zich heeft, bereikt meer
5.de militaire en economische kracht van de spelers.
  
De Grieken scoren heel goed op punt 2. Syrizia heeft een duidelijk verkiezingsmandaat en Athene staat in brand als ze niet fanatiek genoeg zijn. Om punt drie te verzwakken is Varoufakis Europa ingestuurd om de coalitie van eurozonelanden te verzwakken. Er is immers veel sympathie voor de ellende van Griekenland en landen als Frankrijk en Italië willen dolgraag minder bezuinigen.
Vooralsnog heeft de combinatie Schaüble/Dijsselbloem de gelederen van de eurozone nog gesloten weten te houden. Daardoor moesten de Grieken even slikken en toegeven in de eerste ronde.
Veel zal afhangen of Dijsselbloems positie niet wordt ondergraven door anderen die zijn baantje willen of door landen die graag Schaüble in het stof zien bijten. Dan winnen de Grieken ook veel.
Economisch staat Griekenland zwak, maar men kan de militaire kaart spelen: men wil absoluut geen Russische vloot in de Griekse wateren.

Punt 1 is het belangrijkste. Kan Griekenland plausibel maken dat een Grexit erger is voor de eurozone aan verliezen en risico's dan een afschrijven op Griekse leningen. Dat lijkt plausibel.  Maar de andere landen in de eurozone kunnen plausibel maken dat ze electoraal verloren zijn als ze echt toegeven aan de Griekse eisen. En vooral lijkt de ECB samen te spannen tegen Griekenland. Daardoor konden Dijsselbloem c.s. succesvol dreigen: doe wat wij zeggen anders vernietigen we jouw banken.
Toch gaan de andere punten vermoedelijk de doorslag geven.

flash PMI's eurozone vallen mee

via Morgan Stanley (Elga Bartsch c.s.)

vooral Frankrijk viel mee

net als in de VS geeft men het extra geld uitgespraard op benzine kennelijk niet uit aan dingen, maar aan diensten

S&P500 heeft zich nog niet los gemaakt van verband met balans FED (QE)

Het verband tussen de omvang van de balans van de FED en de S&P500 lijkt nog steeds ijzersterk te zijn.
Uiteindelijk moet het verband breken, voor oktober 2009 was het verband er namelijk ook niet.
Toch is het ammunitie voor de beren dat de Amerikaanse beurs nog niet op eigen benen kan staan, afhankelijk is van de grillen van de centrale banken.

Opbrengst 10 jaar staatsleningen VS februari/december -6% volgens plaatje Nomura

http://uk.businessinsider.com/bi-most-important-charts-in-the-world-2015-2?op=1

Term premium is too low. This is one of the best predictors for returns on bonds especially combined with momentum (1 year, 3 year).Negative returns of 10 year Treasuries for rest of 2015 should be base scenario. -6% if you believe in momentum.

And for Germany? At the moment the beta of German 10 year rates with the US is a bit below 0.5. So a bit less than half of the rise of 10 year yields in the US will be translated into higher German bond yields.

Several other warnings for the bond market:

1. ·         The rise of yields in japan because of unease with QE
2. ·         The sudden huge rise of stories about deflation
3. ·         Economic growth will surprise to the upside after 4 years of continuing downward revisions of growth expectations. With a lag we will see the positive influence of lower oil prices. The good news for economic growth still has to enter the numbers in the US. People are not patient enough. The FED knows and will not be patient.
4. ·         The return of securitisation in the US. This should trigger higher real rates.

Momentum wijst op -6% voor de rest van het jaar, net als in 2004,1009,2013.                                                                  

ggeen garantie uiteraard

   

laat uw kapitaal in rook op gaan

Credit Suisse https://publications.credit-suisse.com/tasks/render/file/?fileID=AE924F44-E396-A4E5-11E63B09CFE37CCB heeft een onderzoek gedaan naar de meest succesvolle bedrijven voor de belegger sinds 1900 . In  http://www.advisorperspectives.com/commentaries/20150218-halbert-wealth-management-the-most-successful-public-company-in-the-world een discussie over enige resultaten
EEn ietwat nuchterder analyse door Josh Brown. Deze laatste concludeert dat sociaal verantwoord beleggen niet duidelijk meer of minder oplevert dan gewoon de index volgen.
Maar beleggen in de zondaars is heel winstgevend geweest. Zij blijven goedkoop, geven enorme dividenden. Zij geven weinig uit aan innovatie, hebben geen last van creatieve vernietiging. Vak vallen ze in de kwalificatie kwaliteitsonderneming.

Door de aanhef kun je al raden wat de meest lucratieve aandelenbelegging is geweest sinds 1900: beleggen in tabaksaandelen. De afgelopen 50 jaar is het aandeel met de allerhoogste opbrengst, hoger dan Microfsoft, Oracle, biotech, Google, noem maar op, de enige echte nummer één is Altria geweest, het moederbedrijf van Philip Morris.Het is het enige bedrijf uit de Nifty Fifty dat zijn hoge koerswinstverhouding toen inderdaad waard bleek te zijn rond 1970. In alle andere periodes was Philip Morris goedkoop.
$1 geïnvesteerd door een niet belasting betalende belegger in 1968 zou aangegroeid zijn tot $ 6638 (inclusief dividenden).

Zoals gesteld in het artikel: According to Credit Suisse, one dollar invested in 1900 in the average American industry was worth$38,255 by 2010. That’s an annual return of about 10% per year. Some did far better: $1 invested in food companies was worth about $700,000 by 2010. Chemical and electrical equipment companies returned about the same.
Then there’s tobacco, which is in a league of its own. One dollar invested in tobacco stocks in 1900 was worth $6.3 million by 2010. That’s 165 times greater than the average industry. During a century of innovation, progress and scientific advancement, no industry did better than cigarettes

Hoe één dollar zou aangegroeid zijn over een periode van meer dan 100 jaar tart alle verbeelding. Als je mesne laat raden, dan zal men vrijwle altijd enorm te laag raden. Men zal zeker niet raden wat de meest succesvolle sector was (tabak) en al helemaal niet welk land het meeste opbracht. Nee, het was niet de VS, niet Australië, maar de andere koploper: Zuid Afrika. Dat bracht letterlijk goud op sinds 1900.

Griekenland komt goed, maar wat als er een Grexit komt

tja
Griekenland. Hoe gaat dat aflopen. Mijn collega in Londen had een uiterst simpele scenarioanalyse:

	EU politicians	EU economy	Greek politicians	Greek economy
Take Troika conditions	+	0	---	-
Compromise / extend	-	+	+++	++
Grexit	---	-	--	---

Dat maakt eigenlijk alles duidelijk. Twee scenario's zijn  volkomen onlogisch: Griekenland doet keurig wat de Trojka zegt en Grexit. De consequenties daarvan zijn zo erg voor de spelers dat men alles zal doen om hier niet op uit te komen.

Varoufakis was een economie professor die onder andere les gaf in game theory. Het prisoners dilemma zegt dat je uit moet komen op het compromis. Maar als je niet enorm vertrouwen in elkaar hebt, dan kom je uit op het rampscenario.

Varoufakis is gestart met een 'charmeoffensief' om er goed bij de desbetreffende landen in te rammen dat ze hun geld dat ze uitgeleend hebben aan de vorige corrupte Griekse regeringen voor een groot deel kwijt zijn. Ze moeten redden wat ze nog kunnen en dat kan niet via een Grexit. Dan krijgen ze vrijwel niets terug.

Dat is natuurlijk niet zoals de andere Eurozonelanden het willen hebben. Dijsselbloem stelde keurig dat Griekenland even de voorwaarden zoals opgelegd door de Trojka moesten navolgen, zoals elk ander eurozoneland ook het liefste zou willen. Schaüble riep nog vertwijfeld dat tsipras die Varoufakis moest wegsturen en vervangen door zo'n lieve corrupte diplomaat van vroeger die al honderden miljarden had losgepeuterd bij de slachtoffers in de eurozone.   

Dat gaat Tsipras natuurlijk niet doen. Hij moet natuurlijk wel eerst het ultimatum van Dijsselbloem laten verlopen, anders zondigt hij tegen het plan van Varoufakis om de eurozonelanden duidelijk te maken dat ze hun geld kwijt zijn. Tsipras moet de good guy spelen die zich verontschuldigt dat hij zo naar moet doen tegen Duitsland, maar dat hij dit moet doen vanwege het kiezersmandaat dat hij gekregen heeft. Hij kan niet anders. En doet dus ook niet anders. Maar hij wint bij elk compromis om minder rente te betalen en minder af te lossen. En dat gaat dus ook gebeuren. Gewoon de schuldencrisis oplossen door nog meer schulden te maken. Dat beproefde recept wil overigens maar niet lukken na 2008 en ook nu moet je  verwachten dat deze oplossing heel wat jaren (1000 lijkt me wel inzichtelijk als schatting voor de Duitsers) gaat vergen.

Wat gebeurt er als er echt een Grexit komt, waar Duitsland mee dreigt. Een veel aan mij gestelde vraag de laatste tijd. Dat weet ik natuurlijk ook niet precies. Er is niets officieel geregeld voor een land dat de euro verlaat. De ECB stopt uiteraard met het geven van krediet en dat zorgt voor waarschijnlijk onoverkomelijke problemen voor Griekse banken. Een run op de banken is rationeel, maar zou wel eens te laat kunnen zijn. In Argentinië bleek men ineens een deposito in peso's te hebben in plaats van Amerikaanse dollars, zoals wel was afgesloten. De Grieken zullen met terugwerkende kracht ineens drachmes hebben, eventueel zacht gekoppeld aan de roebel  Het bedrijfsleven met schulden in euro's, dollars etc. zal failliet zijn. De overheid zal ineens een overschot op de begroting moeten hebben, want men staat dan niet meer in de rij om de Griekse overheid al te veel te financieren (dat is onzeker overigens, Poetin heeft een groot hart om een vloot in Griekenland neer te kunnen leggen en China wil de zijderoute in Griekenland wel een stimulans geven). Er komt in ieder geval een periode van grote onzekerheid die vervelender zal zijn voor de Grieken dan voor de IJslanders toen hun banken omvielen. de Grieken komen er wel weer boven op, maar zonder Grexit gaat dat vast gemakkelijker. Syrizia heeft eigenlijk ook wel het mandaat om van de rijken een offer te vragen via belastingtarieven die ineens veel hoger zijn. Toptarieven na de Tweede Wereldoorlog van 90% waren heel normaal om de wederopbouw te financieren. Dan gelooft zelfs Schaüble dat hij zijn geld terug krijgt en ook Wilders zal dan beginnen te twijfelen of al zijn geld weg is.

financiële sector bron van lage economische groei (maar zonder financiële sector is er helemaal geen groei)

Het is heel populair de financiële sector uitgebreid de schuld te geven van de malaise. Ze zijn met extreem veel overheidssteun overeind gehouden en ondertussen houden ze maar niet op met bonus graaien. Alleen in Nederland is paal en perk gesteld aan de bonussen en nu is het volgens deze mensen gelukkig snel afgelopen met de financiële sector in Nederland. Die is hier niet meer nodig, men kan dat allemaal beter in Londen, met uiteraard veel hogere bonussen.
Het lijkt een beetje op wat je zo vaak hoort: de dienstensector produceert niets, levert geen echt inkomen op. Alleen indiustrie, de maakindustrie, die produceert iets. Een beetje vervelend is dat de maakindustrie weggeconcurreerd wordt door de lagelonenlanden. De arbeiders worden weggesaneerd, nu ook steeds meer via robots.

De laatste tijd komen er ook studies dat de financiële sector te hoge lonen uitbetaald en zo alle research & development belemmert. Het inkomen in de financiële sector staat in geen verhouding tot wat geproduceerd wordt. Men gaat dat overigens straks ook vertellen over beleven, dat produceert ook niets.

Crush the financial sector, end the great stagnation?

Matthew C Klein

Author alerts

 http://ftalphaville.ft.com/2015/02/16/2119138/crush-the-financial-sector-end-the-great-stagnation/

 BIS Working Paper 490; Why does financial sector growth crowd out real economic growth
belangrijkste conclusies
1. the growth of a country's financial system is a drag on productivity growth as the financial sector competes with the rest of the economy for resources rather than enhancing the overall level of resources, and; 
2.  The pain is disproportionately borne by what would normally be seen as the sectorial engines for growth – those that are more R&D intensive. “This evidence, together with recent experience during the financial crisis, leads us to conclude that there is a pressing need to reassess the relationship of finance and real growth in modern economic systems”. 

De gouden jaren 1948-1973 met de hoogste groei uit de geschiedenis waren volgens dit artikel slechts mogelijk omdat de financiële sector zo klein was. Bedrijven moeten leren te groeien zonder krediet, dat is veel beter. Zo wil Allah dat. Geen rente meer heffen, dat hebben we al voor elkaar gekregen.

Het plaatje laat zien dat de winsten na 1995 heel hoog waren in de financiële sector. Toch was de periode 1995-2003 een periode met hoge groei van de productiviteit.
Het verhaal rammelt.
In mijn vorige post liet ik zien hoe verslaafd de wereld is aan meer schulden maken om enige economische groei te maken. Dit kan alleen met een grote financiële sector die de risico's binnen de perken houdt. Het is helemaal niet duidelijk dat mensen in de financiële sector hun geld niet waard zijn. 1% extra rendement is meer dan goud waard voor de pensioenspaarder/ pensioenfondsen. Het is niet zo raar dit goed (maar niet extreem goed)  te belonen. 
Wel is het sneu dat de banken niet meer toe komen aan het verlenen van nieuwe kredieten, maar alleen aan doorrollen van oude kredieten. Maar of je dit voor elkaar krijgt door de financiële sector verder te laten krimpen is de vraag.

Zelfs langzaam minder extra schuld maken is dodelijk voor economische groei (Secular Stagnation)

bron McKinsey & Company
Het eerste dat je aan het plaatje van McKinsey kunt zien is dat er geen sprake is geweest van afbouw van de schulden, zelfs niet vergeleken met het BNP. Er was geen deleveraging, slechts een tragere opbouw van de schulden door de consument en in de financiële sector

Ofwel: dit is verder bewijs dat deleveragen niet gelukt is. Maar kennelijk is 2,8% genoeg om de groei te remmen en inflatie uit te bannen. Let wel: dit is groei ten opzichte van het BNP!

Dit komt door het extreem gulle beleid van centrale banken, deze hebben voorkomen dat er extreem meer gespaard zou worden en er een ernstigere depressie zou zijn ontstaan dan in de jaren dertig. Banken zijn zwaar gesubsidieerd door de centrale banken en toch konden ze zich niet werpen op tomeloze kredietgroei.

Maar goed, sinds 2008 is steeds meer duidelijk aan het worden hoe erg we op de pof zijn gaan leven na Keynes. Dat heeft gezorgd voor groei die hoger was dan kon zonder financiële verschulding. Dit ging tig jaar goed. Nog steeds denk ik dat schuld/BNP langzaam structureel kan stijgen naarmate je rijker wordt.  Langzaam, niet snel. Niet sneller dan de structurele reële stijgingstrend van de S&P op lange termijn denk ik (2%). D.w.z. de huidige trend gaat nog steeds te hard.

Dat wijst op een doorgaan van de balansrecessie, zelfs al maken we in de balansrecessie nog steeds meer schulden. Het ligt nu overigens wel vooral aan de overheid. Die draagt daarom waarschijnlijk nog jaren weinig bij aan de economische groei

http://uk.businessinsider.com/global-financial-assets-2015-2 

ei. Je ziet dat de bezittingen, de financial assets, stevig gegroeid zijn door dat royale monetaire beleid. Het heeft nog niet voor veel welvaartsgroei geleid. Maar zonder die groei van de assets zou de wereld er waarschijnlijk nog slechter voor staan.

samenvatting financieel economisch nieuws van de afgelopen week

Ondanks tegenvallende macrocijfers in de VS kon de S&P een all time high zetten en de rente stijgen. De meevallende groeicijfers in Europa en een hogere olieprijs hielpen (er is op  dagbasis een zwak positief verband met olieprijzen en de beurs).
Ook de Russell2000 zette een all time high, weg is kennelijk het pessimisme over kleine bedrijven in de VS.
Griekenland zette de boel iets minder op scherp, o.a. door te herhalen dat men in de eurozone wil blijven. Een wapenstilstand in Oekraïne is uit onderhandeld, het prestige van Merkel steeg weer ens.

De Eurozone groeide met 0,3% in het vierde kwartaal bij een verwachting van 0,2%. Vooral Duitsland was onverwacht sterk met 0,7%, net als Spanje. Nederland scoorde 0,5%. Alleen Griekenland kromp. Huizenverkopen stegen in Spanje voor het eerst sinds 2010 (al zijn ze nog maar 1/3 van de top).
Zweden voerde een negatieve rente in en begint ook met QE. In Japan kijkt men echter met meer reserve tegen QE aan.
De OECD leading indicators buigen ineens de goede kant op voor de landen in de eurozone, ook in Japan overigens.

In de VS vielen de detailhandelsverkopen tegen, ook exclusief benzine was er net als in december geen groei in januari. De spaarquote vloog hierdoor wel omhoog. Ook de initial claims zwiepten omhoog na de onwaarschijnlijk grote daling in de voorafgaande week. De labour market conditions index waar Yellen zo van houdt daalde van 7,3 naar 4,9. Maar Home Depot zoekt maar liefst 80.000 part time werkers, men verwacht veel van de huizenmarkt in de lente..
Het consumentenvertrouwen(Michigan) daalde behoorlijk, net als de hypotheekaanvragen. Het vertrouwen van het midden- enkleinbedrijf (NFIB) daalde.
Amerika importeert deflatie: na een daling van 1,9% in december daalden de importprijzen 2,8% in januari.

In China daalde CPI inflatie tot 0,8% (door lagere olie- en voedselprijzen), de producentenprijsinflatie daalde 4,3% en het handelsoverschot steeg verder. Geldgroei zwakte iets af, maar nieuwe leningen groeiden krachtig.

goed financieel economisch nieuws van de afgelopen week

Was er goed nieuws?

Ja natuurlijk

Wapenstilstand Oekraïne kon uit onderhandeld worden

De onderhandelingen met Griekenland verlopen zo gek nog niet, een beetje soepelheid voor de Grieken en wat minder bezuinigingen is niet slecht.

Het winstseizoen in de VS verloopt redelijk, de trend van de afgelopen jaren met 6,5-9% groei van de winsten is prima bij zo'n lage nominale BNP-groei (en veel beter dan de rente aangeeft)

Europa verbaast eindelijk positief qua groei

Wat meer rust op de oliemarkt. Een te ver naar beneden doorschietende olieprijs is niet gunstig, want die moet je over enkele jaren driedubbel en dwars terugbetalen met veel hogere olieprijzen. De ontwikkeling van alternatieve energiebronnen wordt afgeremd.

Volgens Goldman Sachs is de hogere olieproductie in de VS de hoofdschuldige aan de dalende prijzen. Dat is beter dan als het alleen zou zijn veroorzaakt door minder vraag. De productie in de VS zal vedre stijgen in 2015 en met behoorlijke kans ook niet in 2016 afnemen in de VS. Het lagere aantal rigs zegt betrekkelijk weinig over de productie

http://www.bloomberg.com/news/articles/2015-02-13/this-chart-shows-why-the-number-of-oil-rigs-may-not-matter-anymore

Maar vooral: de Amerikaanse beurs lijkt terug te zijn op het ‘risk on’ pad. Veilige sectoren als utilities worden in de ban gedaan en cyclische sectoren zijn weer populair. Misschien iets te vroeg geconcludeerd, maar Jeff Miller denkt er zo over en die heeft vaak gelijk. Hij is er nog niet uit of de markt de olieaandelen weer zal omarmen en dat ziet hij als thema van de week (of langer) http://dashofinsight.com/weighing-week-ahead-will-energy-stocks-support-market-breakout/.

De obligatiemarkt en de oliemarkt negeerde het zwakke macro nieuws uit de VS, zag dat als slechts tijdelijk, maar was blij met de meevallende macro in Europa. Rente en olieprijzen stegen dus.

Net een all time high voor de S&P 500 en de Nasdaq begint ook een beetje in de richting te komen. In Europa zitten alleen total return indexen als de DAX dicht bij of op een all time high. 

Macro Amerika valt tegen, Europa valt mee

Initial claims weer boven 300.000, dalende detailhandelsverkopen, niet alleen in december, maar ook in januari. Ex benzine ook geen stijging. Zeer tegenvallend, ze sparen ineens als gekken in de VS en dat zet nooit door in de VS en daarom raakt men niet in paniek. Het consumentenvertrouwen daalde een beetje afgelopen maand, maar is toch hoger ten opzichte van de maanden daarvoor. Idem met het vertrouwen van het midden- en kleinbedrijf (NFIB), ook omlaag, maar nog wel hoger dan in de maanden daarvoor.

Dat is allemaal niet in lijn met de stimulus van de lagere olieprijzen. De groeiverwachtingen voor de VS over het eerste kwartaal duikelen tot 2,5% en als een en ander niet verbetert, dan haal je 1,5% nog niet eens. De afgelopen jaren zijn we overigens wel gewend geraakt aan zeer tegenvallende groei in het eerste kwartaal.  

De ECRI leading indicator geeft weer een recessie aan. De lagere grondstoffenprijzen (metalen) en initial claims wegen zwaar. Het wijst op tegenvallers in o.a. de inkomensontwikkeling in de VS.

Dan de Eurozone in het vierde kwartaal. Duitsland is weer een goede locomotief met 0,7% in één kwartaal, 0,5% in Nederland (voordat we toe zijn aan de Groningen recessie in het eerste kwartaal door lagere gaswinning). 0,7% in Spanje (en toch vindt 83% van de Spanjaarden dat het slecht gaat en stevent Podemos op een grote verkiezingsoverwinning af). 0,3% voor de hele eurozone. Dat is meer dan 1% op jaarbasis, boven wat men nu denkt de potentiële groei is.
Iedereen denkt ineens aan hogere groeiverwachtingen voor de eurozone.
Dit was genoeg voor een flink hogere olieprijs, nu iedereen in de Eurozone naar verwachting wat meer olie en gas moet gaan gebruiken.

Shiller: sparen tot je een ons weegt, want obligaties zijn een bubbel en aandelen eigenlijk ook

http://www.cnbc.com/id/102421990

Robert Shiller (van het boek Irrational Exuberance) vindt eigenlijk van wel. Het klopt niet helemaal met zijn eigen definitie waar je pas spreekt van een bubbel als iedereen vindt dat je iets moet kopen omdat de koers zo omhoog gaat. Zo’n enthousiasme is er nu niet. Er is slechts een selecte groep kopers die gewoon door koopt wat er ook gebeurt:

For Shiller, a bubble is "a social epidemic of enthusiasm and excitement spread by word of mouth, attracting more and more investors in a market. But I don't know that the bond market is really driven by excitement. Excitement of sorts—but it isn't so optimistic. I think it's mixed with a tinge of regret about 'Why am I getting such low yields?' "

Shiller denkt dat er een groot gevaar is voor een crash op de obligatiemarkten. Aandelen zijn overigens ook veel te duur. Je moet je voorbereiden op zeer lage rendementen. D.w.z. je moet je te pletter sapren voor je pensioen, vooral ook als je wat zorg wilt inkopen.

Je ziet overigens dat mensen terugdeinzen om te spreken van een rentebubbel. De obligatiemarkt heeft altijd gelijk, de koersen worden op rationele manier gemaakt en er is enorme arbitrage als de koersen van staatsleningen te hoog of te laag zijn.

 Toch spreken steeds meer mensen van een bubbel. Ik denk dat dat is omdat het echt een bubbel is.

Men koopt geen obligaties meer om inkomen te verwerven. Men koopt omdat het moet.

Men koopt, omdat men ziet dat men anders ongelooflijke koerswinsten misloopt. Wie dacht bij de huidige lage rentes van eind 2014 dat hij met lange staatsleningen 10% rendement zou gaan halen in januari?

Hoe kan het verstandig zijn je renterisico op je verplichtingen op lange termijn te matchen met een belegging met een negatieve rente? Op lange termijn moet dit toch onzin zijn, bubbeldenken van het ging al zo lang goed, dat zal dus wel zo blijven. Als ik niet mee ga met de trend, dan zal het me opnieuw berouwen.
Toch begint er een opstand te ontstaan bij de Nederlandse pensioenfondsen http://www.ipe.com/countries/dutch-funds-holding-back-on-rate-hedge-adjustment/10006668.article? men wil gewoon niet langer mee in de matchingbubbel nu het zo duidelijk is dat je geld aan het verspillen bent. Men wil winst nemen op de enorme opbrengsten van rentematching, voordat die winst verdwijnt.

Moet je bang worden omdat Shiller een bubbel ziet? Sommigen vinden van niet, want Shiller ziet al jaren een rentebubbel. Shiller zag ook een aandelenbubbel die knapte in 2000. Ook toen was hij te vroeg en nu lijkt dit weer het geval te zijn.

In 2000 vond men dat we in een New Era leefden waarin technologieaandelen enorme winstgroei zouden blijven laten zien. Aandelen horen dan enorm veel waard te zijn en snel in waarde te stijgen.

In 2015 vindt men dat we ineen tijd van Secular Stagnation leven. Hierbij past een zeer lage rente, vooral een negatieve reële rente en ook nog eens deflatie. Voilà, de rente hoort negatief te zijn.

Echt niet, maar de rentedaling houdt langer aan dan een rationele handelaar kan volhouden.