Toenemende minderopbrengst en seculiere stijging van aandelen en rente

Er was een verhaal http://www.ritholtz.com/blog/2015/04/nasdaq-bubble-stole-from-future-returns/ dat aangaf hoe hoge opbrengsten van aandelen en obligaties (maar ook andere beleggingen) het rendement langzaam wegeten van de navolgende jaren. De enorme opbrengsten van aandelen eind jaren negentig zorgden voor negatieve opbrengsten in de jaren daarna. De waardering was extreem hoog geworden en dan is een langdurige aanpassing nodig. In die aanpassingsperiode zijn de rendementen gemiddeld tegenvallend. Hoe meer de overwaardering toeneemt, des te minder wordt opbrengst: ofwel toenemende minderopbrengst.

Pas in 2009 kwamen er weer tijden van mooie opbrengsten voor aandelen.

 Is dat seculier? 

Seculier is een lange periode van goede dan wel slechte opbrengsten. De periode 1929-1942 en 1965-1982 worden gezien als seculier slecht, terwijl 1949-1965 en 1982-2000 wordt gezien als seculier goed. De vraag is of we sinds 2009 in een seculier goede tijd voor aandelen zitten. Mijn visie is dat de koek omstreeks 2018 op is en er dan iets aan komt à la 1965-1982 maar dan met minder inflatie (hoop ik).

Om een seculiere stijging van aandelen te krijgen moeten aandelen èn goedkoop zijn èn de winstgroei (per aandeel) moet meevallen. Dat was van 2009 tot 2014 het geval in de VS, maar nu worden beide problematisch. 

De waardering is niet meer zo laag dat een en ander veel duurder kan worden. Het kan nog wel, als men dividendrendementen vergelijkt met de zeer lage rente. Maar de rente kan normaal gesproken niet veel meer omlaag. 

Er is ook een probleem op komst met de (reële) winsten. De hogere waarderingen leiden tot veel minder automatische winststijging per aandeel bij inkoop eigen aandelen. De winstmarges hebben ongeveer hun top bereikt, de inhaal vanuit de kredietcrisis is in de VS achter de rug (in Europa hebben we nog wat te gaan). 

Belangrijker is het verhaal voor de langere termijn: de loonstijging gaat met flinke kans op niet al te lange termijn (2018?) niet meer achterblijven bij de winststijging. Men neemt het straks niet meer dat alle welvaartsstijging naar de hoge inkomens en de bedrijfswinst gaat.  Wel de banken redden, maar niet meedelen in het economisch herstel, in dat universum willen we niet meer leven (vrij naar snotneus Jesse van Klaveren). In de VS lees je steeds meer over stijging van de minimumlonen. Die gaat daar optreden. Overigens verdient maar een paar procent van de werkzame bevolking het minimumloon in de VS, dus al te veel algemene loonstijging hoeft een en ander niet op te leveren, maar het geeft wel aan dat de tijdgeest aan het veranderen is. Men is nog ver weg van ‘winst is vies’, men is nog bezig met ‘schuld is vies’, maar langzaam komt het nivelleringsfeestje eraan en dat betekent minder reële winststijging en dat op een moment dat de waarderingen van aandelen hoog zijn en de rente dan waarschijnlijk in de lift moet zitten. De economische groei kan dan beter zijn dan nu het geval is, maar de aandelenkoersen hebben daar niets aan. Loonstijging is inflatoir en vroeger kon de rente daar op stijgen. Die tijd kan terugkomen. 

Rogoff: this time is different is voorbij en daarom gelooft hij niet in secular stagnation

http://www.thinkadvisor.com/2015/04/22/rogoff-this-time-is-not-different-but-this-time-th

Rogoff: This Time Is Not Different (That’s a Good Thing)
Rogoff ( de schrijver van het boek this time is different samen met de reinharts) had een onverwacht optimistisch verhaal over de komende jaren. 
This time is different maakte plausibel dat we een economische cyclus zouden krijgen die zou tegenvallen, zwakker dan een normaal economisch herstel zou zijn.
Dat is nu inderdaad gebeurd en nu ziet men eindelijk ook dat de groei langdurig tegenvallend laag is geweest. Maar nu gaat men ineens vertellen dat dit eeuwig zo zal blijven. 
Dat is voor de tweede keer een verkeerde uitleg van de cyclus. 

De zwakke groei is gekomen door de financiële crisis. Men had te veel schulden en alles was ineens minder waard. Dat vraagt de nodige tijd van herstel. Die hebben we in de VS nu ongeveer achter de rug. De asset economy is hersteld. Schulden kunnen nu zelfs weer beperkt opgebouwd worden. banken zijn flink aangesterkt. 
De hoofdreden waarom de groei zo zwak was, is weg. Nu kan er weer meer groei komen. er is voldoende technologische vooruitgang. De verhalen dat de innovaties op zijn, zijn onzin.
Ja, de groei van de beroepsbevolking is zwakker, de toename van de arbeidsparticipatie van vrouwen is achter de rug. Dat is niet genoeg om per hoofd  een heel zwakke groei te krijgen.

Hij stelt: The secular stagnation view does not capture the heart attack the global economy experienced; slow-moving demographics do not explain sharp housing price bubbles and collapses.”
“Economic globalisation, communication and computing trends all suggest an environment highly conducive to continuing rapid innovation and implementation, not a slowdown. Indeed, I personally am far more worried that technological progress will outstrip our ability to socially and politically adapt to it, rather than being worried that innovation is stagnating,”

Rogoff gelooft daarom niet dat de natuurlijke rente nu extreem laag hoort te zijn [zoals bijvoorbeeld Bernanke beweert en zichtbaar is in extreem lage lange rentes].

Plaatjes van de Taylor rule geven aan dat de tijden nu beter zijn in de VS dan we in de afgelopen jaren zagen (hieronder http://www.thinkadvisor.com/2015/04/23/prospect-of-fed-rate-hike-and-its-effect-on-asian)

Ik denk dat Rogoff een sterk punt heeft met het vreemd te vinden dat de Secular Stagnation theorie pas opkomt als deze voorbij is. De term is overigens van Hansen uit 1938. Toen was de grote depressie bijna voorbij. Na enige jaren kwam de grootste economische groeiperiode die we ooit gezien hadden. 

de rentebubbel en de te hoge risico's

We leven in een wondere wereld. Toezichthouders eisen allerlei extra onderpand voor nieuwe wetgeving om risico's te beperken en melden dan dat de situatie daardoor extra illiquide wordt en gevaarlijker.
Iets minder raar is dat DNB meldt dat de rente nu harder is gedaald dan in 2013 in het stressscenario voor verzekeringsmaatschappijen werd mogelijk gehouden.
Dat is dus riskant. Als de rente niet aantrekt, dan hebben pensioenfondsen en verzekeringsmaatschappijen meer beloofd dan ze kunnen waar maken.

Eerst was het gat 0,75% met de UFR en nu 1,6%. Dat moet goed gemaakt worden door extra rendement op risicovolle beleggingen. De returnportefeuille dus. Als die de helft van de portefeuille is en er een risicopremie van 2% is dan ging dat goed in de oude situatie en niet langer in de nieuwe situatie. Nieuwe tegenvallers omdat men veel te lang leeft zijn haast niet meer op te vangen.
150% solvabiliteit voor verzekeraars leek eerst volstrekt veilig, maar nu mag het wel een onsje meer zijn.

De centrale banken dwingen nu iedereen veel te veel risico te nemen, de prijzen van beleggingen op te drijven tot ver boven wat ze waard zijn. Ondertussen investeert men toch maar niets omdat het te gevaarlijk is. Geloven in de centrale banken is veel veiliger voorlopig.
Ondertussen lopen de discussies hoog op tussen economen over secular stagnation/ saving glut en vergrijzing, te hoge schulden, banken die failliet zijn.
Toch ziet men de FED de rente verhogen, ziet men gevaren voor Emerging Markets en high yield. Gevaren overal.
Kortom de wall of worry is erg hoog en de koersen lopen op.

De inktzwarte inschattingen van JP Morgan voor potentiële groei in Amerika met subjectieve bijstellingen, eigenlijk tegen beter weten in

Ik heb veertig minuten zitten luisteren naar de podcast van JP Morgan over hun inschattingen van de potentiële groei in de wereld. Ik had het verhaal eigenlijk al gelezen en ik heb er zelfs al over geblogd http://beleggenopdegolven.blogspot.nl/2015/04/potentiele-groei-03-in-europa-en-09-in.html.

Toch was het schokkend voor mij. Als je het hoort, komt het harder aan.
Zo'n Loeys die dan uitlegt dat je overwogen lange staatsleningen moet zijn in de VS, want het wordt nooit meer iets met de rente. Winstgroei is zo iets van de 20ste eeuw. In de 21ste eeuw is er nauwelijks nog winstgroei en dat is nog knap ook bij zo'n lage nominale groei van het BNP.

JP Morgan heeft de schattingen voor potentiële groei in de wereld flink verlaagd, van 3,2% in de wereld naar 2,6%. Dat gebeurt terwijl het gewicht van de snelle groeiers zoals China en India flink toeneemt. Met vaste landengewichten is de daling nog 0,5% meer.

Zo’n daling is al niet best. Maar de reden is erger dan ik dacht. Ik dacht eerst dat we sinds de kredietcrisis alleen maar een vraagprobleem hadden. In de kredietcrisis werd duidelijk dat we niet door konden gaan met meer schulden maken ten opzichte van ons inkomen, iets dat we al meer dan zestig jaar deden en zo goed leek te gaan. Nu bleek dat ineens niet nog verder te kunnen gaan. Je moest schulden afbouwen. Heel onamerikaans.

Door afbouw van schulden, deleveraging, kun je niet meer extra uitgeven dan je inkomen stijgt.

Dat kwartje was wel gevallen de afgelopen jaren. De vraag op de pof, dat was dus einde oefening. De economie had dus een enorm vraagprobleem.

Daar was iedereen het over eens. Men handelde er ook naar. Overheden begonnen nog veel meer uit te geven dan ze binnen kregen. Centrale banken begonnen een stimuleringsbeleid dat zijn weerga niet kende. En toch werd het maar niets met economische groei. Schulden in de economie versus BNP stegen maar door ook al nam de consument niet nog meer schulden op zich in de VS, maar nee, de economische groei kwam niet terug op het oude niveau.

Er is kennelijk meer aan de hand dan een vraagprobleem van de consument. Er is ook een enorm probleem aan de aanbodkant van de economie. Dat was het schokkende voor mij. Ik dacht dat alle problemen van de te lage groei van de laatste jaren aan de vraagkant lagen.

Waaraan zie je de problemen aan de aanbodkant. De aandacht van de meeste verhalen van de afgelopen tijd was dat het misging met de demografie. Vergrijzing komt op ons af en daarmee valt de groei van de beroepsbevolking stil of gaat zelfs in de achteruit zoals in Japan en in delen van Europa. Dat leidde tot allerlei verhalen met lagere schattingen van de potentiële groei, zoals door het IMF.

Dat is geen echt nieuws en daarom niet iets om extra depressief van te worden. Het slechte deel van het verhaal is dat de groei van de productiviteit is weggevallen.

Je kunt de groei van de productiviteit opsplitsen in total factor productivity, capital deepening en betere opleiding. Zelfs capital deepening is nu negatief, zo blogde ik al http://beleggenopdegolven.blogspot.nl/2015/04/fernalds-opsplitsing-van.html. Kapitaal versus BNP kan niet altijd toenemen [denk aan Japan 1990 en China 2018 en wat een ellende dat gaf/ zal gaan geven]. Op lange termijn hangt alles af van TFP, de groei van de total factor productiviteit.

JP Morgan zet dat subjectief op 1,1% omdat er cyclische tegenwinden zijn die de groei van de productiviteit drukten en nog wat dingen die hopelijk beter gaan en dat levert 0,3% extra op.

Dat is veel hoger dan wat ze vinden op basis van hun Okun potentiële groei. De groei van de werkgelegenheid en de daling van de werkloosheid hebben veel minder economische groei opgeleverd dan voor 2010 het geval was. In 2008 en 2009 waren er nog goede cijfers voor de productiviteitstijging door de val van het aantal minder productieve banen in de bouw.

Die 1,1% stijging van de total facor productivity kan daarom een veel te optimistisch verhaal zijn. Overheden hebben hun schulden enorm uitgebreid en dat verhinderde het ontstaan van een depressie à la de jaren dertig. Maar daardoor hebben we een groei gehad die boven onze stand was. Er was inclusief de overheid een doorgaande leveraging en dat moet stoppen daar de demografie dit niet meer verdraagt. Het demografische draagvlak verzwakt en dan moet je niet meer schulden maken. Toch blijft de overheid maar meer uitkeringen doen. Het lijkt het dividendbeleid van de VOC rond 1780 wel.

De groei van de arbeidsmarkt is door de vergrijzing verdwenen. Ouderen werken meer door, maar in deeltijd en minder productief. Dit zorgt al voor vermindering van de productiviteit, maar ook het leereffect wordt bijna nul, wellicht negatief van oude werknemers.

Vreselijk verhaal. We hebben lage groei gehad en volgens de wet van Okun was deze ver boven trend. Als de groei van de werkgelegenheid afzwakt, dan gaat de economische groei terugvallen in de VS en Europa volgt dan zoals altijd waarschijnlijk gedwee.

We zitten veel dichter bij een recessie in de VS dan ik dacht. Winstgroei staat door een en ander onder grote druk. We hebben zo’n 3,5% nominale groei gehad in de VS en dat leidde tot 4,5%+ nominale winstgroei en 2% loongroei. De lage loongroei leidde tot goede groei van de werkgelegenheid.

Nu lijkt een en ander te verergeren richting 3% nominale groei en 2%- winstgroei en 2,5% loongroei.

Stagflatie ligt met meer kans dan ik dacht op de loer. Als de prijzen niet gaan stijgen, dan gaat het helemaal mis met de winsten, zelfs bij lage loongroei. Als de prijzen wel gaan stijgen, gaat de FED een recessie forceren zelfs al was dit niet het plan.

Wat gaat tegen dit verhaal in?

• ·         De mooie groei in Engeland. Waar halen die toch ineens bijna 3% groei vandaan. Er was en is daar geen geweldige groei van de productiviteit. Overigens was in het VK de productiviteitsgroei het afgelopen decennium het hoogste van de westerse wereld, samen met Japan (!) en de VS.
• ·         De sprong in kennis in de wereld. Human capital is daardoor krachtiger geworden. De smartphone levert veel meer consumptiekracht op dan wat je ervoor moet betalen. Idem voor nieuwe medicijnen die wel werken. Zo zijn er meer voorbeelden te geven dat het beter met de wereld gaat dan de inkomensontwikkeling aangeeft.
• ·         Schalieolie die slechts met idiote moeite te winnen is, maar wel rendabel kan zijn. Dit drukt waarschijnlijk de groei van de productiviteit in de VS enorm. Met heel veel moeite wordt olie gewoonenn, maar veel oneconomischer dan met conventionele olie. Toch is schalieolie een bidrage voor de economie geweest in de VS.
• ·         Ouderen die werken is een plus, ook al is het maar in deeltijd met matige gemiddelde productiviteit (vergelijk Nederland en al onze deeltijdbanen die voor enorme welvaart hebben gezorgd en een dalende productiviteit per werkende)
• ·         Het verhaal van Woody over infrastructuur en animal spirits. De Amerikaanse overheid kan de investeringen in infrastructuur nog enorm uitbreiden. Dat is rendabel bij een rente van 0%. In de eurozone zijn de animal spirits vrijwel verdwenen. De millenniumgeneratie lijkt meer animal spirits te hebben. Met enig geduld beginnen zij succesvolle zaken op te zetten en komt er toch een betere groei van de productiviteit. 

Amerikaanse economie staat weer stil

http://www.advisorperspectives.com/dshort/updates/Big-Four-Economic-Indicators.php
Hierboven een plaatje uit de update van Doug Short van de vier indicators waaruit opgemaakt wordt of de Amerikaanse economie groeit dan wel in recessie is.
Met twee indicatoren gaat het goed (werkgelegenheid en reëel inkomen) en met twee slecht (industriële productie en (reële) detailhandelsverkopen)..
Dat was niet gedacht gezien de verwachte stimulering van de lagere olieprijzen. Het koude weer krijgt de schuld.
Nieuwe orders waren ook al niet best. Gemengd nieuws uit de huizenmarkt, vorige week slecht, nu weer wat beter.
Bianco vindt dat de werkgelegenheidsgroeicijfers stinken (groei werkgelegenheid in de industrie terwijl de productie krimpt, idem bij groei werkgelegenheid in de detailhandel en de bouw). ALs de cijfers voor werkgelegenheidsgroei neerwaarts worden herzien, dan wordt het weer niks met de 3%+ voorspellingen voor de groei in de VS. Een en ander wijst nog niet op een recessie.

Het bombardement van verhalen dat we in tijden van eeuwige stagnatie leven houdt aan: Harvinder Sian

Harvinder Sian van Citi Research had een aardig verhaal waarom de rente lang laag moet blijven en hoe Secular Stagnation in elkaar zit (zie schema hierboven)

De FED dreigt in dezelfde val te trappen als de Zweedse Riksbank. Na een verhoging van niks moeten ze de rente negatief maken en weer opnieuw met QE komen, zeer grote zelfs.

De rentebeleggertjes zijn niet gek en projecteren dit in hun renteafwegingen. De lange rente kan heel laag blijven.

De groei is niet goed en de inflatie al helemaal niet.

De inflatieverwachtingen gaan weer omlaag en dat bij de bergen QE die de ECB belooft. De FED en ECB zijn onmachtig geworden.

Hoe moet dat bij een recessie. Bij elke recessie zal de FED flink over de brug moeten komen met monetaire stimulering. Het herstel is nu 67 maanden oud. Dat is zeer oud. De recessie komt en moet toch echt in de cijfers worden meegenomen en dat leidt tot lagere rentes dan de 'dots' van de FED.

 De reële FED rente moet bij een recessie naar -4% gebracht worden. En dat bij deflatie.

We importeren nu volop deflatie uit China met zijn steeds harder dalende producentenprijzen. Grondstoffenprijzen lijken de weg omhoog kwijt te zijn.

Vroeger zeiden we dat inflatie laag kon blijven door lagere PPI China in evenwicht met hogere grondstoffenprijzen. Nu zien we dat de lonen in China veel blijven stijgen, maar de PPI blijft negatief. Het geloof in hogere grondstoffenrijzen is weg. Dat duurt meestal een hele tijd leert de geschiedenis (Kondratieffgolf).

Technologische vooruitgang gaat voort. Het losers gat van de westerse middenklasse moet dicht. Maar dat gaat niet snel gebeuren.

Totdat dit gat dicht gaat kan de middenklasse het schudden in het Westen, alle goede bedoelingen van Walmart ten spijt. Overigens denk ik dat die secular stagnation heel wat korter dan de 50 jaar die Sian noemt  gaat duren. Kiezers zijn niet gek. 

Zelfs langzaam minder extra schuld maken is dodelijk voor economische groei (Secular Stagnation)

bron McKinsey & Company
Het eerste dat je aan het plaatje van McKinsey kunt zien is dat er geen sprake is geweest van afbouw van de schulden, zelfs niet vergeleken met het BNP. Er was geen deleveraging, slechts een tragere opbouw van de schulden door de consument en in de financiële sector

Ofwel: dit is verder bewijs dat deleveragen niet gelukt is. Maar kennelijk is 2,8% genoeg om de groei te remmen en inflatie uit te bannen. Let wel: dit is groei ten opzichte van het BNP!

Dit komt door het extreem gulle beleid van centrale banken, deze hebben voorkomen dat er extreem meer gespaard zou worden en er een ernstigere depressie zou zijn ontstaan dan in de jaren dertig. Banken zijn zwaar gesubsidieerd door de centrale banken en toch konden ze zich niet werpen op tomeloze kredietgroei.

Maar goed, sinds 2008 is steeds meer duidelijk aan het worden hoe erg we op de pof zijn gaan leven na Keynes. Dat heeft gezorgd voor groei die hoger was dan kon zonder financiële verschulding. Dit ging tig jaar goed. Nog steeds denk ik dat schuld/BNP langzaam structureel kan stijgen naarmate je rijker wordt.  Langzaam, niet snel. Niet sneller dan de structurele reële stijgingstrend van de S&P op lange termijn denk ik (2%). D.w.z. de huidige trend gaat nog steeds te hard.

Dat wijst op een doorgaan van de balansrecessie, zelfs al maken we in de balansrecessie nog steeds meer schulden. Het ligt nu overigens wel vooral aan de overheid. Die draagt daarom waarschijnlijk nog jaren weinig bij aan de economische groei

http://uk.businessinsider.com/global-financial-assets-2015-2 

ei. Je ziet dat de bezittingen, de financial assets, stevig gegroeid zijn door dat royale monetaire beleid. Het heeft nog niet voor veel welvaartsgroei geleid. Maar zonder die groei van de assets zou de wereld er waarschijnlijk nog slechter voor staan.

Secular stagnation: tegenvallende loongroei, maar niet vorige maand in VS

 Globalisatie en de ICT Revolutie hebben een trend veroorzaakt naar meer flexwerk met tijdelijke in plaats van vaste contracten. Deze lange trend van de Kondratieffgolf wordt gekenmerkt door de opkomst van het individualisme. Steeds minder bepaalt de vakbond via cao’s het loon van het collectief en steeds meer moet het individu onderhandelen over zijn eigen loon. De excellente werknemers profiteren van deze trend, maar het gros niet, die halen er in de verste verten niet uit wat een vakbond zou kunnen doen.

De kredietcrisis na jarenlange enorme investeringen om het productieapparaat in Emerging Markets (hoofdzakelijk China) op te bouwen veroorzaakte ineens een overvloed aan arbeid. Employees stonden zeer zwak en zes jaar na het einde van de Great Recession is de positie van employees niet verbeterd, zelfs verslechterd.

Jongeren werden tegen lagere lonen aangenomen, ouderen hielden hun relatief hoge loon, via de gebruikelijke excessieve bescherming van de gevestigde belangen. Dat loonverschil is steeds groter geworden en houdt zo loongroei tegen.

Eerst moeten de jongeren schaarser worden en flink hogere lonen krijgen voor goede loongroei. Dan nog gaat een en ander moeizamer dan voor 2000 en niet alleen door individualisering en minder vaste arbeidscontracten. Er is een groeiende tweedeling van meer behoefte aan banen met lage en hoge inkomens, maar veel minder behoefte aan banen die een middenklasseinkomen opleveren.

(plaatje via Minack)

The decline of Work. Demografie veroorzaakt nieuwe somberheid Epstein over de dalende participatie van 25-54jarige mannen

Barron’s The Decline of Work,Works for squares, is het hoofdartikel van deze week: het slechte nieuws van de lage arbeidsparticipatiegraad in de VS (en in de nodige landen is het verhaal nog slechter, maar dat krijgt om duistere redenen weinig aandacht

Je ziet Gene Epstein ineens een somber verhaal schrijven over de toekomst, terwijl hij het afgelopen decennium zo vaak verguisd werd als onverbeterlijke optimist. Ik herken daar in veel terug bij me zelf. Het bombardement van sombere verhalen begint te groot te worden, de tegenvallers van 2014 zijn te groot en te onverwachts. Weg is het vertrouwen in escape velocity, dat de groei in de VS zo hoog wordt dat het BNP uiteindelijk weer terugkomt op het oude pad, weg is de Arabische Lente en terug is de Koude Oorlog.

Volkomen onverwacht viel de groei in een diep gat in het eerste kwartaal in de VS, genoeg om alle groeivoorspellingen fors naar beneden te brengen voor zelfs de verre toekomst en iets navenants gebeurde na de kleine krimp van de Duitse economie in het tweede kwartaal. Dat had men absoluut niet verwacht bij het begin van het jaar en natuurlijk gaat men dan snel ook onheil voorspellen voor zwakke broeders als Italië en Frankrijk. Je moet er toch niet aan denken dat de eurocrisis weer  in volle omvang terugkomt. En toch kan dit als er een lange nieuwe recessie in de zwakke landen komt, deze keer met deflatie als extra blok aan de been.

De lage rente van Duitsland geeft eigenlijk aan dat dit zelfs het basisscenario moet zijn, maar daar wil ik nog niet aan. De rente wordt deels kunstmatig naar beneden gedrukt door ook andere redenen dan lage nominale groei. De ECB moet met geld gaan strooien en zich aansluiten bij de landen die gewoon een lage valutakoers willen hebben. Men koopt gewoon buitenlandse leningen totdat de valutakoers laag genoeg is en men maakt dan nog winst ook. De verwachtingen beginnen somber te worden, maar hoeven niet uit te komen.

De demografie leidt ineens tot enorme somberheid. Waarom dat nu ineens gebeurt, is niet zo duidelijk, het was al langer bekend dat de babyboomers met pensioen zouden gaan. We wisten ook wel dat de Amerikanen hiervoor niet genoeg gespaard hadden. Een groter deel werkt nu na 65 door tot ze erbij neervallen. De participatiegraad van 25-54 jarigen is gedaald, ook sinds 2013, en Epstein denkt dat men dit als structureel gaat zien.

Het is niet zo duidelijk wat achter die daling van de particpatiegraad van mannen die niet studeren, niet met pensioen zijn zit. In ieder geval is een deel te verklaren uit het groeiende aantal dat een invaliditeitsuitkering krijgt. Die wil men niet riskeren te verliezen, vooral ook omdat je met die uitkering ook je medische verzekering hebt die anders nogal onbetaalbaar zou zijn.

Het symposium van de centrale bankiers in Jackson Hole heeft een nieuwe golf van pessimisme op gang gebracht.

Summers, Gross/El Erian en zelfs Krugman brengen me in vertwijfeling: was de kredietcrisis sterk genoeg om als chaotisch neergangscenario te zien, met als gevolg een soort kwakkelscenario zoals we dat in de jaren 70 noemden en daarna nog ergere tijden?

Ik ga dit intekenen op de Pessimistische kaart van de Kondratieffgolf: 2007-2009 chaotische neergang en daarna een nieuw scenario, dat van bubbelstagnatie.

Dat scenario was tot op heden zeer goed voor aandelen, de rente op staatsleningen is bezig met een verdwijningsproces maar economische groei is lager dan gehoopt, maar niet echt lager dan de tijdgeest aangaf, want die was somber, die gaf aan dat de meerderheid van de mensen vindt dat we in een crisis zitten, dat de recessie van 2008 niet voorbij is. Monetair beleid is onvoorstelbaar ruim, maar zorgt niet voor hoge inflatie op Main Street, alleen op Wall Street.

En natuurlijk, wat komt er na de tijd van bubbelstagnatie? Zoiets hoort maar een Juglar, investeringscyclus van 7-12 jaar, te duren? Uiteraard minder mooie aandelenbeurzen, maar misschien wel een betere tijd voor de werkenden of misschien ook niet, de lasten van de ouderen worden immers snel zwaarder. Alhoewel, dat is lang niet zo'n zekerheid als ik vijf tot tien jaar geleden dacht.

http://www.nytimes.com/2014/08/28/upshot/medicare-not-such-a-budget-buster-anymore.html
De groei van de medische kosten is veel minder hard gegaan dan gevreesd. Sinds 2012 is er zelfs een daling. Als deze trend aanhoudt, is de demografische last voor Amerika eenvoudig op te brengen in de toekomst en blijft de overheidsbegroting betaalbaar. Het heeft overigens wel sinds 2012 voor een afremming van de groei van het BNP gezorgd. Een deel van de lage 2% groei in de VS is hiermee te verklaren en een ander deel door het peace dividend, minder defensieuitgaven. Kwalitatief was die 2% groei sinds 2012 in de VS heel wat beter dan 2,5-3% daarvoor zou zijn geweest.

Krugman aangestoken door negativiteit vanwege de lagere beurskoersen door wie weet Turkije

Talking Troubled Turkey: Paul Krugman http://www.nytimes.com/2014/01/31/opinion/krugman-talking-troubled-turkey.html?src=me&ref=general&_r=0

Wat is dat toch voor iets raars, wie vond dit nu nodig, zo verzucht Krugman in zijn column dit weekend. Hij doelt op de crisis in Turkije. Op zich niet belangrijk genoeg om wereldwijd echte ellende aan te richten (de economie van Los Angeles is groter dan die van Turkije), maar het is een teken des tijds.  Waarom krijgen we steeds meer van dit soort crises met steeds kleinere tussenpozen? Na de oorlog had je een hele tijd dat dit soort economische crises gewoon niet optraden. Pas eind jaren zeventig zie je het misgaan. Latijns Amerika heeft te veel in het Westen geleend en krijgt ineens de rekening gepresenteerd. Daarna zie 1997-1998 in Azië, waar men ook te veel had door geïnvesteerd via te veel schulden. Daarna is het lange tijd niet meer goed gekomen met de economische groei in die gebieden, deze werd een heel lange tijd lager dan men ervoor had gezien. Er trad enorme besmetting op van de neergang in Thailand in 1997 en ook nu moet je bang zijn voor besmetting. De eurocrisis, ook veroorzaakt door overmatige financiering om een iets hogere rente binnen te slepen was van hetzelfde recept. De gevolgen van de eurocrisis waren erger dan die van de Aziëcrisis van 1998 en die was weer erger dan de tequilacrisis.

Krugman denkt dat het wereldmodel voor economische groei niet goed meer in elkaar zit en dat Summers gelijk heeft: je krijgt alleen maar extra groei door bubbels te blazen en die bubbels klappen zit je met de gebakken peren. We zitten in een situatie waarin iedereen meer wil sparen dan er gezond tegen voldoende rendement kan worden geïnvesteerd. Door dat te doen holt de economie achteruit (the paradox of thrift, er ontstaat een balansrecessie). Ons uitgeven van centjes aan consumptie en investeringen veroorzaakt het inkomen van de ander.

De andere mogelijkheid is dat men te veel investeert in de verkeerde zaken op jacht naar dat extra procentje rente op je beleggingen. Dat loopt ook verkeerd af.

Alles komt door de verkeerde economische politiek in het Westen. Men zag dat iedereen te veel ging sparen, maar de overheid ging bezuinigen in plaats van voor meer investeringen te zorgen (in Amerika zou dat aan infrastructuur kunnen zijn geweest, in Europa zou men meer moeten hervormen).

Het verhaal van Krugman schiet door in negativiteit. In de VS geeft men weer sneller uit dan het inkomen groeit en zelfs in Nederland lijkt dat ook te gaan gebeuren. Men is gestopt met nog meer te gaan sparen. Men lost nog steeds schulden af, maar er is een keer in de spaardrift. Die keer komt als men weer meer vertrouwen krijgt (vanaf een laag niveau). Dat kan komen, omdat men zich weer wat rijker voelt, minder bang is om werkloos te worden of omdat men gewoon dat bezuinigen zat is en dan toch maar een nieuwe auto koopt (wat de economie in Europa op gang gaat brengen). Het is geen axioma dat iedereen tot in lengte van dagen meer wil gaan sparen van zijn inkomen en vooral niet dat dit extra sparen via kredietgroei niet omgezet kan worden in rendabele investeringen. Het rendement op eigen vermogen is hoog van het bedrijfsleven, het levert echt wat op als je gaat investeren. Terugkoop van eigen aandelen is door de gestegen koersen minder lucratief geworden. De concurrentie gaat nu investeren, de nieuwe innovaties invoeren en de nieuwe diensten op de markt brengen. Het bedrijfsleven kan niet achter blijven lopen bij de concurrentie en als de eerste schapen over de brug zijn, moet men wel haast ook mee gaan investeren. In Amerika is men eindelijk zo ver, maar in Europa zal men over enige tijd ook aanhaken. We zitten gewoon in een duurzaam cyclisch herstel van de conjunctuur dat in het Westen aan zal houden tot minstens 2016, ik denk minstens 2018. En omdat de techniek niet stil staat, blijft het nodig dat er geïnvesteerd wordt.