samenvatting financieel economisch nieuws van de afgelopen week

Fors lagere koersen op de beurzen vanwege vooral een dreigende handelsoorlog van de VS met China. Gedoe over misbruik van data bij Facebook en slechte cijfers van Oracle zetten de technologiesector extra onder druk. Enkele grootbanken hadden het moeilijk onder dreigende sancties en meer geloof in dalende lange rentes en denk ik oplopende TED-spreads en dergelijke. De Powell-FED is niet zo aardig, koers stuwend, als de Yellen-FED.

(Trump is plotseling stil)

De olieprijzen lijken naar boven te zijn uitgebroken op meevallende voorraadcijfers in de VS en productieproblemen in o.a. Venezuela en Libië. De oliesector bleef daardoor redelijk liggen in het koersgeweld, wat niet gold voor defensieve sectoren als 'consumer staples' maar wel voor nutsbedrijven en onroerend goed. Dat zijn sectoren die profiteren van een lagere rente. Die daalde niet veel, daar zorgt de FED wel voor.

De eerste FED-meeting onder het bewind van Powell leverde de verwachte renteverhoging van de FED-rente op, de 'dots' van de rentevoorspellingen door de leden van de FED gingen omhoog, vooral voor 2019 en 2020. Powell deed zijn best in zijn eerste persconferentie door duifje te spelen, maar dit hielp de beurs niet omhoog. Hij zei o.a. dat de 'dots' niet zo belangrijk waren.

Het economische nieuws was goed voor de VS, meer nieuwe orders, een goede huizenmarkt, 0,6% stijging van de leading indicators,lage initial claims voor werkloosheid. Na een zwakke groei in het eerste kwartaal van circa 2% wijst een en ander op weer hogere (circa 3%) groei erna vanwege herstel detailhandelsverkopen en investeringsgroei.

De verwachte winst van de S&P een jaar vooruit is gestabiliseerd na forse opwaartse bijstellingen in de vorige maanden. Er is enige angst aan het ontstaan dat door de nieuwe belastingwetgeving het moeilijker is geworden te profiteren van de lage winstbelastingen in de 'tax heavens'. 

Trump beloofde niet alleen grote importheffingen op Chinese producten te gaan maken, maar ontsloeg weer volop. deze week zijn veiligheidsadviseur die vervangen wordt door de oorlogszuchtige Bolton (ons bekend van Joegoslavië) en zijn privé juridisch adviseur voor het onderzoek van Mueller (dat verkeerd voor de familie Trump dreigt af te lopen).

In Europa wijzen de cijfers steeds duidelijker op piekgroei. De IFO daalt nu al een paar maanden en dat wijst op minder hoge groei in Duitsland, maar nog steeds wel duidelijk boven gemiddeld. De ZEW index voor vertrouwen in de toekomst kreeg een dreun (beurssentiment weegt hierin zwaar).
Voorlopige markit PMI's daalden o.a. in Frankrijk en Duitsland.

De gemeenteraadsverkiezingen bevestigden dat op referenda altijd nee gestemd wordt en dat de versnippering over de partijen uit de hand aan het lopen is en verlies voor de gevestigde partijen.

handelsoorlog

Greg Ip (een voormalig doorgeefluikje van wat de FED nog meer wilde vertellen dan ze in hun speeches etc. verteld hadden aan de Wall Street Journal) neemt het op voor Trump in de komende handelsoorlog met China https://www.wsj.com/articles/china-started-the-trade-war-not-trump-1521797401

. Dat land speelt niet volgens de regels van het westerse kapitalisme via het te veel bevoordelen van de eigen ondernemingen en te erge bescherming van de eigen markt. De geforceerde transfer van technologie (ze noemen het intellectuele diefstal) om toegang tot de Chinese markt te krijgen is een ander voorbeeld dat het Westen (niet alleen de VS) dwars zit. Trump heeft dus een punt als hij stelt dat China meer volgens de kapitalistische regels moet spelen of anders gestraft moet worden.  Trump hoopt dat Europa ook gaat eisen dat ze meer volgens de regels gaan werken in China. Zo niet dan gaan Chinese bedrijven in bepaalde sectoren waar de toegang belemmerd wordt -omdat je enorme investeringen moet doen- veel grote Europese bedrijven vermorzelen rond 2025 (tech, farmacie, auto’s, vliegtuigen etc.; dit kan een belangrijke reden zijn voor een chaotisch neergangscenario rond 2025 op onze beleggingskaart).

De beurs is nogal van slag door die importheffingen op producten uit China, omdat duidelijk is dat hier een langdurige handelsoorlog moet komen om China te dwingen eerlijker te opereren. Dat wordt moeilijk, omdat China veel eenvoudiger maatregelen kan vergelden dan andere landen (bijvoorbeeld Japan of Latijns- Amerika, Afrika). China zit niet in de economische invloedsfeer van de VS en militair ook niet. China bezit zeer veel Amerikaanse leningen en andere bezittingen vanwege een langdurig enorm overschot op de lopende rekening, met name met de VS. Die dreigen ze te verkopen, maar dat is bijna onmogelijk op grote schaal zo lang het handelstekort van de VS met China gigantisch is (dit forceert Chinese aankopen van Amerikaanse beleggingen).

Xi denkt dat hij Trump gemakkelijk met een kluitje in het riet kan sturen via o.a. cadeautjes aan de familie van Trump en het ophemelen van Trump. Die strategie werkte heel goed tot op heden, maar is minder aantrekkelijk geworden voor Trump. Xi moet zeer zwaar gaan vergelden om te laten zien dat hij de sterke leider is.

 Een en ander kan toch betrekkelijk eenvoudig opgelost worden door die geforceerde transfer van technologie te stoppen, China heeft dat niet meer zo nodig, en de toegang tot China van Amerikaanse bedrijven te vergemakkelijken. China heeft veel te verliezen vanwege de enorm grote export naar Amerika. Maar oplossen van het conflict heeft tijd nodig en gedreig van Amerika om deze keer echt hard op te treden en niet te vallen voor de lobby van bedrijven die meer zaken met China willen doen.

Beurzen zien grotere onzekerheid, hogere inflatie, lagere winstmarges en iets minder groei van het BNP bij een handelsoorlog van grote omvang. 

Handelstekorten zijn helemaal niet slecht voor economische groei en in geval van de VS heel goed voor de winstmarges. Hoe nodig het ook is om China meer volgens de kapitalistische wetten te laten werken, beurzen hebben redenen genoeg om te dalen bij een grote, langdurige handelsoorlog.

Koersen omlaag op poppenschuimpjes (maar wel veel poppenschuimpjes)

Sinds 9 maart zijn de aandelenkoersen aan een tweede correctie begonnen in 2018.  De eerste was op waanzinnig overoptimisme over winsten, inflatie en monetair beleid. Inflatie zou permanent te laag blijven of toch niet. Angst over inflatie was de hoofdreden voor angst over het permanent royaal blijven van centrale banken.

De tweede is over monetair beleid, specifieke zorgen over bepaalde bedrijven en Trump. Allerlei redenen, die op zich geen koersdaling va betekenis zouden moeten veroorzaken.

De Powell-FED zorgde niet over oplopende koersen op dagen dat de FED aan het woord was, integendeel zelfs. Bij de Yellen- FED (en die van Bernanke en Greenspan) gingen de koersen op dat soort dagen zeer vaak omhoog. De eerste beoordeling van het besluit afgelopen woensdag was dat de FED niet zo streng was als gevreesd. De tweede beoordeling was dat de FED toch wel strenger was geworden over 2019 en 2020. Verder begon men zich zorgen te maken op het oplopen van de TED-spread en meer in het bijzonder de spread tussen LIBOR en OIS. Alom schreef men dat er niets aan de hand is. Het was de schuld van buitenlanders die lange leningen van de hand deden omdat de rentecurve minder steil is dan in Europa of Japan (valutarisico afdekken wordt dan te duur).

 Bepaald niet geruststellend en de Amerikaanse particulier bedient de verkoopknop voor ETF- en voor bedrijfsleningen, ook niet geruststellend.   

Bedrijfsspecifiek waren er enkele vervelende vuiltjes. Facebook lag zwaar onder vuur vanwege bedenkelijke verstrekking van data om o.a. verkiezingen te beïnvloeden. Oracle had slechte cijfers en die van General Mills waren zelfs beroerd. Enkele grootbanken worden aangepakt. Al met al reden genoeg om te vrezen voor een piek in de winstmarges, regulering van bepaalde tech.

Dan Trump. Tot deze maand waren de beurzen blij met Trump. Hij zorgde voor meer deregulering dan verwacht en meer belastingverlaging voor vooral bedrijven dan verwacht en de nare onderdelen van zijn verkiezingsprogramma waren niet gelukt (zoals Obamacare afschaffen) of niet uitgevoerd (zoals protectionisme).

Nu zit de markt in de maag met protectionistische maatregelen van Trump. Nu de belastingverlagingen erdoor zijn, is het treffen van handelsmaatregelen de eerste prioriteit voor Trump geworden. Hij heeft er nu de tijd voor en stort zich vol overgave op protectionisme. Bijna 100% van de economen is ervan overtuigd dat protectionisme de groei remt en zorgt voor hogere inflatie, maar onder kiezers is dat niet zo. Een meerderheid van de kiezers voor Trump lijkt voor protectionisme te zijn. Trump gelooft dit en gaat verder met het uitvoeren van zijn verkiezingsprogramma.

Trump startte met extra heffingen op staal en aluminium. Importheffingen voor China van grote omvang. Toch waren er op het protectionistische vlak de afgelopen week meevallers. Zo ongeveer alle grote staal- en aluminiumexporteurs werden gevrijwaard van de hoge tarieven. Het oordeel van de 301 commissie over de handel met China lijkt niet zo erg als gevreesd te worden. Het zou best kunnen (een wel erg optimistisch scenario) dat China alleen maar op moet houden met het eisen van gratis technologie in ruil voor vertraagde (want eerst moet men de nieuwe technologie meester worden zodat de lokale markt kan concurreren met westerse bedrijven) toegang tot de Chinese markt. Ook de toon in het debat over nieuwe voorwaarden voor NAFTA schijnt te zijn verbeterd (sinds Trump weet dat er geen groot handelstekort met Canada is).

De markt is gewend geraakt aan de vele ontslagen van Trump, maar nu benoemt hij toch echt vervelende mensen als veiligheidsadviseur, minister van buitenlandse zaken en (minder controversieel) economisch adviseur Kudlow. Deze is tegen protectionisme maar voor inzet hiervan voor betere onderhandelingsresultaten.  Er ontstaat een kliek rond Trump die zijn populistisch gedachtengoed beter ondersteunen.

Het Muelleronderzoek naar Russische inmenging in de verkiezingen en gedoe over Russische zaken door de familie Trump lijkt te gaan leiden tot meer problemen dan gedacht voor de familie Trump. De hoofdadvocaat van Trump hiervoor is teruggetreden afgelopen week en dat wordt als teken gezien dat de strijd van Trump tegen Mueller c.s. aan het verharden is en gaat leiden tot ontslag van Sessions (minister van justitie) en zijn hoofdsecondant Rosenstein. Dat zou bijzonder veel politiek gekrakeel veroorzaken (want dat lijkt obstructie van de rechtsgang).

Ondertussen maakt de markt zich minder zorgen over inflatie en men begint een beetje te twijfelen aan de groei. In Europa is deze duidelijk aan het toppen (IFO daalt etc.), maar in de VS waarschijnlijk niet. Een kleine terugval de detailhandelsverkopen zoals we nu zien gebeurt heel vaak in de economische cyclus en zegt weinig over de trend. De terugval lijkt gezond, de besparingen waren te laag geworden en herstel lijkt bijna zeker gezien het hoge consumentenvertrouwen, de groei van de werkgelegenheid en de stijging van de huizenprijzen. Daarnaast trekken de investeringen aan, al wijst de terugval van de geldgroei (door de verhogingen van de rente door de FED) erop at verdere groei niet helemaal zeker is. Per saldo verwacht ik na een wat zwakker eerste kwartaal (zoals de afgelopen jaren overigens bijna steeds gebeurde) enige kwartalen met sterkere groei. Ook met hogere inflatie, vooral ook nu de olieprijs naar boven lijkt te zijn uitgebroken. Dat is dan weer een grotere zorg voor de FED. Dat moet leiden tot meer angst voor de FED dan nu en dat maakt de beurzen nog steeds kwetsbaar. Het kan allemaal goed aflopen, maar er zijn wel erg veel obstakels op de weg komen te liggen. Daar kan men omheen, maar niet gegarandeerd.

Powell praat koersen omlaag duifachtig geachte verhoging van de rente

Als de FED spreekt gaan de koersen omhoog, dat is een van de grootste anomalieën geweest in de afgelopen decennia. Onder Yellen was dit ook zo, maar Powell kreeg het de afgelopen twee keer niet voor elkaar.De kleine koerswinst eerder op de dag ging teloor
De markt was bang dat de dots, de rentevoorspellingen van de leden van de FED,  in 2018 meer omhoog zouden gaan en de deur open zou zetten voor vier renteverhogingen in 2018, niet de drie die ingeprijsd is.
De FED voorziet meer groei en inflatie in 2018 en 2019.
Het verlies op de beurzen na het bekend worden van het rentebesluit kwam vooral door technologiesector.  Niet zo logisch. .

samenvatting financieel economisch nieuws van de afgelopen week

Pas op de plaats/ kleine dalingen op de beurzen. Technische indicatoren voor de plaatjeskijkers noopten tot enige voorzichtigheid. De protectionistische maatregelen van Trump kregen de schuld, ook zijn voorliefde om mensen te ontslaan (Tillerson werd weggetwitterd en vazal Pompeo mag nu het buitenlands beleid richting de ideeën van trump buigen. Veiligheidsadviseur McMaster zou nu vooraan de rij staan van mensen die ontslagen moeten worden). Maatregelen tegen China naar aanleiding van een nog te verschijnen rapport over intellectuele diefstal door China en indamming van het grote handelstekort met China zijn angstdromen voor de beurs. Voorlopig is het niet zo ver, maar de industrials doen het even wat minder goed..

Na enige tegenvallende cijfers over de Amerikaanse economie lijkt de groei gewoon door te zetten. Consumentenvertrouwen en het vertrouwen van midden - en kleinbedrijf zijn goed genoeg om herstel van de retail sales met grote kans te gaan krijgen. Sterke groei van de industriële productie. de inflatiecijfers waren afgelopen maand volgens verwachting en men was bang dat ze hoger zouden zijn. ook producentenprijzen waren midden in de prik. Het Philadelphiafed survey, voorloper van ISM, was iets zwakker, maar nog steeds zeer sterk.
De lange rente kon hierdoor iets dalen. Zo lang bijna iedereen de inflatie manageable vindt, hoeft de rente niet zo veel te stijgen, al is men wel benauwd voor de nieuwe dots van de FED komende week.

De democraten wonnen met minder dan een neuslengte de congreszetel die vrijkwam in Pennsylvania, een district dat met 20% verschil voor Trump koos. De republikeinen lijken in november een flinke verkiezingsnederlaag te gaan lijden, maar het is nog zeer onzeker of ze de meerderheid in senaat en congres gaan verliezen. De opininiepeilingen gaan in die richting, maar op de beurzen gaan de Trumpaandelen nog steeds beter dan het gemiddelde.
Poetin heeft het gemakkelijker, die laat de oppositie niet et sterke kandidaten komen. En de Russen vinden het prima, want zonder Poetin kan het gedaan zijn met de huidige stabiliteit.

De lokale banken kregen hun nieuw stukje deregulering (SIFI weg).

In Europa was de industriële productie zwakker, terwijl die in China en de VS juist sterker was.

samenvatting financieel economisch nieuws van de afgelopen week

De beurs raakte weer in Goldilocksstemming toen men protectionisme wel OK vond en de werkgelegenheidscijfers super waren. Ontslag van economisch adviseur Cohn omdat hij zich niet kon verenigen met de importheffingen verstoorde de beurzen slechts even. De renteverschillen van de VS met Duitsland namen iets toe nadat de ECB zich van de duifachtige kant had betoond en in de VS de groei lijkt aan te trekken.

313.000 groei van de werkgelegenheid in februari in de VS met opwaartse bijstelling van de vorige maanden. 61.000 groei in de bouw na het te koude januari. Toch geen daling van de werkloosheid en slechts 0,1% loongroei met neerwaartse bijstelling van de vorige maand (dat cijfer was de aanleiding voor de 10% beurscorrectie vorige maand). Participatiegraad steeg naar 63%. De gemiddelde werkweek werd 0,1 uur langer. Super Goldilocks allemaal (groei hoger, inflatie lager, volatiliteit lager).
Trump verzachtte zijn importheffingen voor ijzer en staal uit Canada en Mexico en praat met de EU onder dreiging van nieuwe maatregelen over te goedkope Europese auto's (die nog goedkoper worden door hun lagere staalprijzen).
Trump nodigde Kim Jung Un uit voor een persoonlijk gesprek, een groot risico want de voorbereiding zal aan de geringe kant zijn, maar het toont wel moed en heeft kansen.
Trump verzachtte de importheffingen op staal en aluminium voor Mexico, Canada en Australië.

ISM van de dienstensector was sterk(er dan verwacht, 59,5).
De handelsbalans verslechterde verder in de VS. In China verbeterde die.

In Europa daalde de samengestelde PMI diensten + industrie van 57,5 naar een nog altijd sterke 57,1. De industriële productie daalde in januari in Duitsland en Frankrijk.
In Italië wonnen de populisten (5 sterrenbeweging oppermachtig in het arme zuiden) en het zal niet meevallen een regering te vormen (dan weer nieuwe verkiezingen).
In Japan stelde Kuroda dat de monetaire politiek minder ruim zou kunnen worden in 2019 als het goed blijft gaan met inflatie en groei (vierde kwartaal opwaarts herzien van 0,1% naar 0,4%). In 2018 nog super ruim en daarop daalde de yen wat.

Overpeinzingen: Goldilocks terug, maar is ze bestand tegen rentestijging, Trump en inflatie

De Amerikaanse arbeidsmarktrapporten over de werkgelegenheidsgroei, werkloosheid en loongroei van afgelopen vrijdag waren Goldilocks. Hoge groei van de werkgelegenheid, maar geen daling van de werkloosheid en afzwakking van de loongroei (niet goed voor de werknemer, maar wel goed voor de winstmarge en het laag houden van inflatie).

Na vier maanden geen daling van de werkloosheid en veel hogere groei van de werkgelegenheid (200.000+) dan de geschatte normale groei van de beroepsbevolking (80-110.000) zou de werkloosheid toch horen te dalen, maar dat gebeurde dus niet. De participatiegraad van vrouwen en ouderen (omdat ze nu wel willen/ moeten werken) is aan het stijgen en daarmee is meer groei van de werkgelegenheid nodig dan 110.000 om de werkloosheid constant te houden.

De loongroei blijft daardoor lager dan de leading indicators voor loongroei aangeven. Waardoor dit komt is niet zo duidelijk. Een leidende theorie is dat de groei van de productiviteit te laag is en blijft omdat er te weinig geïnvesteerd werd met name vanwege de lagere verwachte demografische groei van de arbeidsmarkt. Het eindelijk fors aantrekken wereldwijd van de investeringen stemt nu eindelijk hoopvol.

Ik geef vooral de schuld aan de groei van de flexwerkers die bijzonder zwak staan voor loonsopslag.  Daarnaast zorgt het al dan niet geforceerd doorwerken van ouderen en meer vrouwen aan het werk ook voor minder krapte op de arbeidsmarkt. In Amerika krijgen andere factoren zoals de verdwijnende macht van de vakbonden en concentratie in de industrie een belangrijke rol toebedeeld. Als de werkloosheid maar laag genoeg is, zullen de werkgevers uiteindelijk toch hun werknemers moeten paaien met meer loongroei, maar dat proces gaat (nu nog) maar langzaam.

Goldilocks raakte maar heel even van slag door de protectionistische maatregelen van Trump om hogere importheffingen op staal en aluminium te heffen. Voor economisch opperadviseur Cohn was dit de druppel die de reusachtige emmer deed overlopen en hij nam ontslag, een kleine beursdaling voor enkele uren veroorzakend. Daarna kwam men tot de conclusie dat beperkt protectionisme helemaal niet slecht is voor de Amerikaanse beurs.. 

De beurs heeft geleerd niet te reageren op fratsen van Trump. Een ontmoeting met Kim Jong Un? Wat een goed en gedurfd idee. Onderzoek Mueller? Ach, wat minder invloed van de democratisch denkende kinderen van Trump is goed voor de beurs.

Hogere rente? Helemaal niet erg zegt Brian Belski (BMO Amerika)  https://www.usatoday.com/story/money/markets/2018/03/07/market-trends-bull-run-could-last-20-years-optimists-say/401610002/
We zitten sinds 2009 in een bull markt die wel 25 jaar kan duren (af en toe onderbroken door een recessie, maar de trend is omhoog). Trump zorgt ervoor dat winsten harder stijgen dan het BNP, de rente blijft laag en inflatie ook. Piketty kan nog meer boeken gaan schrijven over toenemende inkomensongelijkheid, want die trend is niet meer weg te krijgen.

Ik denk dat we dicht bij het omslagpunt zitten dat arbeid weer een groter deel van de koek gaat krijgen. In ons boek meldden we 2018, misschien 2020 als het omslagpunt. Dan krijgen beurzen het moeilijker omdat de inflatie en daarmee rente hoger wordt, de waarderingen vergeleken met de rente dan te hoog zijn en de winstgroei zal dan niet meer harder gaan dan de groei van het BNP.

SAMENVATTING FINANCIEEL ECONOMISCH NIEUWS VAN DE AFGELOPEN WEEK

Het herstel op de beurzen liep enkele deuken op afgelopen week door de 'hawkish' uitlatingen van de voorzitter van de FED Powell en door de protectionistische verhoging van de importtarieven voor staal en aluminium. China zal ier niet door in actie komen, hiervoor is de export van staal naar de VS te klein (niet i top tien van exporteurs van staal naar de VS). Dat zou andere koek worden als intellectueel eigendom extra belast zou worden. Er worden nu meer handelsmaatregelen verwacht, o.a. over importheffingen op Europese auto's. Vrijdagmiddag probeerden allerlei bobo's de markten te sussen dat er echt geen handelsoorlog komt, ook al begint Trump de smaak van het verhogen van tarieven te pakken te krijgen en dreigt aarts protectionist/ China hater Navarro promotie te krijgen.

Powells uitlatingen worden uitgelegd als dat een vierde renteverhoging in 2017 mogelijk is en dat je niet op twee maar drie renteverhogingen in 2019 moet rekenen. met angst en beven worden de nieuwe 'dots' van de maartvergadering afgewacht. De rente steeg aanvankelijk op deze uitlatingen, maar toen de beurs een knauw kreeg daalde de beurs weer. Protectionisme betekent meer inflatie en daardoor steeg de rente weer bij een zwakkere dollar.

Het economisch nieuws is goed, maar er komen meer aanwijzingen dat het gepiekt heeft wereldwijd. In Europa beveestigden de PMI's de flash PMI's en waren iets lager. In de VS was de ISM onverwachts sterker (60,8 +1,7), maar nieuwe orders en voorraden (na flink negatieve bijdrage in vierde kwartaal flink positieve bijdrage in het eerste kwartaal) wijzen toch erop dat er enige afzwakking komt. Ook de huizenmarkt (verkopen nieuwe huizen) had wat zwakkere cijfers en bij stijgende rente zal dat niet verbeteren.Het consumentenvertrouwen is ijzersterk en steeg weer.
Voor China verwacht iedereen een afzwakking door strenger toezicht op kredietgroei, maar hier valt nog weinig van te merken. de officiële PMi was iets beter dan verwacht.

Initial claims voor werkloosheid hadden het laagste cijfer sinds 1969 en gecorrigeerd voor de gegroeide bevolking was het relatief een all time low. Dit wijst op lagere werkloosheid en goede groei van de werkgelegenheid.
Beschikbaar inkomen steeg in januari 0,4% en na belastingen met 0,9% (dat is een schatting). Men denkt dus dat de belastingverlaging voor 0,5% extra inkomen zorgt. De (nominale) uitgaven stegen iets minder, 0,2% en daardoor kon de spaarquote herstellen van een gevaarlijk lage 2,5% naar een nog steeds lage 3,2%.
De kerninflatie van de consumptie-uitgaven in het BNP, PCE, steeg met 0,3% in januari, net als vorig jaar waardoor de kerninflatiemaatstaf waar de FED vooral naar kijkt op 1,5% bleef op jaarbasis. Maar op 3 en 6 maanden was er een geannualiseerde stijging van 2%. Meer dan 2% gaat het zeer beslist niet worden volgens Powell, al mag het wel (maar men zal de rente dan toch naarstig blijven verhogen). Diensteninflatie, autoprijzen lijken in de lift en huren stijgen met 3%. Hogere importprijzen. Inflatie kan hoger worden dan 2%.